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天秦裝備創(chuàng)立于1996年，于2020年登陸創(chuàng)業(yè)板，從創(chuàng)立之初單一防護(hù)功能的彈箭用防潮塞，逐步向綜合防護(hù)產(chǎn)品及裝備零部件延伸，陸續(xù)設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)出服務(wù)于陸、海、空等多用途防務(wù)裝備的彈藥防護(hù)箱（筒）、助推器防護(hù)箱、集裝托盤及槍、彈用零部件等。公司主要產(chǎn)品包括專用防護(hù)裝置、裝備零部件兩類，2024年專用防護(hù)裝置占營收比例達(dá)89%；主要客戶為兵器工業(yè)、兵器裝備等。
　　公司2022年業(yè)績見底，2023、2024年業(yè)績保持較快增長。2024年，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.42億元，同比增長29%，利潤增速低于營收增速，主要是由于2024年公司首次授予限制性股票增加當(dāng)年攤銷費(fèi)用1653萬元，若不考慮該因素，公司歸母凈利潤應(yīng)為0.58億元，同比增長81%。公司近年來經(jīng)營性凈現(xiàn)金流持續(xù)大于凈利潤。
　　彈藥包裝是保證彈藥貯存可靠性、安全性、使用性的重要組成部分。軍用包裝在武器的研制、生產(chǎn)中占有一定的比例，以保證軍品包裝的研制質(zhì)量和順利開展，例如英軍兵器裝備包裝成本占兵器裝備總成本的5%~8%；德軍包裝成本占總成本的5%~10%；美軍包裝成本占總成本的5%~10%。參照國外相關(guān)比例，我國彈藥市場空間約為120億，按包裝占比5%計(jì)算，彈藥包裝市場空間為6億。近年來，我國實(shí)戰(zhàn)化訓(xùn)練強(qiáng)度不斷提升加大了彈藥消耗、軍貿(mào)出口趨勢向好，參考俄烏戰(zhàn)爭經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，未來，我國彈藥領(lǐng)域有望保持較快增長，公司將充分受益。
　　拓展導(dǎo)彈包裝箱領(lǐng)域，為公司成長提供長期驅(qū)動力。公司正在研發(fā)多型導(dǎo)彈防護(hù)箱體、儲運(yùn)發(fā)一體式導(dǎo)彈發(fā)射筒體、大型火箭艙體金屬包裝箱，防護(hù)裝備從彈藥拓展至價值量更大的導(dǎo)彈、火箭等領(lǐng)域，其中多數(shù)項(xiàng)目已完成樣機(jī)研制，一型儲運(yùn)發(fā)一體式導(dǎo)彈發(fā)射筒體已完成首批供貨，為公司提供了新的業(yè)績增長點(diǎn)。
　　我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為0.85、1.46和2.05億元，同比增長104%、72%、40%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE為37、21、15倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：彈藥放量不及預(yù)期；業(yè)務(wù)拓展低于預(yù)期；行業(yè)競爭加劇等。