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事件：公司披露2024年報(bào)和2025一季報(bào)，2024全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.87億元，同比增長(zhǎng)11.26%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.66億元，同比增長(zhǎng)4.41%；2025Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.02億元，同比下滑18.36%，Q1歸母凈利潤(rùn)2.15億元，同比下降12.53%。
　　 2024年報(bào)超預(yù)期主因春節(jié)提前，高比例解除激勵(lì)股票和員工持股首期限售。春節(jié)提前，公司2024Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和歸母凈利11.28億/2.47億元，增長(zhǎng)22.69%/26.95%，顯著超預(yù)期，以致24年達(dá)成較高考核條件，收入達(dá)到目標(biāo)值，對(duì)應(yīng)解除限售比例100%，剔除股權(quán)支付費(fèi)用后凈利潤(rùn)6.74億元，對(duì)應(yīng)解除限售比例為90%，結(jié)合6:4權(quán)重，公司層面解除首期限售比例為96%（含限制性股票和員工持股計(jì)劃）。本次股票激勵(lì)和員工持股計(jì)劃激勵(lì)效果正面。
　　下半年成本紅利突出，盈利顯著改善，25年將延續(xù)。公司主要原材料有馬口鐵，杏仁和糖，2024年馬口鐵價(jià)格持續(xù)低位，杏仁自三季度起采購(gòu)價(jià)格下降超30%，帶動(dòng)全年平均采購(gòu)成本同比略有下降，2024Q3-2025Q1毛利率分別提升3.22/2.12/4.38pct.，由于公司杏仁采購(gòu)儲(chǔ)備充足，預(yù)計(jì)低成本杏仁可持續(xù)至2025Q3。
　　管理層穩(wěn)定，持續(xù)推新決心愈發(fā)堅(jiān)定，草本養(yǎng)生系列新品為近年來最具突破新品。公司2019年以來管理層穩(wěn)定性得到驗(yàn)證，并成功實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，激勵(lì)效果顯現(xiàn)，既重視短期兌現(xiàn)，亦潛心布局長(zhǎng)遠(yuǎn)。公司近年來加大研發(fā)投入，推新面市杏仁奶、杏仁大咖、巴旦木奶、有杏尋茶植物奶茶、汽心動(dòng)力果汁碳酸飲料和草本養(yǎng)生水，研發(fā)儲(chǔ)備燕窩杏仁奶和特色品類/地域性飲料，草本養(yǎng)生水市場(chǎng)正在興起，公司起步及時(shí)，春糖招商，現(xiàn)已經(jīng)在北方市場(chǎng)加快鋪市，隨著市場(chǎng)投入同步加大，銷售有望起量，建議持續(xù)關(guān)注梯媒及新媒體曝光和渠道動(dòng)銷。
　　現(xiàn)金流質(zhì)量高，現(xiàn)金分紅和強(qiáng)回購(gòu)兼具。公司于2024Q4推出回購(gòu)計(jì)劃，擬回購(gòu)3000萬-6000萬股，占總股本比例遠(yuǎn)超市場(chǎng)均值，截止3月末回購(gòu)約300萬股，預(yù)計(jì)回購(gòu)主要于2025Q2-Q3執(zhí)行。同時(shí)公司仍進(jìn)行24年度派息，擬10派3元，分紅比例47.3%。公司2024年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流6.30億元，3月末賬面現(xiàn)金33.64億元，分紅保障高，持續(xù)分紅意愿強(qiáng)，是較為優(yōu)質(zhì)的高股息（含回購(gòu)）消費(fèi)品公司。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：基于正向激勵(lì)和強(qiáng)回購(gòu)準(zhǔn)備，2025年推新堅(jiān)決而2026年重回大年（春節(jié)充分受益），我們認(rèn)為公司雖然25年表觀營(yíng)收增長(zhǎng)承壓，但新品貢獻(xiàn)不容小覷，如若鋪貨動(dòng)銷好于預(yù)期，則市場(chǎng)對(duì)公司中期成長(zhǎng)看法改觀。我們調(diào)整2025/2026年公司營(yíng)收為33.07/38.16億元（前值為33.3/35.5億元），新增2027年?duì)I收為41.37億元，歸母凈利潤(rùn)6.80/8.27億元（前值為7.1、7.7億元），新增2027年歸母凈利潤(rùn)為9.03億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為15.3x/12.6x/11.5x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀承壓消費(fèi)提振不及預(yù)期，新品推廣不及預(yù)期，折舊攤銷風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)等。