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三一重工發(fā)布年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入783.83億元（yoy+5.90%），歸母凈利59.75億元（yoy+31.98%），扣非凈利53.34億元（yoy+21.55%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營收200.23億元（yoy+12.12%，qoq+3.74%），歸母凈利11.07億元（yoy+141.15%，qoq-14.49%），公司業(yè)績符合我們預(yù)期。公司控費(fèi)效果顯現(xiàn)，我們看好公司作為行業(yè)龍頭受益國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)復(fù)蘇帶來的盈利彈性。維持“買入”評級。
　　利潤率持續(xù)提升彰顯控費(fèi)成果，經(jīng)營性現(xiàn)金流創(chuàng)歷史新高
　　公司24年工程機(jī)械行業(yè)毛利率26.63%，同比上升0.47pct，其中國內(nèi)、海外市場毛利率分別為21.12%、29.72%，同比上升0.02、0.26pct。24年凈利率7.83%，同比提升1.54pct。24Q4毛利率21.08%，同比降低4.15pct，主要因會計(jì)政策調(diào)整，將保證類質(zhì)量保證計(jì)入營業(yè)成本而非銷售費(fèi)用。24Q4凈利率5.6%，同比提升3.01pct。期間費(fèi)用率方面，2024年期間費(fèi)用率為18.06%，同比降低1.43pct。公司控費(fèi)效果顯著，凈利率提升明顯。24年公司全年經(jīng)營性現(xiàn)金流達(dá)148.14億元，同比+159.53%。此外，24年公司存貨/應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為125.4/114.9天，同比減少9.3/5.9天，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)提升。
　　25Q1挖機(jī)內(nèi)銷表現(xiàn)亮眼，機(jī)器替人/新場景/更新需求/二手機(jī)出口拉動
　　2025Q1行業(yè)共銷售挖掘機(jī)61372臺，yoy+22.8%。其中國內(nèi)銷量36562臺，yoy+38.3%；出口24810臺，yoy+5.49%。農(nóng)田市政水利等小挖需求旺盛，部分地區(qū)中挖出現(xiàn)快速增長。小挖增量市場更多在于農(nóng)村及小型水利建設(shè)，未來國內(nèi)機(jī)器替人還有很大提升空間。中挖增量市場除了新能源、新基建、農(nóng)田、林業(yè)等貢獻(xiàn)外，各地環(huán)保政策的執(zhí)行進(jìn)一步拉動了中挖的更新需求。我們測算2021年以后我國二手挖機(jī)出口快速提升，于24年首度超過新機(jī)內(nèi)銷，后續(xù)有望持續(xù)為挖機(jī)內(nèi)需提供支撐。公司作為行業(yè)龍頭，有望充分受益于本輪國內(nèi)工程機(jī)械周期上行。
　　盈利預(yù)測與估值
　　因25年國內(nèi)挖機(jī)行業(yè)復(fù)蘇明顯，我們上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為89.40/119.9/156.67億元（前值25-26年為82.57、104.39億元，上調(diào)8.27%/14.85%），對應(yīng)EPS分別為1.05/1.41/1.85元?？杀裙?5年iFind一致預(yù)期PE均值為18.79倍，考慮到公司作為龍頭引領(lǐng)行業(yè)的海外市場拓展，且有望充分受益國內(nèi)工程機(jī)械本輪上升周期帶來的盈利彈性，給予公司25年22倍PE（前值20倍），對應(yīng)目標(biāo)價23.1元（前值19.49元）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭格局超預(yù)期惡化；海外業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。