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核心觀點(diǎn)
　　本周研究跟蹤與投資思考：近期美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”政策反復(fù)，外銷鏈出現(xiàn)大幅回調(diào)。當(dāng)前政策仍有博弈空間，考慮到輕工業(yè)海外其他地區(qū)的產(chǎn)能承接與替代性較低、美國(guó)制造業(yè)回流難度較大與關(guān)稅壓力存在轉(zhuǎn)移手段，具備美國(guó)本土產(chǎn)能或品類加價(jià)倍率高的代工企業(yè)預(yù)計(jì)短期更安全。
　　美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”政策反復(fù)擾動(dòng)出口市場(chǎng)。4月3日，美國(guó)宣布對(duì)所有進(jìn)口商品普遍性加征10%“最低基準(zhǔn)關(guān)稅”，同時(shí)對(duì)與其貿(mào)易逆差較大的經(jīng)濟(jì)體征收額外對(duì)等關(guān)稅，其中柬埔寨49%、越南46%、泰國(guó)36%、中國(guó)34%、印尼32%、印度26%、韓國(guó)25%、日本24%、歐盟20%，符合美墨加貿(mào)易協(xié)定的商品免征關(guān)稅。4月9日，美國(guó)進(jìn)一步宣布繼續(xù)對(duì)我國(guó)產(chǎn)品加稅至125%，同時(shí)對(duì)不采取報(bào)復(fù)行動(dòng)的國(guó)家實(shí)施90天關(guān)稅暫緩。本次美國(guó)對(duì)全球征稅范圍廣、幅度大，超出市場(chǎng)預(yù)期，高稅額地區(qū)主要為我國(guó)與我國(guó)轉(zhuǎn)口貿(mào)易地東南亞，目前政策尚有博弈空間，若政策落地?zé)o論是國(guó)內(nèi)直接出口或是轉(zhuǎn)口貿(mào)易預(yù)計(jì)均將受到較大沖擊。
　　輕工外銷公司的美國(guó)收入占比普遍不低，海外基地對(duì)美收入的覆蓋度較高。以沙發(fā)、辦公家具、保溫杯與PVC地板品類為例，美國(guó)占全球消費(fèi)市場(chǎng)的比例約為28%-50%；而我國(guó)在上述品類的市場(chǎng)占比約10-30%，產(chǎn)能占比30%-65%，憑借著產(chǎn)業(yè)鏈與制造優(yōu)勢(shì)成為主要生產(chǎn)地與出口國(guó)。上市公司方面，家居與保溫瓶出口公司的美國(guó)收入占比普遍超過(guò)了50%，戶外、衛(wèi)浴與鏡片等其他品類為主的公司的美國(guó)收入占比預(yù)計(jì)在10-30%區(qū)間。自2018年貿(mào)易戰(zhàn)以來(lái)出口龍頭加速海外產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，海外生產(chǎn)基地主要集中于東南亞，其中敏華控股與夢(mèng)百合進(jìn)一步布局了墨西哥、美國(guó)工廠，當(dāng)前大部分公司的海外基地對(duì)美收入的覆蓋度較高。
　　具備美國(guó)本土產(chǎn)能或品類加價(jià)倍率高的企業(yè)預(yù)計(jì)短期更安全。此次對(duì)等關(guān)稅政策尚未明朗化，國(guó)內(nèi)出口短期或出現(xiàn)觀望情緒，部分客戶等待政策明朗而暫緩下單節(jié)奏；由于美對(duì)其他地區(qū)已暫停對(duì)等關(guān)稅，海外產(chǎn)能與轉(zhuǎn)口貿(mào)易可能存在窗口期的加速出貨現(xiàn)象。輕工公司現(xiàn)有的海外基地布局有利于靈活應(yīng)對(duì)與調(diào)度全球資源，但若此次美國(guó)對(duì)全球尤其是東南亞的對(duì)等關(guān)稅落地，則海外產(chǎn)能普遍享有的關(guān)稅優(yōu)勢(shì)將不再存在，屆時(shí)非美的海外產(chǎn)能預(yù)計(jì)均會(huì)受到?jīng)_擊，盈利能力承壓。但我們認(rèn)為當(dāng)前也不必過(guò)于悲觀：1）關(guān)稅談判在進(jìn)行中，東南亞國(guó)家如越南等正在積極啟動(dòng)與美的零關(guān)稅貿(mào)易協(xié)定磋商，政策仍有博弈空間；2）產(chǎn)能維度，中國(guó)與東南亞作為全球輕工制造業(yè)的主要產(chǎn)能地，其他國(guó)家和地區(qū)短期沒(méi)有能夠承接訂單轉(zhuǎn)移的大規(guī)模低成本產(chǎn)能；同時(shí)美國(guó)當(dāng)?shù)貏诠こ杀靖?、制造效率低，預(yù)計(jì)制造業(yè)回流難度較大；3）從關(guān)稅轉(zhuǎn)移手段來(lái)看，品牌方預(yù)計(jì)將主要通過(guò)終端漲價(jià)來(lái)應(yīng)對(duì)成本沖擊，但提價(jià)將削弱國(guó)內(nèi)企業(yè)的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，可能面臨著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與市場(chǎng)份額的丟失；代工企業(yè)或?qū)⑴c客戶協(xié)商分?jǐn)偢哳~關(guān)稅，尤其是加價(jià)倍率高的品類是有可能將關(guān)稅完全轉(zhuǎn)移給下游客戶，關(guān)稅影響預(yù)計(jì)整體有限。
　　重點(diǎn)數(shù)據(jù)跟蹤：市場(chǎng)回顧：上周輕工板塊-5.84%，周相對(duì)收益-2.96%。家居板塊：1-2月家具類零售額同比+11.7%，1月建材家居賣場(chǎng)銷額同比+3.1%；上周TDI國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)下跌450元/噸，軟泡聚醚市場(chǎng)價(jià)下跌150元/噸。漿價(jià)紙價(jià)：上周外盤針、闊葉漿價(jià)格持平；內(nèi)盤針葉漿持平、闊葉漿下跌150元/噸；溶解漿下跌100元/噸；廢紙現(xiàn)貨價(jià)下跌8元/噸；成品紙方面，上周雙膠紙、雙銅紙市場(chǎng)價(jià)均持平，箱板紙持平、瓦楞紙上漲30元/噸，白卡紙下跌150元/噸、白板紙持平。地產(chǎn)數(shù)據(jù)：3月30大中城市商品房成交面積同比+2.5%，3月二手房成交面積同比+34.1%。出口數(shù)據(jù)：1-2月我國(guó)家具出口額累計(jì)增速為-15.5%，紙及紙制品出口額增速-6.4%。
　　投資建議：隨著政企雙補(bǔ)在重點(diǎn)城市落地，看好家居龍頭經(jīng)營(yíng)與估值修復(fù)，重點(diǎn)關(guān)注歐派家居/索菲亞/顧家家居/公牛集團(tuán)；關(guān)注造紙短期供給改善、成本支撐紙價(jià)提漲落地，重點(diǎn)推薦太陽(yáng)紙業(yè)，推薦業(yè)績(jī)穩(wěn)健、高分紅率的精品紙包裝龍頭裕同科技；文娛板塊推薦傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)健、新業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)的晨光股份；新型煙草重點(diǎn)推薦霧化電子煙業(yè)務(wù)迎觸底反轉(zhuǎn)、HNB有望伴隨大客戶市場(chǎng)開拓而快速成長(zhǎng)的思摩爾國(guó)際。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期；地產(chǎn)銷售竣工不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。