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核心觀點(diǎn)
　　1月初漲價(jià)行情啟動(dòng)以來(lái)，銅、金各自攀至歷史極高位置，然銅金比卻降至歷史偏低水平，如何理解？
　　銅、金共同定價(jià)兩條宏觀線索：關(guān)稅博弈不確定性以及美國(guó)流動(dòng)性轉(zhuǎn)寬松，這是銅金共漲原因。只不過(guò)銅的供給不如去年緊張，而年初黃金背后的避險(xiǎn)屬性較強(qiáng)，故銅金比不如歷史往期水平。
　　二季度銅、金價(jià)格大致分兩步走。
　　搶出口減弱之后，“囤貨”邏輯弱化，銅和金價(jià)格短期或有調(diào)整壓力。隨后全球關(guān)稅浪潮持續(xù)演繹，銅和金聯(lián)動(dòng)性減弱，關(guān)注避險(xiǎn)需求擴(kuò)容對(duì)金價(jià)尚存支撐。
　　金價(jià)偏復(fù)雜，關(guān)鍵在于未來(lái)避險(xiǎn)屬性走勢(shì)。
　　情景一，關(guān)稅博弈溫和收斂。黃金避險(xiǎn)需求（尤其北美地區(qū)）降溫。
　　情景二，關(guān)稅博弈加劇。黃金避險(xiǎn)屬性抬升，金價(jià)仍有上漲驅(qū)動(dòng)力。
　　信息或事件
　　2025年一季度大宗商品市場(chǎng)大幅搖擺，金屬表現(xiàn)亮眼。現(xiàn)貨黃金一季度累計(jì)上漲19%，站上3100美元關(guān)口；國(guó)際銅價(jià)累計(jì)上漲10.3%，倫銅一度破萬(wàn)，刷新近期高位。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性仍存不確定性。今年以來(lái)，居民消費(fèi)開(kāi)始回暖，但恢復(fù)水平有限，未來(lái)延續(xù)低位震蕩，還是能繼續(xù)向常態(tài)化增速靠攏，仍需密切跟蹤。消費(fèi)如持續(xù)乏力，則經(jīng)濟(jì)回升動(dòng)力受限。
　　地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善仍存不確定性。本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，當(dāng)前出現(xiàn)短暫回暖趨勢(shì)，但多類(lèi)指標(biāo)仍是負(fù)增長(zhǎng)，未來(lái)能否保持回暖態(tài)勢(shì)，仍需觀察。
　　歐美緊縮貨幣政策的影響或超預(yù)期，拖累全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)。
　　地緣政治沖突仍存不確定性，擾動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。