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事件：公司披露24年年報(bào)，24年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)分別為342.2、24.2、17.8億元，分別同比+1.4%、-12.5%、-23.2%，ROE達(dá)8.16%，行業(yè)最優(yōu)水平；Q4營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)分別為95、12.8、7.2億元，分別同比-1%、+43.9%、+44.6%，環(huán)比+12%、+213.3%、+88.2%，非經(jīng)主要系昆明政府對(duì)公司東郡廠區(qū)征收補(bǔ)償。
　　海外水泥擴(kuò)產(chǎn)提速有效對(duì)沖國(guó)內(nèi)下行壓力。24年水泥業(yè)務(wù)收入占比降至55%，EBITDA占比為44%。2024年公司熟料銷量6027萬噸（-3%），其中國(guó)內(nèi)銷量4407萬噸（-12%），海外銷量1620萬噸（+37%）。2024年公司水泥和熟料噸價(jià)格/成本/毛利分別為312/239/73元，分別同比基本持平/+8元/-8元，噸成本提升主要系海外水泥折攤、人工等成本增加，煤炭?jī)r(jià)格走低+替代燃料應(yīng)用，噸燃料成本下行（噸原材料-7.1元，噸燃料及動(dòng)力-3.6元，噸折攤+6.5元，噸其他成本+12.6元），公司國(guó)內(nèi)水泥業(yè)務(wù)全面實(shí)行降本增效，噸成本降低15元（降幅6.6%）。
　　骨料混凝土等非水泥業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，骨料毛利企穩(wěn)。2024年骨料收入56.42億元（yoy+5.2%，占比16.5%），銷量1.43億噸（+9.0%），噸價(jià)格/噸成本/噸毛利分別為39.4/20.5/18.9元，分別同比-1.4/-1.6/+0.2元，成本降幅好于價(jià)格降幅。24年混凝土收入84.2億元（yoy+10%，占比24.5%），銷售3181萬方（+16.6%），單方價(jià)格/成本/毛利分別為265/233/32元，分別同比-16.1/-4.4/-11.6元。
　　出海業(yè)務(wù)布局繼續(xù)深化，增強(qiáng)發(fā)展勢(shì)能。24年公司海外收入79.84億元（yoy+47%、占比23%），海外EBITDA為23.7億元（yoy+26%，占比達(dá)30%），報(bào)告期內(nèi)新簽約尼日利亞水泥及巴西骨料項(xiàng)目。截至2024年底，公司海外累計(jì)運(yùn)營(yíng)及在建產(chǎn)能突破2500萬噸，并進(jìn)一步鞏固了在非洲的發(fā)展布局。
　　期間費(fèi)用有所改善，匯兌影響減弱。24年公司綜合毛利率24.7%，同比-2pct；歸母凈利率7.1%，同比-1.1pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.4%/6.2%/0.7%/2%，同比分別-0.1/-0.1/-0.2/-0.1pct，均有小幅優(yōu)化。單季度看，24Q4受國(guó)內(nèi)復(fù)價(jià)帶動(dòng)，公司盈利能力環(huán)比改善，24Q4毛利率26.4%，同比-1.3pct，環(huán)比+1.7pct；歸母凈利率13.5%，同比+4.2pct，環(huán)比+8.6pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.2%/5.4%/0.4%/-0.2%，同比分別-1.1/持平/-0.1/-2.7pct，環(huán)比分別-1.6/+0.1/-0.1/-3.8pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用同環(huán)比均大幅改善，匯兌影響顯著減弱。25年以來美元指數(shù)持續(xù)回落，公司海外匯兌風(fēng)險(xiǎn)亦大幅緩解。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司25-27年?duì)I收分別為371.16、385.89、406.60億，分別同比+8.47%、+3.97%、+5.37%，歸母凈利潤(rùn)分別為27.90、30.48、34.88億，分別同比+15.45%、+9.25%、+14.43%，對(duì)應(yīng)PE分別為10.3、9.5、8.3。國(guó)內(nèi)水泥長(zhǎng)期需求下行局面短期不會(huì)改變，看好出海和非水泥業(yè)務(wù)拓展領(lǐng)先行業(yè)的龍頭企業(yè)華新水泥，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)供給超預(yù)期增加；下游需求不及預(yù)期；成本超預(yù)期升高。