>> 東興證券-晨報-250401
| 上傳日期： |
2025/4/1 |
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pdf 共14頁 |
來源： |
東興證券 |
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分析師推薦
【東興食品飲料】三只松鼠（300783.SZ）：抖音+分銷帶動業(yè)績大幅提升，25年分銷將進(jìn)一步發(fā)力（20250401）
事件：2024年公司實現(xiàn)營業(yè)收入106.22億元，同比增長49.3%；歸母凈利潤4.08億元，同比增長85.51%；扣非凈利潤3.19億元，同比增長214.33%。其中Q4營業(yè)收入34.53億元，同比增長36.35%；歸母凈利潤0.67億元，同比增長32.63%；扣非凈利潤0.53億元，同比增長229.16%。公司24年業(yè)績符合股權(quán)激勵制定的目標(biāo)。
“高端性價比”戰(zhàn)略+“一品一鏈”為重要推動力。公司24年進(jìn)一步踐行高端性價比戰(zhàn)略，在做極致的性價比的同時，針對不同產(chǎn)品特點，定制專屬供應(yīng)鏈方案。以堅果品類為例，公司實現(xiàn)了大比例的自主制造，并通過優(yōu)化采購、生產(chǎn)、物流等環(huán)節(jié)，在降低了單位生產(chǎn)成本的同時提升了產(chǎn)品的質(zhì)量，進(jìn)而穩(wěn)定產(chǎn)品毛利率，增強企業(yè)在市場中的競爭力。零食方面，公司投資建設(shè)華東零食產(chǎn)業(yè)園（弋江），規(guī)劃七大零食工廠，目前肉食、手撕面包及蛋黃酥工廠已全面投產(chǎn)，大幅提升零食自產(chǎn)比例。此外，公司不斷拓寬產(chǎn)品品類，24年公司重點推動籽堅果的爆款打造，其中瓜子、花生、板栗和豌豆四大籽堅果單品銷售額均已超億元。25年公司計劃進(jìn)一步拓展飲品賽道，在線下分銷中大幅提升飲品占比，并加快布局和孵化如超大腕（方便速食）、東方顏究生（中式滋補）、巧可果（巧克力）、圍裙阿姨（預(yù)制菜）等新品牌，多品牌矩陣布局初步形成。
“D+N”發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，分銷渠道打開增長空間。分渠道來看，公司線上渠道占比約70%，其中，24年抖音收入21.88億元，同比+81.73%，天貓收入19.37億元，同比+11.45%，京東13.4億，同比+11.95%，相比于上半年，下半年三個渠道基數(shù)較高，增速有所回落。然而，抖音作為擁有龐大用戶群體的社交平臺，是產(chǎn)品推廣與銷售的重要渠道，通過抖音打造出的多款優(yōu)質(zhì)單品將帶動其他渠道增長，抖音渠道于公司具備重要戰(zhàn)略意義。24年下半年，公司重點突破線下分銷渠道，全年分銷渠道收入26.41億元，同比增長超80%。全年經(jīng)銷商1871家，較年初增加809家。公司經(jīng)銷渠道處于剛起步的階段，面對龐大的線下市場公司擁有較大的增長潛力，就分布范圍最廣的夫妻老婆店來說，高端性價比戰(zhàn)略契合該渠道特性，我們推測公司今年分銷仍有大幅提升。
數(shù)字化驅(qū)動的“品銷合一”網(wǎng)絡(luò)型組織，費效比優(yōu)化帶動利潤釋放。公司打破傳統(tǒng)科層制的管理系統(tǒng)，依托于數(shù)字化構(gòu)建出248個小而美經(jīng)營體，成功實踐打造了互聯(lián)網(wǎng)時代“品銷合一”網(wǎng)絡(luò)型組織，提升了公司整體運營效率。24年公司毛利率24.25%，同比+0.92pct，毛利率的提升主要得益于規(guī)模、供應(yīng)鏈和自產(chǎn)比例的提升。其中，線上/線下毛利率分別為25.52%/21.32%，推測前期鋪貨階段貨折力度較大影響線下毛利率，預(yù)計隨著自然動銷提升，線下渠道毛利率有望逐步提升。管理費用率/銷售費用率分別為2.08%/17.58%，分別同比-1.12/0.19pct。未來隨著線下渠道規(guī)?；倪M(jìn)一步提升，線下利潤率有望進(jìn)一步提高從而帶動公司整體凈利潤率水平的提升。
盈利預(yù)測及投資評級：我們長期看好公司的發(fā)展，但短期考慮到25年春節(jié)錯期對凈利潤的影響以及公司計劃發(fā)行H股可能造成的稀釋，我們下調(diào)25年盈利預(yù)測并增加27年盈利預(yù)測，維持26年盈利預(yù)測基本不變，預(yù)計公司2025-2027年營業(yè)收入分別為133.13、167.18、189.68億元，預(yù)計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為4.73、7.00和9.11億元，對應(yīng)EPS分別為1.18、1.75和2.27元。當(dāng)前股價對應(yīng)2024-2026年P(guān)E值分別為23、15和12倍，維持“強烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：抖音平臺競爭愈發(fā)激烈；行業(yè)競爭加?。辉牧蟽r格上漲，成本上升；分銷不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險。
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