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核心觀點(diǎn)
　　當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面承壓帶來(lái)貨幣寬松必要性提升與2020年上半年較為類似，但央行穩(wěn)匯率及穩(wěn)定資本市場(chǎng)決心不變，二季度降準(zhǔn)概率大于降息，利率曲線牛陡概率更大。當(dāng)前債市與2020年上半年的相同之處
　　當(dāng)前債市環(huán)境與2020年上半年相似之處
　　在于市場(chǎng)預(yù)期經(jīng)濟(jì)基本面承壓，權(quán)益市場(chǎng)走弱，因此貨幣寬松的必要性有所提升，近期資金利率已有明顯下行。在當(dāng)前貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)的背景下，經(jīng)濟(jì)基本面的承壓不可避免，例如GDP增速放緩、企業(yè)盈利能力下降、就業(yè)壓力增加等問(wèn)題將接踵而至，上證指數(shù)于4月7日大幅跳空低開(kāi)已充分反應(yīng)這一預(yù)期，基本面進(jìn)一步承壓背景下，“寬貨幣-寬信用”傳導(dǎo)路徑或稱為緩解經(jīng)濟(jì)壓力的重要工具。
　　當(dāng)前債市與2020年上半年的不同之處
　　雖然當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面承壓，貨幣寬松的必要性提升，與2020年上半年債市所面臨的環(huán)境較為相似，但當(dāng)前權(quán)益市場(chǎng)及匯率環(huán)境與2020年上半年不盡相同，因此對(duì)債市仍然存在一定壓制。一方面，在穩(wěn)定資本市場(chǎng)決心之下，權(quán)益市場(chǎng)后續(xù)預(yù)計(jì)震蕩偏強(qiáng)，對(duì)債市尤其是長(zhǎng)債及超長(zhǎng)債或仍存壓制。另一方面，央行多次表態(tài)穩(wěn)匯率決心，并在2025年以來(lái)采用收緊資金面等方式將人民幣匯率穩(wěn)定在7.3以內(nèi)，雖然特朗普關(guān)稅政策擾動(dòng)下人民幣匯率向上突破7.4，匯率彈性有所提升，但穩(wěn)匯率決心并未動(dòng)搖。
　　從貨幣寬松的幅度及次數(shù)來(lái)看，考慮2020年央行分別于1月、4月及5月分別降準(zhǔn)50BP，于2月及4月分別降息10BP、20BP，債市于4月初達(dá)到利率低點(diǎn)后“V”型反轉(zhuǎn)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面實(shí)際壓力較2020年上半年更大，因此貨幣寬松拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的必要性更強(qiáng)，而當(dāng)前央行穩(wěn)匯率決心同樣不可忽視，因此我們認(rèn)為二季度降準(zhǔn)概率大于降息，降準(zhǔn)幅度或在50-100BP區(qū)間。
　　策略思考：曲線牛陡概率更大
　　雖然關(guān)稅政策升級(jí)導(dǎo)致投資者對(duì)于國(guó)內(nèi)基本面承壓形成較為一致的預(yù)期，但由于當(dāng)前長(zhǎng)債及超長(zhǎng)債點(diǎn)位距離前低空間并不算大，并且在穩(wěn)資本市場(chǎng)決心之下，權(quán)益市場(chǎng)后續(xù)表現(xiàn)或持續(xù)震蕩偏強(qiáng)，對(duì)長(zhǎng)債及超長(zhǎng)債形成一定壓制。中期視角，待國(guó)債期貨TL及T合約缺口向下回補(bǔ)到位后再擇機(jī)做多可能更為合適。短期來(lái)看，考慮資金寬松的必要性提升，雖然穩(wěn)匯率仍然具有一定約束，但二季度降準(zhǔn)概率提升，若參考2020年降準(zhǔn)節(jié)奏，單次降準(zhǔn)50BP，則短端利率預(yù)計(jì)下行幅度較大，若央行超預(yù)期降準(zhǔn)50BP以上，例如達(dá)到100BP，則短端利率下行幅度更大。因此，曲線牛陡的可能性相對(duì)更高，做多中短債的性價(jià)比提升。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)政策出現(xiàn)超預(yù)期邊際變化；機(jī)構(gòu)行為大幅趨同并形成負(fù)反饋。