>> 國(guó)盛證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：3月PMI延續(xù)回升的背后-250331
| 上傳日期： |
2025/4/1 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
熊園,楊濤 |
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事件：2025年3月制造業(yè)PMI為50.5%（前值50.2%）；非制造業(yè)PMI為50.8%（前值50.4%）。
核心觀點(diǎn)：3月制造業(yè)、服務(wù)業(yè)PMI均小幅回升、繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間，但回升幅度均小于季節(jié)性；且一季度整體看，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI均較去年四季度回落，指向經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能有待加強(qiáng)。往后看，4月屬于政策落地期、經(jīng)濟(jì)基本面“決斷期”，地產(chǎn)持續(xù)性與關(guān)稅擾動(dòng)是關(guān)鍵；傾向于認(rèn)為，若特朗普關(guān)稅沒能緩和，尤其是美國(guó)加征對(duì)等關(guān)稅一旦生效，我國(guó)出口壓力將明顯增大，經(jīng)濟(jì)也將進(jìn)一步承壓，預(yù)示“新的增量政策”有望隨之出臺(tái)。短期緊盯3點(diǎn)：1）各部門各地針對(duì)兩會(huì)精神的細(xì)化部署、可能的降準(zhǔn)降息；2）經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的邊際變化；3）中美關(guān)系進(jìn)展。
1、3月制造業(yè)、服務(wù)業(yè)PMI均繼續(xù)回升，但弱于季節(jié)性。3月制造業(yè)PMI為50.5%，較前值繼續(xù)回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，回升幅度小于季節(jié)性（與2025年春節(jié)日期相近的年份3月PMI平均環(huán)比回升0.5個(gè)百分點(diǎn)），連續(xù)2個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間。3月非制造業(yè)PMI回升0.4個(gè)百分點(diǎn)至50.8%，其中服務(wù)業(yè)PMI、建筑業(yè)PMI分別回升0.3、0.7個(gè)百分點(diǎn)。3月綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至51.4%，指向整體經(jīng)濟(jì)景氣保持?jǐn)U張，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活躍度有所增強(qiáng)。
2、分項(xiàng)看，關(guān)注供需端、貿(mào)易端、價(jià)格端、庫(kù)存端、就業(yè)端5大信號(hào)：
1）供需端均回升，需求升幅大于供給。供給端，3月PMI生產(chǎn)指數(shù)52.6%，較上月微升0.1個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間。高頻看，3月汽車半鋼胎開工率等生產(chǎn)端高頻均繼續(xù)處于高位，整體傳統(tǒng)制造業(yè)生產(chǎn)仍偏強(qiáng)。需求端，3月PMI新訂單指數(shù)回升0.7個(gè)百分點(diǎn)至51.8%，繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間，其中新出口訂單指數(shù)回升0.4個(gè)百分點(diǎn)；指向供給仍強(qiáng)于需求，但二者差距有所收斂。行業(yè)看，交通運(yùn)輸設(shè)備、電子設(shè)備等行業(yè)供需較強(qiáng)，家具、石油煤炭等行業(yè)供供需偏弱。
2）出口訂單回升，進(jìn)口訂單回落。出口端，3月新出口訂單指數(shù)回升0.4個(gè)百分點(diǎn)至49.0%；高頻看，3月韓國(guó)前20日出口同比為4.5%（1-2月平均為5.4%），出口運(yùn)價(jià)回落，指向隨著“搶出口”支撐減弱，出口可能溫和回落；進(jìn)口端，3月進(jìn)口訂單回落2個(gè)百分點(diǎn)至47.5%，與出口訂單走勢(shì)背離，側(cè)面驗(yàn)證需求仍偏弱。
3）價(jià)格指數(shù)回落，預(yù)計(jì)3月PPI跌幅仍大，庫(kù)存指數(shù)走勢(shì)分化。價(jià)格端，受近期原油、鐵礦石等大宗價(jià)格波動(dòng)影響，3月原材料、出廠價(jià)格指數(shù)分別回落1.0、0.6個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)3月PPI跌幅仍大。庫(kù)存端，3月PMI原材料、產(chǎn)成品庫(kù)存分別變動(dòng)0.2、-0.3個(gè)百分點(diǎn)，二者走勢(shì)分化，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)仍處于較高水平。
4）大企業(yè)景氣回落，中小企業(yè)景氣回升，就業(yè)壓力仍大。3月大中小型企業(yè)PMI分別變動(dòng)-1.3、0.7、3.3個(gè)百分點(diǎn)，中小企業(yè)景氣反彈，小企業(yè)PMI為49.6%，創(chuàng)2024Q2以來最高；3月制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、建筑業(yè)從業(yè)人員指數(shù)分別回落0.4、0.2、4.2個(gè)百分點(diǎn)，就業(yè)壓力仍大。
5）服務(wù)業(yè)、建筑業(yè)均繼續(xù)反彈。服務(wù)業(yè)方面，3月服務(wù)業(yè)PMI回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至50.3%，強(qiáng)于季節(jié)性（與2025年春節(jié)日期相近的年份3月服務(wù)業(yè)PMI平均環(huán)比回升0個(gè)百分點(diǎn)）。行業(yè)看，水上和航空運(yùn)輸、郵政、廣播電視、金融服務(wù)等景氣較高；餐飲、公共設(shè)施管理、文體娛樂等景氣回落，主因春節(jié)效應(yīng)消退等。建筑業(yè)方面，3月建筑業(yè)PMI回升0.7個(gè)百分點(diǎn)至53.4%，主因節(jié)后氣候轉(zhuǎn)暖，各地建設(shè)項(xiàng)目加快推進(jìn)等。
3、總體看，3月PMI延續(xù)回升，但弱于季節(jié)性，經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能有待加強(qiáng)。為去除春節(jié)因素，可從一季度整體比較，1-3月制造業(yè)PMI平均為49.9%，較2024Q4均值50.2%回落；1-3月服務(wù)業(yè)PMI平均為50.2%，也較2024Q4均值50.7%回落。整體看，2025Q1與2024Q4相比，PMI邊際小幅走弱，指向經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率有所放緩，可能與政策效果邊際減退、“搶出口”支撐減弱等因素有關(guān)。
4、往后看，4月屬于政策落地期、經(jīng)濟(jì)基本面“決斷期”。重點(diǎn)關(guān)注：1）各部門各地針對(duì)兩會(huì)精神的細(xì)化部署、可能的降準(zhǔn)降息（短期降準(zhǔn)概率大于降息）；2）經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的邊際變化，尤其是地產(chǎn)銷售與房?jī)r(jià)、關(guān)稅擾動(dòng)下的出口，也要關(guān)注水泥、瀝青等基建實(shí)物工作量；3）中美關(guān)系，尤其是關(guān)稅進(jìn)展和可能的中美高層會(huì)晤。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度超預(yù)期、外部環(huán)境超預(yù)期變化、統(tǒng)計(jì)誤差和口徑調(diào)整。
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