>> 浙商證券-恒瑞醫(yī)藥(600276)2024年報業(yè)績點評：創(chuàng)新藥加速增長，國際化持續(xù)兌現(xiàn)-250416
| 上傳日期： |
2025/4/17 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
郭雙喜 |
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此報告為加密報告 |
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2024年公司創(chuàng)新藥銷售收入達(dá)138.92億元（含稅，不含對外許可收入），同比增長達(dá)到30.60%，創(chuàng)新藥收入YOY加速增長。我們看好公司2025年開始創(chuàng)新+國際化加速，CDK4/6、PD-L1、海曲泊帕、JAK、HER2 ADC、IL-4R、GLP1等大單品/適應(yīng)癥陸續(xù)商業(yè)化，驅(qū)動公司進(jìn)入收入增長新一輪加速期。
業(yè)績：主業(yè)穩(wěn)健，許可收入彈性突出
公司披露2024年業(yè)績：實現(xiàn)收入279.85億元（YOY22.63%），歸母凈利潤63.37億元（YOY47.28%），扣非凈利潤61.78億元（YOY49.18%）。季度看24Q4實現(xiàn)收入77.95億元（YOY34.26%），歸母凈利潤17.17億元（YOY107.20%），扣非凈利潤15.62億元（YOY99.94%）。
公司年報披露2024年許可收入27.00億元（包括收到Merck Healthcare 1.6億歐元對外許可首付款以及Kailera Therapeutics 1.0億美元對外許可首付款等許可合作對價，并確認(rèn)為收入），我們計算得到扣除許可收入公司2024年收入YOY10.80%。
業(yè)務(wù)拆分：創(chuàng)新藥加速增長，國際化持續(xù)兌現(xiàn)
創(chuàng)新藥：加速增長，新產(chǎn)品/適應(yīng)癥商業(yè)化樂觀。2024年公司創(chuàng)新藥銷售收入達(dá)138.92億元（含稅，不含對外許可收入），同比增長達(dá)到30.60%（2023年創(chuàng)新藥銷售收入YOY為23.50%）。2024年公司2款1類創(chuàng)新藥（富馬酸泰吉利定、夫那奇珠單抗）獲批上市，截至報告期末，公司已在中國獲批上市17款新分子實體藥物（1類創(chuàng)新藥）、4款其他創(chuàng)新藥（2類新藥）。豐富的創(chuàng)新藥商業(yè)化品種持續(xù)放量，為公司創(chuàng)新藥板塊收入持續(xù)快速增長奠定基礎(chǔ)。公司年報披露：2025-2027年預(yù)計獲批上市創(chuàng)新產(chǎn)品及適應(yīng)癥約47項，2025年預(yù)計上市項目11項、2026年預(yù)計上市項目13項、2027年預(yù)計上市項目23項，奠定公司創(chuàng)新藥業(yè)績快速增長基礎(chǔ)。我們看好創(chuàng)新藥產(chǎn)品/適應(yīng)癥加速商業(yè)化，驅(qū)動公司創(chuàng)新藥收入持續(xù)維持高增長。
國際化：創(chuàng)新產(chǎn)品國際化價值望持續(xù)兌現(xiàn)，打開估值空間。2025年3月公司公告：與默沙東達(dá)成協(xié)議，將Lp（a）口服小分子項目HRS-5346有償許可給MSD，默沙東將向恒瑞支付2億美元的首付款，以及最高可達(dá)17.7億美元里程碑付款。4月公告與Merck KGaA達(dá)成協(xié)議，將SHR7280口服GnRH受體拮抗劑項目有償許可給Merck KGaA。我們認(rèn)為CLDN18.2 ADC、GLP-1產(chǎn)品組合、Lp(a)的海外授權(quán)deal充分驗證公司管線創(chuàng)新價值，伴隨著更多的創(chuàng)新產(chǎn)品臨床驗證，我們看好公司國際化合作授權(quán)收入持續(xù)兌現(xiàn)，并帶來估值重塑。
仿制藥：集采下有所下滑，海外彈性值得期待。我們在整體收入基礎(chǔ)上扣除創(chuàng)新藥收入（138.92億元）和許可收入（27億元）得到2024年仿制藥收入體量在113.93億元（YOY其中海外仿制藥收入在7.16億元），扣除海外仿制藥收入國內(nèi)仿制藥收入絕對值約107億元（YOY-7.7%，2023年基數(shù)未考慮許可收入影響），如公司年報披露“盡管布比卡因脂質(zhì)體、昂丹司瓊口溶膜等首仿產(chǎn)品納入醫(yī)保后取得了較快的收入增長，但仿制藥集采對業(yè)績?nèi)匀辉斐梢欢ǔ潭鹊膲毫Α＜{入第九批國家集采的注射用醋酸卡泊芬凈、納入地方集采的吸入用七氟烷和鹽酸罌粟堿注射液報告期內(nèi)銷售額同比共減少8.44億元”。
盈利能力：許可收入驅(qū)動凈利率顯著提升，研發(fā)保持高強(qiáng)度
2024Q4凈利率22.07%（同比+7.83pct），其中銷售費用率28.57%（同比8.78pct），管理費用率8.74%（同比-4.02pct），研發(fā)費用率26.09%（同比+4.93pct），財務(wù)費用率同比+0.24pct。2024年公司研發(fā)投入達(dá)到歷史新高的82.28億元，更多重磅產(chǎn)品陸續(xù)進(jìn)入臨床中后期，支撐公司更長維度創(chuàng)新藥快速增長。
盈利預(yù)測與估值
我們預(yù)計2025-2027年公司EPS為1.13、1.32和1.56元，2025年4月16日收盤價對應(yīng)2025年P(guān)E為43倍。我們看好公司2025年開始創(chuàng)新+國際化加速，CDK4/6、PD-L1、海曲泊帕、JAK、HER2 ADC、IL-4R、GLP-1等大單品/適應(yīng)癥陸續(xù)商業(yè)化，驅(qū)動公司進(jìn)入收入增長新一輪加速期，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
產(chǎn)品臨床開發(fā)失敗風(fēng)險、銷售不及預(yù)期風(fēng)險、醫(yī)保談判價格降幅超預(yù)期風(fēng)險。
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