>> 華泰證券-綠城中國(3900.HK)歷史庫存優(yōu)化，增量資源強化-250401
| 上傳日期： |
2025/4/1 |
大小： |
609KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
陳慎,劉璐,林正衡 |
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公司公布24年報業(yè)績：收入1585億元，同比+21%；歸母凈利潤16億元，同比-49%，符合業(yè)績預(yù)告，利潤下滑主因行業(yè)下行導(dǎo)致存貨減值計提加大，以及少數(shù)股東權(quán)益占比上升所致。公司開發(fā)業(yè)務(wù)綜合表現(xiàn)仍優(yōu)于同行，待高權(quán)益項目后續(xù)進(jìn)入結(jié)轉(zhuǎn)周期，有望帶動盈利能力回升，維持“買入”評級。
業(yè)績受減值與低權(quán)益比拖累，后續(xù)資源結(jié)構(gòu)有望改善
公司24年開發(fā)業(yè)務(wù)收入同比+22%，結(jié)轉(zhuǎn)毛利率同比+0.4pct至11.7%，但歸母凈利明顯下滑，主因：1）非金融資產(chǎn)減值虧損擴大至40.4億元（23年虧損13.9億元，21-24年累計減值達(dá)73億元）；2）合聯(lián)營公司虧損6億元（23年盈利22億元）；3）少數(shù)股東損益占比同比+8.2pct至61.5%。公司24年末已售未結(jié)資源1905億元，其中權(quán)益占比同比+8pct至75%，資源結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，有望為后續(xù)的盈利企穩(wěn)提供支撐。
銷售拿地優(yōu)于同業(yè)，重心轉(zhuǎn)向質(zhì)量與結(jié)構(gòu)優(yōu)化
24年公司權(quán)益銷售額/投資額/新增貨值同比-6%/-18%/-24%，顯著優(yōu)于TOP10房企平均（-22%/-41%/-41%），行業(yè)排名分別位列第6/4/4名。公司期末未售貨值達(dá)2800億元，25年計劃推貨2002億元，其中新推占比56%、一二線占比達(dá)83%。若結(jié)合新拿地因素，公司預(yù)計25年銷售金額有望達(dá)成1600億元，雖略低于去年，但重心聚焦結(jié)構(gòu)優(yōu)化與質(zhì)量提升。公司24年已實現(xiàn)重難點庫存去化422億元，25年將繼續(xù)推進(jìn)相關(guān)工作。
財務(wù)指標(biāo)優(yōu)化，融資成本有望進(jìn)一步下行
24年末公司有息負(fù)債同比-6%，扣預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率/凈負(fù)債率同比-1.1/-7.2pct；融資成本同比-40bp至3.9%，創(chuàng)歷史新低，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流達(dá)288億元，創(chuàng)歷史新高，主要得益于公司強化內(nèi)源性現(xiàn)金流，我們認(rèn)為隨著公司各項財務(wù)指標(biāo)進(jìn)一步優(yōu)化，未來融資成本仍具下降空間。公司融資渠道保持暢通，2025年2月成功發(fā)行5億美元境外債，標(biāo)志中資地產(chǎn)美元債市場重啟。公司年內(nèi)剩余85億元境內(nèi)債與2.9億美元境外債，整體償債節(jié)奏可控。
盈利預(yù)測與估值
考慮公司并表比例有望提升，我們上調(diào)營收假設(shè)；但受行業(yè)下行影響，毛利率假設(shè)同步下調(diào)，預(yù)計25-27年EPS為0.57/0.59/0.67元（前值1.12/1.30/-元，分別-49%/-55%/-%）。由于地產(chǎn)行業(yè)業(yè)績受存貨減值變動影響較大，我們將估值方法由PE切換為PB。公司25EBPS為14.63元，參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期25PB均值0.81x，我們認(rèn)為公司合理PB水平與其一致，對應(yīng)目標(biāo)價12.73港元（前值10.92港元，基于9.2x 25EPE）。
風(fēng)險提示：地產(chǎn)銷售下行風(fēng)險；開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)增速及利潤率不及預(yù)期。
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