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事件：1）公司2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收169.64億元，同比-0.48%；歸母凈利潤(rùn)6.53億元，同比+44.32%；扣非凈利潤(rùn)4.27億元，同比-10.58%。其中Q4公司營(yíng)收34.43億元，同比/環(huán)比+3.03%/-22.78%；歸母凈利潤(rùn)-1.06億元，同比/環(huán)比267.9%/-148.4%；扣非凈利潤(rùn)-1.31億元，同比/環(huán)比-187.7%/-195.9%。公司于Q4計(jì)提了約1.44億元資產(chǎn)減值損失，故而影響Q4凈利潤(rùn)表現(xiàn)。2）公司2024年度擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.0元（含稅），合計(jì)分紅2.17億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)33.2%。
　　從經(jīng)營(yíng)層面看：
　　2024年度公司化肥產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收76.53億元，占總營(yíng)收45.1%，同比-1.34%。其中，磷酸二銨實(shí)現(xiàn)營(yíng)收48.79億元，同比+6.87%；毛利率錄得19.90%，同比+6.17PCT。受益于出口高景氣及內(nèi)需穩(wěn)健，磷銨收入及毛利率均實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。尿素實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.73億元，同比-13.08%；毛利率錄得19.98%，同比7.81PCT。尿素下半年均價(jià)較上半年下滑明顯，主要受到供需雙側(cè)壓力及上游煤價(jià)下行影響；尤其是Q4進(jìn)入傳統(tǒng)氣頭尿素檢修季，對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響。
　　 2024年度公司化工產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收74.72億元，同比-5.65%，錄得毛利率6.93%，同比+1.51PCT。其中PVC/其他氯堿產(chǎn)品/精細(xì)化工產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收41.3/15.3/18.1億元，同比-8.6%/-10.2%/+6.8%，精細(xì)化工品表現(xiàn)突出；PVC/其他氯堿產(chǎn)品分別錄得毛利率-8.79%/40.11%，同比-0.05/-4.41PCT。氯堿受限于宏觀環(huán)境及地產(chǎn)需求低迷，盈利承壓運(yùn)行。公司則通過優(yōu)化生產(chǎn)和市場(chǎng)布局，確保了主要產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。后續(xù)，依托宜昌園區(qū)搬遷項(xiàng)目，公司有望優(yōu)化氯堿資源配置，完善煤、磷、鹽化工產(chǎn)業(yè)耦合，盤活存量資產(chǎn)。
　　公司持續(xù)完善升級(jí)上下游產(chǎn)業(yè)鏈布局：
　　公司兩大重點(diǎn)在建項(xiàng)目“20萬噸/年精制酸、65萬噸/年磷銨搬遷及配套裝置升級(jí)改造項(xiàng)目”、“年產(chǎn)40萬噸磷銨、20萬噸硫基復(fù)合肥節(jié)能升級(jí)改造項(xiàng)目”穩(wěn)步推進(jìn)，截止2024年末工程進(jìn)度分別63.4%、53%，公司持續(xù)對(duì)傳統(tǒng)化工化肥板塊進(jìn)行優(yōu)化升級(jí)。此外，公司無水氟化氫項(xiàng)目、季戊四醇升級(jí)改造項(xiàng)目等均穩(wěn)步推進(jìn)，有望依托宜昌田家河園區(qū)的地理位置、原料資源等配套優(yōu)勢(shì)，提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。截止2024年末公司在建工程達(dá)45.0億元，較2023年末增加18.0億元。
　　 2024年12月公司公告擬以現(xiàn)金收購(gòu)大股東宜化集團(tuán)所持的宜昌新發(fā)投100%股權(quán)，后者持有新疆宜化39.4%的股權(quán)。新疆宜化資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)異，其擁有3000萬噸煤炭、60萬噸尿素、30萬噸PVC+25萬噸燒堿、8萬噸三聚氰胺等產(chǎn)能。2023及2024年新疆宜化凈利潤(rùn)分別為22.4及16.4億元，盈利水平優(yōu)異。本次重組如落地將進(jìn)一步增強(qiáng)公司尿素、PVC等產(chǎn)品的規(guī)模優(yōu)勢(shì)及上游配套優(yōu)勢(shì)，增厚公司利潤(rùn)的同時(shí)助力公司實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的升級(jí)。
　　投資建議：基于公司2024全年業(yè)績(jī)表現(xiàn)及主營(yíng)產(chǎn)品價(jià)格價(jià)差變化，我們將此前對(duì)公司2025-2026年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)由11.94/13.92億元調(diào)整為9.64/11.58億元，并補(bǔ)充對(duì)2027年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)13.78億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為15.5x/12.9x/10.8x。參考公司5年歷史估值水平，我們給予公司2026年15倍目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.05元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期；國(guó)際油價(jià)大幅波動(dòng)；安全環(huán)保政策變化；收購(gòu)無法達(dá)成等。