>> 華創(chuàng)證券-山西汾酒(600809)跟蹤報(bào)告：春糖見聞錄6，基底持續(xù)夯實(shí)，經(jīng)營進(jìn)退有余-250327
| 上傳日期： |
2025/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
歐陽予,田晨曦,劉旭德 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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春糖期間我們走訪山西汾酒核心渠道，總體感受公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、渠道庫存、價(jià)盤體系等指標(biāo)均保持堅(jiān)挺，汾享禮遇運(yùn)用日臻成熟，經(jīng)營總體順勢(shì)而為、穩(wěn)健良性、進(jìn)退有余，核心反饋如下：
經(jīng)營節(jié)奏穩(wěn)健良性，25Q1收入端有望順利實(shí)現(xiàn)開門紅。公司經(jīng)營節(jié)奏務(wù)實(shí)理性，去年結(jié)合外部需求理性調(diào)整報(bào)表目標(biāo)，24Q4以控貨為主，核心單品青20和玻汾價(jià)盤回升企穩(wěn)，24年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。25年公司繼續(xù)追求良性增長，節(jié)奏上春節(jié)公司全品系動(dòng)銷增速約5%，同時(shí)庫存和價(jià)盤保持穩(wěn)健，收入端有望順利實(shí)現(xiàn)開門紅和良性增長，其中青20量價(jià)均保持良性，青26在省內(nèi)外鋪貨初見成效，腰部單品老白汾實(shí)現(xiàn)彈性鋪貨，玻汾處于相對(duì)控量狀態(tài)。但考慮進(jìn)度淡季后需求趨弱、部分汾享禮遇費(fèi)用延遲兌付、25年費(fèi)投規(guī)劃積極以及基數(shù)等因素，預(yù)計(jì)Q1利潤端增速略低于收入。進(jìn)入二季度后，公司將迎來報(bào)表和終端雙重低基數(shù)效應(yīng)，經(jīng)營有望持續(xù)穩(wěn)健向好。
加強(qiáng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)考核，青花系列勢(shì)能延續(xù)，腰部老白汾加強(qiáng)發(fā)力，玻汾控量。公司25年會(huì)加強(qiáng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的考核，發(fā)展策略上核心大單品青20跨越百億之后，預(yù)計(jì)維持10%左右良性增長。青26卡位600元價(jià)格帶空檔，策略上以低度為主、穩(wěn)扎穩(wěn)打，重點(diǎn)布局山西及環(huán)山西市場(chǎng)，選定核心渠道和終端鋪貨，渠道管理嚴(yán)格力求順價(jià)，目前進(jìn)展較好。腰部大眾價(jià)位的老白汾則是今年發(fā)力重點(diǎn)，加強(qiáng)費(fèi)投和省外布局，全年預(yù)計(jì)增速20%+，低端的玻汾則以培育清香消費(fèi)群體、控量順價(jià)為主。此外，公司今年還將針對(duì)不同區(qū)域打造特色非標(biāo)文創(chuàng)產(chǎn)品，補(bǔ)充渠道利潤，不斷豐富品牌內(nèi)涵，如本次春糖發(fā)布青30·西藏文創(chuàng)單品。
省內(nèi)基本盤夯實(shí)引領(lǐng)升級(jí)，華東華南地縣級(jí)市場(chǎng)全面下沉滲透。省內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模已超百億市占率領(lǐng)先，銷量相對(duì)飽和且發(fā)展較為成熟，后續(xù)發(fā)展重心是保障基本盤健康穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，拉升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。省外環(huán)山西市場(chǎng)品牌和渠道基礎(chǔ)扎實(shí)、發(fā)展良性，今年將重點(diǎn)加強(qiáng)腰部老白汾、青26等產(chǎn)品投放布局，預(yù)計(jì)可保持雙位數(shù)增長。華東華南則持續(xù)擴(kuò)張下沉，上海帶動(dòng)華東江浙滬市場(chǎng)發(fā)展，廣東帶動(dòng)珠三角市場(chǎng)發(fā)展，25年預(yù)計(jì)在華東華南縣級(jí)市場(chǎng)增加經(jīng)銷商400+個(gè)，初步完成全國地級(jí)市的滲透和覆蓋，預(yù)計(jì)長江以南增速高于平均。
汾享禮遇運(yùn)用日臻成熟，市場(chǎng)管理精細(xì)度逐步提升。經(jīng)過前期的實(shí)踐和調(diào)整，公司汾享禮遇的運(yùn)用日臻成熟，以穩(wěn)健為核心導(dǎo)向，以數(shù)字化的方式加強(qiáng)對(duì)竄貨、亂價(jià)等行為的管控，為此公司持續(xù)擴(kuò)充銷售團(tuán)隊(duì)，25年計(jì)劃進(jìn)一步加強(qiáng)費(fèi)用投放，且針對(duì)各區(qū)域發(fā)展階段不同的情況，公司已針對(duì)性演化出不同版本的汾享禮遇，目前相對(duì)成熟、掃碼率高的市場(chǎng)價(jià)盤、庫存、渠道利潤等已得到較好的維護(hù)，如運(yùn)用最為成熟的西安批價(jià)和渠道利潤均維持優(yōu)秀水平。
投資建議：基本面各指標(biāo)健康穩(wěn)定，經(jīng)營穩(wěn)健進(jìn)退有余，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。當(dāng)前公司回款/庫存/價(jià)盤等渠道指標(biāo)均健康穩(wěn)定，一旦外部需求好轉(zhuǎn)，則有望率先企穩(wěn)復(fù)蘇，釋放彈性，且后續(xù)分紅率有望逐步提升，股息率的吸引力有望加大。我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)24-26年EPS為10.24/11.66/12.95元，維持目標(biāo)價(jià)285元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需求持續(xù)疲軟、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、全國化及高端化進(jìn)程不及預(yù)期。
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