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全年業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收170.89億元，同比+0.17%；歸母凈利潤(rùn)11.17億元，同比+11.09%。2024年公司銷售毛利率為20.77%，同比+2.78pct.；銷售凈利率為7.56%，同比+0.61pct。公司持續(xù)優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)，降低低毛利的新能源及系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)占比，帶動(dòng)盈利能力提升。
　　交付節(jié)奏影響一季度業(yè)績(jī)，盈利能力明顯提升。2025年第一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.48億元，同比-16.42%，環(huán)比-68.70%；歸母凈利潤(rùn)2.08億元，同比-12.47%，環(huán)比-6.59%。一季度公司毛利率23.47%，同比+5.20pct，環(huán)比+4.19pct，凈利率10.06%，同比+0.68pct，環(huán)比+6.47pct。
　　研發(fā)投入保持高強(qiáng)度，全年中標(biāo)多個(gè)海內(nèi)外重點(diǎn)項(xiàng)目。2024年公司研發(fā)成功世界首臺(tái)40.5kV/4000A氣體絕緣開(kāi)關(guān)設(shè)備，6.5kV/4000AIGCT柔直換流閥實(shí)現(xiàn)首次應(yīng)用。2024年，公司中標(biāo)甘肅-浙江特高壓柔直、青藏二期直流改造、天河棠下背靠背柔直項(xiàng)目，中標(biāo)沙特、巴西等海外市場(chǎng)直流控保、換流閥、測(cè)量裝置等產(chǎn)品。
　　特高壓建設(shè)與招標(biāo)有望景氣共振，直流招標(biāo)數(shù)量有望創(chuàng)紀(jì)錄。2025年1-2月全國(guó)電網(wǎng)投資完成額436億元，同比+33.3%；一季度國(guó)家電網(wǎng)公司加快電網(wǎng)投資建設(shè)，2025年一季度電網(wǎng)投資同比增長(zhǎng)27.7%，創(chuàng)歷史新高。2024年特高壓招標(biāo)開(kāi)工不及預(yù)期，全年完成“2直1交”開(kāi)工與招標(biāo)；根據(jù)儲(chǔ)備項(xiàng)目節(jié)奏，我們預(yù)計(jì)2025年有望完成“5直3交”開(kāi)工與招標(biāo)，再創(chuàng)歷史紀(jì)錄。
　　背靠背直流項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富，國(guó)管海風(fēng)帶動(dòng)柔直送出需求。背靠背直流主要用于復(fù)雜交流電網(wǎng)的分區(qū)，具有降低大面積停電風(fēng)險(xiǎn)、提高供電可靠性等作用；儲(chǔ)備項(xiàng)目包括靈寶直流改造、楊鎮(zhèn)直流二/三期改造、湘粵聯(lián)網(wǎng)、渝黔聯(lián)網(wǎng)等。2025年是國(guó)管海風(fēng)開(kāi)發(fā)元年，隨著離岸距離持續(xù)增長(zhǎng)，柔直送出滲透率有望大幅提升。背靠背直流與海風(fēng)送出將提供柔直換流閥增量空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電網(wǎng)投資進(jìn)度不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。患夹g(shù)路線變化。
　　投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　考慮到2024年特高壓招標(biāo)和公司中標(biāo)情況，下調(diào)25-26年盈利預(yù)測(cè)。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.59/18.76/22.80億元（25-26年原預(yù)測(cè)值為17.76/22.26億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為16/13/10倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。