>> 浦銀國(guó)際-信達(dá)生物(1801.HK)提前實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，國(guó)際化進(jìn)程有望顯著加速-250327
| 上傳日期： |
2025/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共8頁(yè) |
來(lái)源： |
浦銀國(guó)際 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
胡澤宇,陽(yáng)景 |
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提前1年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，顯著強(qiáng)于市場(chǎng)預(yù)期。2024年公司實(shí)現(xiàn)總收入人民幣94.2億元（+51.8% YoY），其中產(chǎn)品收入為82.3億元（+43.6%YoY），符合此前公告的披露。更為驚喜的是，公司提前1年實(shí)現(xiàn)NonIFRSEBITDA盈利和經(jīng)調(diào)整Non-IFRS凈盈利，分別為4.1億元和3.3億元，顯著好于市場(chǎng)預(yù)期和我們預(yù)期（注：此前公司指引盈虧平衡年份為2025年），主要由于產(chǎn)品收入強(qiáng)勁增長(zhǎng)、授權(quán)費(fèi)收入高于預(yù)期及毛利率好于預(yù)期。該正面驚喜顯示出公司強(qiáng)大的商業(yè)化能力、執(zhí)行力與運(yùn)營(yíng)效率，有助于顯著提升投資者對(duì)公司的認(rèn)可，推動(dòng)股價(jià)明顯上漲。隨著現(xiàn)有藥物的持續(xù)增長(zhǎng)和6款新產(chǎn)品的獲批上市，2025年公司產(chǎn)品收入將維持強(qiáng)勁增速，因此2025年預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)持續(xù)Non-IFRSEBITDA盈利和Non-IFRS凈盈利（即使不考慮羅氏8,000萬(wàn)美元首付款）。
更為驚喜的是，國(guó)際化進(jìn)程有望顯著加速，2030年或之前計(jì)劃實(shí)現(xiàn)5個(gè)研發(fā)藥物的國(guó)際三期臨床的開(kāi)啟。除了重申此前提及的2027年200億元國(guó)內(nèi)藥品收入目標(biāo)，公司于此次業(yè)績(jī)會(huì)首次提出2030年將實(shí)現(xiàn)5個(gè)創(chuàng)新藥的國(guó)際三期臨床開(kāi)啟，管理層認(rèn)為具備全球開(kāi)發(fā)潛力的藥物包括但不限于IBI363 (PD-1/IL-2α)、IBI343 (CLDN18.2 ADC)、IBI3009 (DLL3 ADC，全球權(quán)益已授權(quán)至Roche)、IBI356 (OX40L)、IBI3002(IL-4Rα/TSLP)等。在這些藥物中，我們注意到IBI343已于2024年啟動(dòng)胃癌國(guó)際多中心3期研究（中國(guó)和日本），IBI363亦已于2024年開(kāi)啟美國(guó)2期實(shí)體瘤試驗(yàn)（根據(jù)ClinicalTrials.gov記錄）。
晚期研發(fā)管線(xiàn)催化劑密集，近期重點(diǎn)關(guān)注IBI363、IBI343、IBI354在2025 ASCO的數(shù)據(jù)讀出及瑪仕度肽年底數(shù)據(jù)讀出：腫瘤管線(xiàn)方面，（1）IBI363 (PD-1/IL-2α):公司預(yù)計(jì)將于2025 ASCO公布更新的POC數(shù)據(jù)（包含PFS數(shù)據(jù)），包括肺癌、腸癌和黑色素瘤瘤種，管理層表示目前IBI363已積累約700+例病人數(shù)據(jù)，后續(xù)管理層計(jì)劃啟動(dòng)IO經(jīng)治鱗肺癌臨床3期研究和三線(xiàn)MSS腸癌的臨床3期研究，目前IBI363黑色素瘤POC臨床劑量已確定（1mg Q2W），肺癌和腸癌三期劑量仍有待確定；（2）IBI343 (CLDN18.2 ADC)：胰腺癌國(guó)際多中心1期臨床研究更新POC數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)將于2025 ASCO讀出；（3）IBI354 (HER2 ADC)卵巢癌數(shù)據(jù)亦有望于2025 ASCO讀出。非腫瘤管線(xiàn)方面，瑪仕度肽3期GLORY-2（9mg肥胖適應(yīng)癥）和DREAMS-3（2型糖尿病合并肥胖，頭對(duì)頭司美）均預(yù)計(jì)于2025年底讀出。
早研管線(xiàn)儲(chǔ)備豐富，可源源不斷輸送具備國(guó)際化潛力的資產(chǎn)：此次公司亦首次詳細(xì)分享其早研思路。在腫瘤領(lǐng)域，ADC成為早研管線(xiàn)重點(diǎn)，公司經(jīng)歷了三代ADC技術(shù)平臺(tái)技術(shù)的迭代，目前已推出5款臨床階段的ADC (CLDN18.2、HER2、TROP2、DLL3、EGFR/HER3 ADC)，包括最新雙載荷ADC平臺(tái)首款產(chǎn)品CEACAM5 dp ADC將于2025年進(jìn)入臨床。此外，未來(lái)IBI363與ADC資產(chǎn)的聯(lián)用也將成為未來(lái)腫瘤研發(fā)的重要方向之一。非腫瘤領(lǐng)域，額外三款GLP-1候選藥物（GLP-1口服小分子、GIP/GLP-1/GCG、PCSK9-GLP-1/GCG/GIP）有望在瑪仕度肽基礎(chǔ)上建立起強(qiáng)大的GLP-1護(hù)城河，針對(duì)不同人群不同細(xì)分適應(yīng)癥滿(mǎn)足更加精細(xì)化的臨床需求，其中GLP-1口服小分子預(yù)計(jì)將于2025年啟動(dòng)中美1期，IBI3012（GIP/GLP-1/GCG）有望于2025年底/2026底遞交IND申請(qǐng)。此外，OX40L（長(zhǎng)效給藥）、IL4Rα/TSLP雙抗和AGT siRNA亦于全球開(kāi)發(fā)進(jìn)度領(lǐng)先，有望成為具備國(guó)際化潛力的分子。
維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至65港元：根據(jù)更新的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和指引，我們將2025E/2026E經(jīng)調(diào)整Non-IFRS凈盈利分別調(diào)整至3.9億元/11.6億元，主要由于微調(diào)收入預(yù)測(cè)、輕微下調(diào)研發(fā)費(fèi)用預(yù)測(cè)及上調(diào)銷(xiāo)售費(fèi)用預(yù)測(cè)導(dǎo)致（反映公司近2年將迎來(lái)新產(chǎn)品密集推廣期及重磅GLP -1藥物預(yù)計(jì)將于2025年中獲批上市）。同時(shí)，由于公司已實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的商業(yè)盈利，我們將公司折現(xiàn)率從原有的8.5%下調(diào)至8%。基于DCF估值模型，我們維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至65港元。
投資風(fēng)險(xiǎn)：銷(xiāo)售未如預(yù)期、商業(yè)化進(jìn)度不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)激烈、研發(fā)延誤或臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)不如預(yù)期。
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