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事件：2025年3月27日，海爾智家發(fā)布2024年年報(bào)。24A公司營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為2860/187/178億元，同比分別為+4/+13/+13%，其中24Q4分別為732/36/31億元，營(yíng)收同比數(shù)據(jù)受口徑調(diào)整影響暫無(wú)法計(jì)算，歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)同比分別為+4%、+0.5%，24Q4歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)低于預(yù)期主要受匯兌、開利并表、歐洲白電業(yè)務(wù)調(diào)整等短期因素影響。擬每10股派現(xiàn)9.65元，總額90億元，分紅率48%，并擬以不超過(guò)40元/股價(jià)格回購(gòu)10-20億元公司A股股票。
　　24A內(nèi)外銷均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，海外中東非歐、南亞、東南亞增長(zhǎng)較快。
　　分產(chǎn)業(yè)看，24A制冷產(chǎn)業(yè)/廚電產(chǎn)業(yè)/洗滌產(chǎn)業(yè)/空氣產(chǎn)業(yè)/水產(chǎn)業(yè)/其他業(yè)務(wù)全球收入分別為836/412/633/496/162/1182億元，同比分別為+2/-1/+3/+8/+5/+7%，除廚電外均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其中智慧樓宇產(chǎn)業(yè)24A收入規(guī)模突破100億，增長(zhǎng)達(dá)15%。
　　分地區(qū)看：2024A國(guó)內(nèi)/海外收入分別為1422/1438億元，同比分別為+3/+5%，其中24Q4國(guó)內(nèi)家電業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)超10%，24A美洲/歐洲/澳新/南亞/東南亞/中東非/日本市場(chǎng)收入分別為795/321/66/115/66/27/34億元，同比分別為基本持平/+12/+8/+21/+15/+38/-6%，除美洲和日本外均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其中歐洲雙位數(shù)增長(zhǎng)主要源于產(chǎn)品和服務(wù)持續(xù)升級(jí)；南亞市場(chǎng)中，印度市場(chǎng)得益于產(chǎn)品高端化戰(zhàn)略有效推進(jìn)同比增長(zhǎng)超30%，巴基斯坦本幣增長(zhǎng)超20%；東南亞市場(chǎng)雙位數(shù)增長(zhǎng)主要由于高端化戰(zhàn)略成效顯著，馬來(lái)西亞高端產(chǎn)品占比突破38%、越南高端市場(chǎng)銷量增長(zhǎng)20%；中東非快速增長(zhǎng)得益于本土化制造基地布局、市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)體系升級(jí)、產(chǎn)業(yè)并購(gòu)等。
　　分品牌看，24A卡薩帝零售額同比+12%，其中24Q4收入同比增長(zhǎng)超30%，作為高端品牌受益于國(guó)補(bǔ)政策明顯；24年Leader零售額同比增長(zhǎng)26%，產(chǎn)品創(chuàng)新與營(yíng)銷升級(jí)成效明顯。
　　24A盈利能力持續(xù)提升，各分部利潤(rùn)率均提升。
　　1）毛利率：24A為27.8%，同比+0.3pts，國(guó)內(nèi)、海外毛利率均提升，國(guó)內(nèi)得益于持續(xù)推進(jìn)采購(gòu)、研發(fā)及制造端數(shù)字化變革、構(gòu)建數(shù)字化產(chǎn)銷協(xié)同體系、品牌溢價(jià)能力提升，海外得益于高端品牌戰(zhàn)略見(jiàn)成效、聚焦本地化需求、通過(guò)搭建采購(gòu)數(shù)字化平臺(tái)提升成本競(jìng)爭(zhēng)力、通過(guò)全球供應(yīng)鏈協(xié)同提升產(chǎn)能利用率；24A空調(diào)/冰箱/廚電/水家電/洗衣機(jī)/裝備部品及渠道綜合服務(wù)分別為23.9/30.8/29.3/41.6/31.4/8.6%，同比分別為+0.27/+0.48/+0.36/+1.07/+0.57/+1.07pts，均有所提升。
　　2）費(fèi)用端：24A銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為11.7/4.2/3.8/0.3%，同比分別-0.19/-0.1/-0.03/+0.16pts，國(guó)內(nèi)由于數(shù)字化變革帶來(lái)營(yíng)銷資源配置、物流配送及倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)等方面效率提升銷售費(fèi)用率有所優(yōu)化，海外持平；管理費(fèi)用率優(yōu)化得益于應(yīng)用數(shù)字化工具優(yōu)化業(yè)務(wù)流程和提升組織效率；財(cái)務(wù)費(fèi)用率增加主要由于海外受加息影響利息支出增加。
　　3）歸母凈利率：24A為6.6%，同比+0.5pts，其中24A制冷產(chǎn)業(yè)/廚電產(chǎn)業(yè)/洗滌產(chǎn)業(yè)/空氣產(chǎn)業(yè)/水產(chǎn)業(yè)/其他業(yè)務(wù)分部利潤(rùn)率分別為7.2/7.7/10.3/4.6/13.7/0.4%，同比分別為+0.9/+0.6/+1.1/+0.5/+1.8/+0.04pts，各分部利潤(rùn)率均提升，
　　投資建議：公司為白電行業(yè)龍頭，高端化、全球化布局和本土化運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)凸顯，多層次品牌組合可滿足不同類型消費(fèi)者需求，全球業(yè)務(wù)間協(xié)同和數(shù)字化改革不斷深化，國(guó)內(nèi)推進(jìn)數(shù)字庫(kù)存、內(nèi)容營(yíng)銷變革等，合并日日順有望提升國(guó)內(nèi)外全流程一體化物流能力并或成為新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。此外公司積極抓住以舊換新機(jī)會(huì)、充分發(fā)揮在高端品牌、全品類陣容、多渠道布局等方面優(yōu)勢(shì)，看好公司25年收入增長(zhǎng)及盈利能力進(jìn)一步提升。我們預(yù)計(jì)，25-26年公司歸母凈利潤(rùn)分別為214/239億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.29/2.54元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為12.0/10.8倍。維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致市場(chǎng)需求下降、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致的價(jià)格戰(zhàn)、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)、匯率大幅波動(dòng)、政策變動(dòng)、海外業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、以舊換新政策不及預(yù)期、關(guān)稅及報(bào)復(fù)性貿(mào)易措施增加等。