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業(yè)績簡評(píng)
　　2025年4月1日，公司公告：張亞東先生因個(gè)人工作安排辭去非執(zhí)行董事、董事會(huì)聯(lián)席主席及集團(tuán)內(nèi)其他職務(wù)。3月28日，公司發(fā)布2024年業(yè)績：實(shí)現(xiàn)收入34.41億元，同比+4.2%；歸母凈利潤8.01億元，同比-17.7%。
　　經(jīng)營分析
　　收入增速趨緩，毛利額及毛利率均下降，歸母凈利潤下滑。24年受市場(chǎng)環(huán)境影響，①公司營收：政府代建同比-20.6%，其他服務(wù)同比-62.5%，商業(yè)代建同比+17.3%。②公司毛利率：政府代建51.2%，同比-1.1pct；商業(yè)代建40.1%，同比-5.1pct；其他服務(wù)72.9%，同比-9.3pct；整體毛利率49.6%，同比-2.6pct。③公司毛利潤17.1億元，同比-1.0%。上述因素疊加其他虧損擴(kuò)大0.55億元，應(yīng)占合聯(lián)營企業(yè)的收益減少0.2億元，致歸母凈利下滑。
　　代建行業(yè)新簽規(guī)模首次下降，其中政府/資方代建下降。根據(jù)中指院，24年行業(yè)新簽約規(guī)模1.65億方，同比-5%（23年同比+56%），新簽首次出現(xiàn)下降。同時(shí)由于資產(chǎn)縮水，盤活難度大、周期長，資方代建下降；由于控負(fù)債、保障房“以購代建”，政府代建下降。新拓代建面積上升，新拓代建費(fèi)下降。2024年公司新拓代建項(xiàng)目建面3649萬方，同比+3.4%(第二名同比-16.4%)；新拓代建項(xiàng)目代建費(fèi)93.2億元，同比-10.1%。根據(jù)中指院，公司市占穩(wěn)步擴(kuò)大，24年新簽市占率22.1%，而23年為20.4%。
　　新拓結(jié)構(gòu)優(yōu)化，新拓單價(jià)逐步回穩(wěn)。2024年，①從新拓建面來看，政府代建、國有企業(yè)、私營企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)分別占比31.4%、25.1%、33.2%和10.3%，其中私企占比提升7.9pct，國企占比下降8.2pct，私企活躍度穩(wěn)步提升，開工意愿有所增強(qiáng)。②從新拓個(gè)數(shù)占比來看，一二線占比穩(wěn)步升至58%（23年為52%）。③從累計(jì)新拓單價(jià)來看，1-6月/1-9月/1-12月分別為240/243/265元/平。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　考慮到房地產(chǎn)銷售持續(xù)承壓、商業(yè)代建市場(chǎng)競爭激烈、政府代建需求下降、優(yōu)質(zhì)代建項(xiàng)目減少，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤分別為9.1、9.7、10.4億元，同比增速分別為+13.3%、+6.5%和+7.2%。下調(diào)公司至“增持”評(píng)級(jí)，公司股票現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2025-2027年P(guān)E估值分別為6.1x、5.8x和5.4x。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　外拓競爭程度超預(yù)期；綠城品牌口碑受損；應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)。