>> 東吳證券-固收深度報(bào)告：城投挖系列(十四)之產(chǎn)業(yè)強(qiáng)鄂，荊楚致遠(yuǎn)，湖北省城投債現(xiàn)狀4個(gè)知多少-250407
| 上傳日期： |
2025/4/7 |
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| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李勇,徐津晶 |
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觀點(diǎn)
湖北省概況：1）經(jīng)濟(jì)：2024年湖北省經(jīng)濟(jì)總量為60,012.97億元，同比增速為5.8%，增速位于全國中上水平，在推動(dòng)長江經(jīng)濟(jì)帶和中部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中均釋放出較強(qiáng)活力。2）財(cái)政：2024年湖北省一般公共預(yù)算收入為3,937.05億元，位列全國第11，但一般公共預(yù)算收入增速為6.61%，排名第4，后疫情時(shí)代的地區(qū)經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)步恢復(fù)階段；2024年財(cái)政自給率為39.47%，橫向比較財(cái)政實(shí)力有一定的提升，但仍處于中下游水平，且下轄各市（州）財(cái)政實(shí)力分化較為嚴(yán)重。3）產(chǎn)業(yè)：2017-2024年期間，湖北省第一產(chǎn)業(yè)占比較低，近8年已不足10%，而第三產(chǎn)業(yè)占比較高，近6年占比已超過50%，且占比呈現(xiàn)逐步提升態(tài)勢(shì)，第二產(chǎn)業(yè)占比則相應(yīng)有所下降。4）地方債務(wù)：2018年以來，湖北省債務(wù)率總體呈上升趨勢(shì)，地方債務(wù)負(fù)擔(dān)逐年加重，當(dāng)前債務(wù)壓力居全國中游水平，償債風(fēng)險(xiǎn)有所偏高，其中寬口徑負(fù)債率增速趨緩，2024年水平為64.82%，同比上升2.45%；寬口徑債務(wù)率在2022年大幅跳升至507.47%，其后在2023和2024年保持小幅增長，2024年水平為549.95%，同比上升27.48%；2021-2024年屬于疫情后的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期，湖北省城投債務(wù)率仍有一定的小幅上升，一方面，雖然疫情后湖北省政府推出了一系列促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的政策，但地方公共財(cái)政收入恢復(fù)緩慢，疊加房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整周期的影響，土地出讓收入大幅下降，地方政府綜合財(cái)力未見明顯修復(fù)，另一方面近年來產(chǎn)業(yè)升級(jí)過程中湖北省新興產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展，與之相應(yīng)的發(fā)展資金需求也日益增多，因此在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)期間，湖北省財(cái)政自給能力不足，導(dǎo)致收入和支出兩端仍有錯(cuò)配，故而湖北省城投債務(wù)率總體上升，僅在2024年受化債政策對(duì)新增融資管控較嚴(yán)的影響而有所下降，預(yù)計(jì)短期內(nèi)湖北省城投債務(wù)率或?qū)⒗^續(xù)在140%的水平上下波動(dòng)。
