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本期投資提示：
　　GTC 2025整體符合預(yù)期，維持算力敘事邏輯。核心敘事邏輯如下：1）算法優(yōu)化、強(qiáng)化學(xué)習(xí)等模型架構(gòu)演變實(shí)質(zhì)推動(dòng)訓(xùn)推所需token數(shù)量激增，“Scaling law”仍成立。2）資本開(kāi)支持續(xù)，云廠商已采購(gòu)360萬(wàn)個(gè)Blackwell芯片，預(yù)計(jì)2028年數(shù)據(jù)中心資本支出規(guī)模突破1萬(wàn)億美元。3）AI進(jìn)一步演進(jìn)，從GenAI逐步向AIAgent、物理AI過(guò)渡，每一輪均有新架構(gòu)與新機(jī)會(huì)。
　　硬件邊際變化，從芯片到網(wǎng)絡(luò)一一拆解：
　　1）芯片層級(jí)：?jiǎn)畏庋b集成復(fù)雜度先顯著提升。Blackwell Ultra基于臺(tái)積電4NP制程，采用雙GPU die CoWoS-L封裝；集成8塊12-Hi HBM3E；FP4算力達(dá)到至15PFLOPS。Rubin Ultra升級(jí)至臺(tái)積電3NP制程，采用4個(gè)GPU die +4個(gè)IO芯粒的CoWoS-L封裝；顯存升級(jí)至16塊16-Hi HBM4E。Rubin Ultra可能采用2個(gè)硅中介層，以避免使用單個(gè)過(guò)大的硅中介層，并且需要大尺寸ABF基板。
　　2）裝聯(lián)層級(jí)：靈活度提高，PCB價(jià)值量有望提升。Socket將芯片固定并連接到主板上，GPU可以方便地插入/拔出Socket插座，便于后續(xù)硬件的組裝、維護(hù)和升級(jí)。此外，伴隨AI服務(wù)器PCB延續(xù)高頻高速、高精密度、高集成化等發(fā)展趨勢(shì)，高多層、HDI、封裝基板的滲透率和價(jià)值量有望持續(xù)提升。
　　3）機(jī)架層級(jí)：Compute tray豎置，PCB板正交互聯(lián)替代銅纜連接。Compute tray由橫置改為豎置，單機(jī)柜可容納576張芯片，組網(wǎng)單元將升級(jí)至144張芯片，機(jī)架總功率將達(dá)600kW，超高密度下機(jī)架將采用液冷方案。同時(shí)，新的機(jī)架架構(gòu)或?qū)V泛使用PCB板方案，也即Compute Tray和Switch tray基于PCB板實(shí)現(xiàn)正交互聯(lián)。
　　4）組網(wǎng)層級(jí)：CPO堅(jiān)定落子。IB及以太網(wǎng)架構(gòu)下CPO硅光交換機(jī)亮相，預(yù)計(jì)分別于25H2及26H2上市。以Quantum-XCPO交換機(jī)為例，單臺(tái)交換機(jī)內(nèi)含4張Quantum-X800 ASIC（交換機(jī)芯片），單芯片連接6個(gè)光學(xué)組件（可插拔），單組件內(nèi)連接3個(gè)1.6T硅光引擎，每個(gè)硅光引擎采用8個(gè)200Gb/s微環(huán)調(diào)制器（MRM），相比光模塊方案可實(shí)現(xiàn)3.5倍功耗降低。交換機(jī)芯片亦采用冷板液冷散熱。
　　5）超級(jí)電容：解決AIDC的電力尖峰問(wèn)題，在高功率機(jī)架中的必要性進(jìn)一步確認(rèn)。超級(jí)電容具備“削峰+備用電源”兩大功能，國(guó)內(nèi)廠商江海股份同時(shí)具備LIC與EDLC兩條技術(shù)路線，后續(xù)有望進(jìn)入英偉達(dá)供應(yīng)鏈。
　　相關(guān)標(biāo)的：芯片/裝聯(lián)層級(jí)，中芯國(guó)際、長(zhǎng)電科技、甬矽電子；深南電路、興森科技（ABF），勝宏科技、滬電股份（HDI/高多層），景旺電子，和林微納（探針）；江波龍、德明利（SSD）。組網(wǎng)層級(jí)，關(guān)注中際旭創(chuàng)、光迅科技、華工科技（硅光），源杰科技、太辰光（光源）。供電、液冷等基礎(chǔ)設(shè)施層級(jí)，關(guān)注英維克、科華數(shù)據(jù)、川環(huán)科技、銀輪股份（液冷），麥格米特（服務(wù)器電源），江海股份（超級(jí)電容）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）不同系統(tǒng)架構(gòu)演進(jìn)導(dǎo)致上游需求變化；2）模型算法影響硬件需求量級(jí)。