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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　業(yè)績(jī)符合預(yù)期，管理改善帶動(dòng)下盈利能力顯著改善；展望中長(zhǎng)期，隨著產(chǎn)品力及渠道力的同步提升，公司高質(zhì)量發(fā)展可期。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)。給予公司2025-2027年EPS 1.26/1.42/1.60元，同比+10.8%/12.5%/12.8%，參考海天味業(yè)、千禾味業(yè)及天味食品給予公司2025年24.7XPE，給予目標(biāo)價(jià)31.12元。
　　業(yè)績(jī)符合預(yù)期，全國(guó)化布局日益完善。2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.19億元，同比+7.39%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.93億元，同比-47.37%；折合Q4單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.73億元，同比+32.59%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.17億元，同比-89.33%（下滑主因工業(yè)聯(lián)合案件撤訴沖回預(yù)計(jì)負(fù)債影響）。分業(yè)務(wù)看，2024年美味鮮實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入50.75億元，同比+2.89%。分產(chǎn)品看，2024年醬油/雞精雞粉/食用油/其他產(chǎn)品收入分別同比-1.5%/-0.23%/+27.03%/-11.85%，拆分量?jī)r(jià)，銷量分別同比+3.99%/+5.89%/+35.16%/-6.27%，噸價(jià)分別同比-5.27%/-5.79%/-6.01%/-5.95%，其中其他業(yè)務(wù)收入下滑主因蠔油業(yè)務(wù)短期受輿情影響，整體噸價(jià)下降主因針對(duì)工業(yè)客戶的定制化產(chǎn)品放量稀釋了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；從經(jīng)銷商數(shù)量看，2024年公司經(jīng)銷商凈增加470家至2554家，全國(guó)化布局日益完善。
　　盈利能力邊際改善。2024年公司毛利率達(dá)到39.78%，同比+7.07pct，其中調(diào)味品業(yè)務(wù)毛利率為37.32%，同比+5.13pct，主要?dú)w功于原材料（黃豆、添加劑、I+G等）和部分包裝物采購(gòu)單價(jià)下降以及生產(chǎn)效率提升導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)提升；2024年公司凈利率為17.38%，同比16.42pct，扣非凈利率為12.15%，同比+1.95pct，期間費(fèi)用率方面，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.24/-0.42/-0.53/+0.22pct。
　　內(nèi)部效率逐步改善，高質(zhì)量發(fā)展可期。自公司董事會(huì)改組以來(lái)，當(dāng)前已完成營(yíng)銷架構(gòu)及人員的調(diào)整，后續(xù)將進(jìn)一步由內(nèi)而外提升效率加快改革優(yōu)化，考慮到公司當(dāng)前全國(guó)化挖潛空間巨大，我們看好公司在管理效率逐步改善背景下，內(nèi)生外延并舉，從而加速實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額的收割，保障中長(zhǎng)期超額收益。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：管理優(yōu)化力度不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等