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公司3月27日發(fā)布業(yè)績(jī)公告，24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收140.2億元，同比+7%；歸母凈利潤(rùn)15.1億元，同比+13%，略低于我們預(yù)期（+15%）。公司通過(guò)退出部分低效項(xiàng)目和市拓聚焦，強(qiáng)化高質(zhì)量發(fā)展屬性，派息率有改善但仍有提升空間。我們看好公司繼續(xù)實(shí)現(xiàn)有質(zhì)量的穩(wěn)步增長(zhǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　退出部分低效項(xiàng)目，盈利能力延續(xù)改善
　　24年公司基礎(chǔ)物管營(yíng)收同比+13%至106.7億元，主要由于在管面積同比+7%至4.3億平。為優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并減少虧損項(xiàng)目，24年公司退出了4450萬(wàn)平在管面積，雖然導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收和在管面積增速有所放緩，但也有效提升了盈利水平。疊加成本管控和人力分包的加碼，公司包干制基礎(chǔ)物管/總體毛利率同比+1.3/0.7pct至14.0%/16.6%，歸母凈利潤(rùn)同比增速繼續(xù)超過(guò)營(yíng)收。
　　我們預(yù)計(jì)25年公司仍將延續(xù)盈利能力穩(wěn)步改善的趨勢(shì)。
　　市拓更加注重質(zhì)量，中建系積極拿地有望強(qiáng)化公司未來(lái)在管面積增長(zhǎng)韌性24年公司市拓更加注重質(zhì)量，新增市拓合約面積同比-40%至6571萬(wàn)平，但千萬(wàn)級(jí)項(xiàng)目、核心都市圈、非住宅新簽?zāi)昊霞s額占比顯著提升。此外，根據(jù)克而瑞，24年中海地產(chǎn)拿地金額和建面均位于房企之首，且在拿地金額百?gòu)?qiáng)榜單中，除中海地產(chǎn)之外，中建系另有5家公司上榜（占中建系拿地金額的41%）。我們預(yù)計(jì)中建系積極的拓展態(tài)勢(shì)有望增強(qiáng)公司未來(lái)在管面積的增長(zhǎng)韌性。
　　社區(qū)增值服務(wù)逆勢(shì)增長(zhǎng)，加強(qiáng)回饋股東的力度
　　24年公司社區(qū)增值服務(wù)營(yíng)收同比+7%至13.8億元，毛利率同比-0.6pct至25.5%，逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)毛利規(guī)模同比提升。其中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)得益于地區(qū)合聯(lián)營(yíng)等多種合作模式，營(yíng)收同比+31%至2.6億元；社區(qū)零售業(yè)務(wù)亦取得增長(zhǎng)。此外，公司響應(yīng)了市場(chǎng)對(duì)于提升分紅的期待，24年派息率同比+4pct至36%，基于3月27日收盤(pán)價(jià)計(jì)算的股息率達(dá)到3.3%。相比其它頭部公司，我們預(yù)計(jì)公司派息率仍有穩(wěn)步提升的空間。
　　盈利預(yù)測(cè)和估值
　　考慮到公司退出部分低效項(xiàng)目和提升市拓標(biāo)準(zhǔn)的影響，我們調(diào)低營(yíng)收但小幅調(diào)高毛利率，預(yù)計(jì)25/26年EPS為0.51/0.58元（前值0.54/0.62元，下調(diào)6%/7%），引入27年EPS 0.65元?？杀裙酒骄?5PE為14倍（Wind一致預(yù)期），我們認(rèn)為公司合理25PE為14倍，目標(biāo)價(jià)7.74港幣（前值6.69港幣，基于13倍24PE），目標(biāo)價(jià)上調(diào)主因估值切換和可比公司估值上行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)聯(lián)房企支持減弱，市拓規(guī)模和盈利能力下行風(fēng)險(xiǎn)，社區(qū)增值服務(wù)不及預(yù)期，現(xiàn)金流量表預(yù)測(cè)偏差。