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引言：垃圾焚燒四種商業(yè)模式簡(jiǎn)析
　　市場(chǎng)較關(guān)注垃圾焚燒項(xiàng)目+數(shù)據(jù)中心協(xié)同的經(jīng)濟(jì)性影響，本篇我們對(duì)不同的投資及運(yùn)營(yíng)做了詳細(xì)測(cè)算。簡(jiǎn)析四種商業(yè)模式：1）傳統(tǒng)上網(wǎng)模式：項(xiàng)目收入主要來(lái)源于垃圾處理費(fèi)+電費(fèi)。2）傳統(tǒng)上網(wǎng)+供熱模式：為應(yīng)對(duì)國(guó)補(bǔ)退坡，較多垃圾焚燒公司自主增加供熱業(yè)務(wù)，在發(fā)電基礎(chǔ)上，利用余熱蒸汽向周邊工業(yè)園區(qū)或企業(yè)供熱。3）直售電給IDC模式：為解決IDC能耗指標(biāo)，垃圾焚燒發(fā)電可能以工業(yè)用電的價(jià)格直售IDC，余量上網(wǎng)。該模式多方受益：包括中央政府（減少國(guó)補(bǔ)支出）、地方政府（避免提升垃圾處理費(fèi)）、垃圾處理企業(yè)（現(xiàn)金流改善）、電網(wǎng)公司（減少省補(bǔ)支出）、數(shù)據(jù)中心（建設(shè)進(jìn)度加快）等各方均能受益。4）垃圾焚燒+自建IDC：新增IDC租賃收入及利潤(rùn)，需投資機(jī)柜，對(duì)客戶穩(wěn)定性要求高。
　　測(cè)算：垃圾焚燒向B端轉(zhuǎn)型利于現(xiàn)金流改善
　　垃圾焚燒發(fā)電為合理收益率定價(jià)模式，不同商業(yè)模式下現(xiàn)金流存改善預(yù)期，但盈利性不會(huì)有過(guò)大差異。但不排除在垃圾焚燒+IDC前期，實(shí)業(yè)進(jìn)展較快，政策未明晰，企業(yè)或可以遵循舊定價(jià)模式獲取超額收益。因此本文各個(gè)模式測(cè)算遵循以下邏輯：1）情形1：其他三種模式下的垃圾焚燒項(xiàng)目余電上網(wǎng)電價(jià)、垃圾處理費(fèi)仍同傳統(tǒng)上網(wǎng)模式的假設(shè)，不做調(diào)整；2）情形2：其他三種模式下的垃圾焚燒項(xiàng)目余電上網(wǎng)電價(jià)同傳統(tǒng)上網(wǎng)模式，垃圾處理費(fèi)根據(jù)合理收益率定價(jià)倒算出新的價(jià)格，考察對(duì)中央財(cái)政、地方財(cái)政、地方電網(wǎng)少支付金額體量。
　　情形1：企業(yè)或可以遵循舊定價(jià)模式獲取超額收益；B端收入占比大幅提升。1）盈利性：傳統(tǒng)上網(wǎng)+供熱模式、直售電給IDC模式、垃圾焚燒+自建IDC模式下項(xiàng)目首年凈利潤(rùn)可達(dá)7209、7036、8578萬(wàn)元，較傳統(tǒng)上網(wǎng)模式增厚56.9%、53.2%、86.7%。2）現(xiàn)金流：向To B轉(zhuǎn)型。傳統(tǒng)上網(wǎng)+供熱模式、直售電給IDC模式、垃圾焚燒+自建IDC模式下項(xiàng)目首年B端收入占比達(dá)65.4%、72.8%、79.5%，較傳統(tǒng)上網(wǎng)模式提升15.0pct、22.4pct、29.1pct。
　　情形2：遵循合理收益率定價(jià)模式，各個(gè)模式下盈利性與傳統(tǒng)上網(wǎng)模式基本持平；從付費(fèi)模式來(lái)看，中央政府、地方政府、垃圾處理企業(yè)、電網(wǎng)公司等各方均能受益。1）中央政府、地方政府、電網(wǎng)公司付費(fèi)減少：較傳統(tǒng)上網(wǎng)模式，中央政府減少國(guó)補(bǔ)支出、地方政府減少垃圾處理費(fèi)支出、電網(wǎng)公司減少省補(bǔ)支出，各方均能受益。2）垃圾焚燒公司B端收入大幅提升：傳統(tǒng)上網(wǎng)+供熱模式、直售電給IDC模式、垃圾焚燒+自建IDC模式下項(xiàng)目首年B端收入占比達(dá)77.7%、86.2%、90.1%，較傳統(tǒng)上網(wǎng)模式提升27.3pct、35.8pct、39.7pct。
　　投資策略：垃圾焚燒有望向B端業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型獲值修復(fù)
　　垃圾焚燒企業(yè)業(yè)績(jī)具備確定性高且穩(wěn)步增長(zhǎng)，是優(yōu)質(zhì)絕對(duì)收益賽道，近期與數(shù)據(jù)中心協(xié)同、碳市場(chǎng)配額擴(kuò)容、綠證強(qiáng)制消費(fèi)、公用事業(yè)市場(chǎng)化改革等均有利于垃圾焚燒行業(yè)向To B轉(zhuǎn)型，從而獲估值修復(fù)。垃圾焚燒標(biāo)的進(jìn)入穩(wěn)態(tài)發(fā)展階段，終極形態(tài)可以滿足70%-80%分紅比例，若保守以5%的股息率作為市場(chǎng)接受的錨定值，則至少可以支撐14x-16xPE估值水平，目前大部分行業(yè)龍頭的估值在10-12x，存估值修復(fù)空間。關(guān)注行業(yè)龍頭：瀚藍(lán)環(huán)境、偉明環(huán)保、光大環(huán)境、三峰環(huán)境、永興股份、盈峰環(huán)境、軍信股份、綠色動(dòng)力、興蓉環(huán)境等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、技術(shù)更新及產(chǎn)品升級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)；2、業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)；3、項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；4、上架率不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)