>> 浙商證券-債券市場專題研究：場外兌付問題深挖與歷史全覽-250403
| 上傳日期： |
2025/4/4 |
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| 997KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
杜漸,楊語涵 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
4月1日，中航產(chǎn)融宣布場外兌付,釋放的核心信號為“到期全額場外兌付安排”及“與持有人溝通協(xié)商”，體現(xiàn)央企擔(dān)當(dāng)，整體方案積極。場內(nèi)轉(zhuǎn)場外核心問題在于流動性。我們判斷短期信用風(fēng)險無虞，但短期需關(guān)注流動性及估值波動問題。
中航產(chǎn)融場外兌付
中航產(chǎn)融場外兌付方案：公告強調(diào)“公司擬采取與債券及債務(wù)融資工具持有人達(dá)成協(xié)議并轉(zhuǎn)場外有序兌付的安排，并對公開發(fā)行的債券及債務(wù)融資工具進(jìn)行注銷/摘牌處理。公司承諾將根據(jù)與債券及債務(wù)融資工具持有人簽署的協(xié)議平穩(wěn)有序、積極推進(jìn)兌付工作，保障按約如期兌付，不會違約。”屬于到期全額場外兌付安排，也提到了不會違約，體現(xiàn)了央企擔(dān)當(dāng)，官方定調(diào)積極。債券摘牌導(dǎo)致投資性質(zhì)發(fā)生變化，由場內(nèi)轉(zhuǎn)為場外，債券流動性是產(chǎn)品戶最關(guān)心的核心問題。
中航產(chǎn)融異常成交數(shù)據(jù)及估值走勢：自3月28日晚中航產(chǎn)融公告退市后兩個交易日，從二級市場收益率角度來看，中航產(chǎn)融收益率整體跟隨市場波動而波動，短時間未反映信用風(fēng)險的顯著影響，但4月1日晚中航產(chǎn)融公告?zhèn)瘓鐾鈨陡逗螅?月2日“24產(chǎn)融08”估值由2.20%變?yōu)?.28%，單日估值上行8bp。4月2日中航產(chǎn)融出現(xiàn)高估值97bp成交債券,中航租賃成交債券以高估值45bp左右成交為主。短期關(guān)注估值波動問題。
持續(xù)關(guān)注持有人會議：根據(jù)《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》第六十三條第十一款“發(fā)生其他對債券持有人權(quán)益有重大影響的事項”屬于債券受托管理人應(yīng)當(dāng)按規(guī)定或約定召集債券持有人會議的相關(guān)情形。場內(nèi)兌付轉(zhuǎn)場外觸及對債券兌付方式這一核心條款的變更，屬于對全體債券持有人權(quán)益有重大影響的事項，須召開債券持有人會議表決通過。
歷史場外兌付事件梳理
歷史上的場外兌付由于涉及到較多違約主體，實際回收率預(yù)期普遍不高，但本次機構(gòu)所關(guān)注的中航產(chǎn)融的場外兌付問題，其實信用風(fēng)險與回收率問題較小，主要關(guān)注點仍然在于流動性影響。雖然市場對場外兌付存在擔(dān)憂情緒，但目前仍處于924新政后重視維穩(wěn)周期+央企信用保障基金+央企債券發(fā)行管理辦法對于央企信用風(fēng)險高度管控，我們判斷本次事件大概率信用風(fēng)險無虞。
對信托行業(yè)債券影響幾何？
機構(gòu)普遍關(guān)注中航信托自身風(fēng)險，但該事件對信托發(fā)行人影響有限。目前債券市場信托發(fā)行人存續(xù)債券券種僅為資產(chǎn)支持證券，并無存續(xù)信用債，料對市場沖擊幅度有限。
其余信托公司股東發(fā)行人預(yù)計受影響較小。多數(shù)信托大股東存量債券規(guī)模較小，目前僅有交銀信托、上海信托、四川信托、興業(yè)信托、陜國投和建信信托的第一大股東存續(xù)債券超過1000億元以上，而這些第一大股東資質(zhì)較優(yōu)，受信托類主體負(fù)面輿情沖擊幅度有限。
風(fēng)險提示
相關(guān)主體信息披露不完全可能導(dǎo)致數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定滯后；債券估值波動及流動性風(fēng)險。
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