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2025Q1受蒸汽業(yè)務(wù)收入下降等影響業(yè)績(jī)短期承壓。公司發(fā)布2025年一季度報(bào)告，公司2025年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.9億元，yoy-4.3%，主要系：1）報(bào)告期初至2月底廣東石化未接收蒸汽，2月底降低蒸汽單價(jià)后才實(shí)現(xiàn)并網(wǎng)銷(xiāo)售，導(dǎo)致蒸汽收入減少；2）催化劑業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)激烈，收入有所下降。公司Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-830.3萬(wàn)元，yoy-140.4%，主要系：1）蒸汽業(yè)務(wù)收入減少；2）開(kāi)拓新項(xiàng)目，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備人員成本、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用等增加，項(xiàng)目效益尚未釋放，導(dǎo)致公司整體費(fèi)用率上升。
　　毛利率有所下降、費(fèi)用率略升、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流同比減少。公司2025第一季度毛利率實(shí)現(xiàn)20.3%（（yoy-3.6pct）；公司2025第一季度銷(xiāo)售費(fèi)率實(shí)現(xiàn)3.2%（yoy+0.9pct）；管理費(fèi)率實(shí)現(xiàn)11.4%（yoy+3.6pct）；財(cái)務(wù)費(fèi)率實(shí)現(xiàn)5.7%（（yoy+1.0pct），整體費(fèi)用率略升，主要系新項(xiàng)目運(yùn)行，人工成本上升等；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額為-3346.6萬(wàn)元（yoy-410.6%），主要是購(gòu)買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付現(xiàn)金以及支付職工的現(xiàn)金增加所致。
　　技術(shù)創(chuàng)新筑基，廢塑料項(xiàng)目正式點(diǎn)火。技術(shù)創(chuàng)新是推動(dòng)廢塑料循環(huán)利用的關(guān)鍵，公司自主研發(fā)的混合廢塑料深度催化裂解技術(shù)（CPDCC），實(shí)現(xiàn)一步法將混合廢塑料直接制成液化塑料裂解氣、塑料裂解輕油等高附加值產(chǎn)品。首套20萬(wàn)噸/年混合廢塑料資源化綜合利用示范性項(xiàng)目于2024年3月在廣東省揭陽(yáng)市開(kāi)工建設(shè)，現(xiàn)已進(jìn)入生產(chǎn)試運(yùn)行準(zhǔn)備階段。該項(xiàng)目建成后，將大幅減少前端石化原料生產(chǎn)塑料及后端塑料焚燒帶來(lái)的二氧化碳排放，真正實(shí)現(xiàn)低值資源的高值綠色循環(huán)。項(xiàng)目已先后與岳陽(yáng)興長(zhǎng)、福建聯(lián)合石化、中國(guó)化學(xué)、Amcor中國(guó)達(dá)成戰(zhàn)略合作，有望成為公司第二成長(zhǎng)曲線。
　　危廢項(xiàng)目增強(qiáng)盈利能力，提釩項(xiàng)目值得期待。高硫石油焦制氫灰渣資源化處理處置服務(wù)已連續(xù)兩年持續(xù)穩(wěn)定運(yùn)行，使得公司收入規(guī)模大幅增加，盈利能力增強(qiáng)。此外，公司在江西省九江市設(shè)立的九江惠城新材料有限公司，規(guī)劃建設(shè)3套生產(chǎn)裝置，公司目前正在按規(guī)劃加緊建設(shè)一期1000噸/年的提釩生產(chǎn)裝置，二期建設(shè)2套生產(chǎn)裝置規(guī)模均為4500噸/年，建成后有望為公司帶來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.2/27.5/34.3億元，歸母凈利潤(rùn)2.5/5.0/7.1億元，對(duì)應(yīng)PE為103.4/50.9/36.3x。公司深耕危廢循環(huán)技術(shù)，廢塑料業(yè)務(wù)空間廣闊，提釩業(yè)務(wù)等未來(lái)催化可期，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求下滑風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)。