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2024年時(shí)代電氣收入249.1億元（yoy+13.4%）；歸母凈利37.03億元（yoy+21.7%），符合我們此前預(yù)期。軌道交通裝備業(yè)務(wù)隨著軌交進(jìn)入換新和維修周期，帶動(dòng)24年全年實(shí)現(xiàn)收入146.36億元（yoy+13.37%），新興裝備業(yè)務(wù)伴隨各個(gè)領(lǐng)域份額提升，實(shí)現(xiàn)收入101.15 （yoy+13.71%）。我們認(rèn)為目前處于軌交維修和以舊換新的上行周期，公司作為高市占率的軌交龍頭，收入增速有望保持在較好水平；關(guān)注新興裝備業(yè)務(wù)碳化硅上車(chē)進(jìn)展以及深海裝備業(yè)務(wù)受益政策驅(qū)動(dòng)加速情況。維持A/H股“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　軌交：國(guó)鐵以舊換新和維修進(jìn)入高峰期，業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)
　　軌道交通業(yè)務(wù)收入146.36億元，同比增長(zhǎng)13.37%。其中，軌道交通電氣裝備/軌道工程機(jī)械/通信信號(hào)系統(tǒng)/其它軌道交通裝備收入109.90/18.91 /11.05/6.50億元，同比7.41%/12.22%/67.50%/95.02%。隨著24年國(guó)鐵開(kāi)始進(jìn)入以舊換新和維修周期，公司軌道交通業(yè)務(wù)迎來(lái)較快增長(zhǎng)。其中公司最新研發(fā)的軌道交通通信信號(hào)系統(tǒng)在各地陸續(xù)換新升級(jí)，驅(qū)動(dòng)相關(guān)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。我們認(rèn)為隨著國(guó)鐵維修換新業(yè)務(wù)的招標(biāo)持續(xù)，公司25年軌交換新和維修業(yè)務(wù)有望維持較好增速；公司軌交新產(chǎn)品推出有望推動(dòng)市場(chǎng)份額提升。
　　新興裝備：宜興產(chǎn)能快速爬升，深海裝備有望成為第二成長(zhǎng)曲線
　　新興裝備業(yè)務(wù)收入101.15億元，同比增長(zhǎng)13.71%。其中，基礎(chǔ)器件/新能源汽車(chē)電驅(qū)系統(tǒng)/新能源發(fā)電/海工裝備/工業(yè)變流收入41.10/25.69/20.36/8.65/5.35億元，同比增長(zhǎng)11.02%/23.96%/5.70%/ 18.04%/15.93%。（1）公司宜興8寸IGBT產(chǎn)線正在順利爬產(chǎn)，2025年公司的碳化硅功率模塊有望實(shí)現(xiàn)在新能源汽車(chē)主驅(qū)上的規(guī)模化應(yīng)用。（2）同時(shí)公司正積極響應(yīng)國(guó)家的深?？萍紤?zhàn)略，依靠其在海工裝備上的能力逐步向深海裝備上進(jìn)行布局。（3）隨著公司新能源電驅(qū)、工業(yè)變流等產(chǎn)品規(guī)?；嵘?，產(chǎn)品毛利率有望向好，或有利于增厚盈利，部分抵消固定資產(chǎn)折舊影響。
　　下調(diào)A/H股目標(biāo)價(jià)至58.89元/39.17港元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　目前軌交處于大規(guī)模維修周期，但考慮到整體放量節(jié)奏或存在不確定性，我們小幅下調(diào)25/26E收入預(yù)測(cè)至291.0/334.4億元（前值：308.2/359.0億元），新增27年預(yù)測(cè)373.7億元；此外由于研發(fā)費(fèi)用率提升，因此我們調(diào)整25/26/27E歸母凈利潤(rùn)預(yù)期至42.6/48.8/54.8億元（25/26E前值：44.4/51.3億元）。我們預(yù)計(jì)新興業(yè)務(wù)/軌交及其他25E歸母凈利潤(rùn)為11.6/31.0億元，分別給予30.8/14.5x 25EPE（可比公司均值），取消溢價(jià)主因公司軌交訂單量級(jí)和確收周期存在一定不確定性以及固定資產(chǎn)投入加速。根據(jù)歷史平均AH溢價(jià)率61.2%，給予A/H股目標(biāo)價(jià)58.89元/39.17港元，維持“買(mǎi)入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：半導(dǎo)體周期下行風(fēng)險(xiǎn)，新能源車(chē)、光伏等需求不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。