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公司公布24年業(yè)績：24年公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利186.8/10.1億元，同比-13.2%/-63.5%，歸母凈利位于業(yè)績預(yù)告中值（10.1億元），Q4收入/歸母凈利40.8/-2.9億元，同比-27.7%/-10.8億元，主要系光伏玻璃價格下跌及計提資產(chǎn)減值損失。25年3月以來隨著下游需求恢復(fù)，光伏玻璃價格開始回升，公司作為行業(yè)龍頭規(guī)模及盈利能力優(yōu)勢有望延續(xù)，維持“增持”評級。
　　價格下滑導(dǎo)致毛利率承壓，海外基地盈利優(yōu)勢仍明顯
　　24年公司光伏玻璃銷量12.6億平米，同比+3.7%，實(shí)現(xiàn)收入168.2億元，同比-14.5%，銷售單價13.3元/平米，同比-17.6%。24年公司整體毛利率為15.5%，同比-6.3pct，Q4為2.9%，同/環(huán)比-20.6/-3.1pct，24H2以來價格快速下跌導(dǎo)致公司盈利能力承壓。分區(qū)域看，24年子公司安徽福萊特/越南福萊特實(shí)現(xiàn)凈利潤5.9/3.7億元，凈利率為5.3%/18.9%，海外基地盈利優(yōu)勢仍明顯。據(jù)卓創(chuàng)資訊，截至3月21日全國2.0mm鍍膜光伏玻璃均價13.8元/平米，月環(huán)比+14.6%，價格觸底回升有望驅(qū)動公司盈利能力修復(fù)。
　　經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比顯著增長，資產(chǎn)減值/處置損失影響利潤
　　24年公司期間費(fèi)用率7.4%，同比+0.5pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費(fèi)用率分別為0.3%/1.8%/3.2%/2.2%，同比-0.3/+0.4/+0.5/-0.1pct。24年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流59.1億元，同比+200.7億元，Q4為29.0億元，同比+45.7%，主要系購買商品/接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金減少。24年公司資產(chǎn)減值/處置損失3.6/0.7億元，隨著行業(yè)價格回暖，預(yù)計窯爐冷修及其相關(guān)損失有望減少。
　　25H1光伏裝機(jī)需求有望延續(xù)，光伏玻璃供需改善盈利有望回升
　　據(jù)國家能源局，25年1-2月全國光伏新增裝機(jī)39.5GW，同比+7.5%，25H1光伏需求有望維持旺盛。截至3月底公司光伏玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能1.94萬噸/天，占全球在產(chǎn)產(chǎn)能19.3%，公司作為行業(yè)龍頭帶頭減產(chǎn)推動行業(yè)供需加速再平衡，隨著下游需求恢復(fù)帶動價格回升，公司規(guī)模及盈利能力優(yōu)勢有望延續(xù)。
　　盈利預(yù)測與估值
　　考慮3月起光伏玻璃價格回升，我們小幅上調(diào)公司光伏玻璃均價假設(shè)，預(yù)計25-27年歸母凈利為10.7/18.3/23.0億元（前值9.2/17.9/-億元，上調(diào)17%/2%）。A/H股可比公司25年一致預(yù)期均值1.6/1.3xPB，考慮公司規(guī)模及盈利能力優(yōu)勢更加明顯，給予公司A股25年2.6xPB，A股目標(biāo)價25.27元（前值26.92元，基于25年2.7xPB）；考慮港股市場對短期業(yè)績更為關(guān)注，短期盈利承壓或?qū)Ω酃晒乐涤绊懜?，給予H股25年1.3xPB，H股目標(biāo)價14.04港元（前值15.17港元，基于25年1.4xPB），均維持“增持”。
　　風(fēng)險提示：光伏裝機(jī)低于預(yù)期，原料能源成本超預(yù)期上漲，行業(yè)競爭加劇。