存量城投債及主體現(xiàn)狀：1）湖北省城投債存量債券余額約為5,518.63億元，加權(quán)平均票面利率約為3.85%，表明湖北省城投主體盡管歷史舉債較多，存量債券規(guī)模處于全國中上游水平，但融資成本控制良好，仍處于全國中游水平，原因或在于湖北省正面臨產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)承壓以及疫情后經(jīng)濟(jì)修復(fù)的挑戰(zhàn)，因此區(qū)域發(fā)展過程中對(duì)資本市場(chǎng)資金依賴程度較高，城投平臺(tái)債務(wù)規(guī)模較大，但同時(shí)湖北省肩負(fù)支撐長江經(jīng)濟(jì)帶發(fā)展以及加快建成中部地區(qū)崛起的重要使命，系中部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)支柱之一，因此市場(chǎng)對(duì)于湖北省的信用資質(zhì)評(píng)估尚可，疊加當(dāng)前全國大力推進(jìn)化債，預(yù)計(jì)湖北省債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⑦M(jìn)一步緩釋，融資成本有望隨著利率下行趨勢(shì)進(jìn)一步壓降。2）存量債券主體信用評(píng)級(jí)集中于中高評(píng)級(jí)，其中AAA、AA+和AA級(jí)余額占比相當(dāng)，AA-及以下占比極小；存量債券剩余期限以中短期為主，主要集中在1-3年區(qū)間，其次為1年以內(nèi)和3-5年區(qū)間，5年以上占比較??；存量債券種類以公司債為主，中期票據(jù)、企業(yè)債和定向工具位列其后，短期融資券規(guī)模較小，不同券種類型比例分布總體均衡；存量債券以3%-5%的票面利率區(qū)間為主，其次為小于3%的區(qū)間，票面利率在5%以上的比重較小，表明一方面化債政策驅(qū)動(dòng)城投債的提前償付或到期置換，高票息個(gè)券體量已大幅減少，另一方面在基準(zhǔn)利率下行通道中，湖北省新發(fā)城投債票面利率或繼續(xù)走低，未來存量票面利率可能下行至2%-3%的合理區(qū)間；湖北省共有149家城投主體，平臺(tái)層級(jí)以區(qū)縣級(jí)和地市級(jí)為主，或可作為資質(zhì)下沉策略的可選標(biāo)的區(qū)域。
一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行：1）湖北省2024年共發(fā)行城投債1,394.18億元，在全國處于中上游水平；凈融資額為-327.71億元，同比減少142.16%；發(fā)行平均票面利率為2.61%，不僅縱向來看較往年已明顯下降，橫向來看亦處于低位水平。2）湖北省城投債整體呈現(xiàn)縮量態(tài)勢(shì)，每月償還量總體多于發(fā)行量，或主要受2023年四季度中央政治局會(huì)議出臺(tái)的“一攬子化債方案”影響，2024年城投板塊融資端偏緊，預(yù)計(jì)2025年湖北省城投債募資用途仍將以“借新還舊”為主，供給端延續(xù)緊平衡，但隨著退平臺(tái)的持續(xù)推進(jìn)，或可于下半年逐步打開增量窗口。3）2024年發(fā)行債券的主體信用評(píng)級(jí)分布相對(duì)均衡，AA+占比稍多，AA和AAA占比相當(dāng)；發(fā)行期限以3-5年居多，其次為1年以內(nèi)和1-3年期限；債券種類以公司債和短融為主，企業(yè)債發(fā)行占比極低；主體行業(yè)主要集中在工業(yè)行業(yè)，其中大多從事建筑相關(guān)業(yè)務(wù)。
未來償付能力：1）兌付總量：未來3年期間償債壓力總體呈階梯下行趨勢(shì)，當(dāng)前需關(guān)注2025年第2、3季度因兌付金額較大而導(dǎo)致的再融資需求增加，相關(guān)弱資質(zhì)主體信用風(fēng)險(xiǎn)或有抬升。2）兌付結(jié)構(gòu)：債券種類以公司債為主，此外企業(yè)債兌付規(guī)模尚可但待償還債券數(shù)量較多，表明城投平臺(tái)在未來3年內(nèi)預(yù)計(jì)將兌付的個(gè)券平均本金較低，償債風(fēng)險(xiǎn)分散；主體評(píng)級(jí)以AA級(jí)為主，待償債券評(píng)級(jí)集中于中高評(píng)級(jí)主體，低評(píng)級(jí)債券分布較少，違約風(fēng)險(xiǎn)可控；整體兌付結(jié)構(gòu)與存量債券結(jié)構(gòu)相符。
二級(jí)市場(chǎng)成交與收益表現(xiàn)：1）成交表現(xiàn)：湖北省城投債2024年全年成交量約為4,838.94億元，換手率131.09%，在二級(jí)市場(chǎng)中熱度尚可，成交規(guī)模較大或主要與湖北省的存量城投債規(guī)模在全國各省中處于中上游水平、投資者擇券空間較大有
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