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事件
　　公司2024年度實(shí)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)22.57/3.76/3.41億元，同比22.18%/14.32%/16.91%。公司單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利6.52/0.99/0.93億元，同比22.05%/-13.91%/-10.4%。2025年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)5.04/0.53/0.46億元，同比-13.99%/-42.21%/-45.14%。
　　投資要點(diǎn)
　　老品穩(wěn)基礎(chǔ)，新品拓空間。2024年分產(chǎn)品，綜合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蠶豆/其他/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入7.05/5.24/3.02/2.77/4.39/0.1億元，同比+39.80%/+12.56%/+10.48%/+19.72%/+21.17%/-3.84%。重塑產(chǎn)品戰(zhàn)略，升級(jí)風(fēng)味豆類、風(fēng)味堅(jiān)果和風(fēng)味小吃三大品類，如推出綠檀翡翠豆、龍井綠豆沙腰果等產(chǎn)品，以擴(kuò)大市場(chǎng)空間，增強(qiáng)渠道匹配能力。分銷售模式，經(jīng)銷模式/電商/其他分別實(shí)現(xiàn)收入19.27/2.39/0.81億元，同比+22.58%/+10.75%/+65.45%。渠道端多維發(fā)力，24年海外出口表現(xiàn)超預(yù)期，以東南亞越南為出口第一站，因當(dāng)?shù)叵M(fèi)習(xí)慣和本土產(chǎn)品差異，公司導(dǎo)入中高端豆類產(chǎn)品，以性價(jià)比提高復(fù)購(gòu)率、擴(kuò)大消費(fèi)者規(guī)模。電商渠道在經(jīng)歷前期調(diào)整后一季度增速優(yōu)于大盤，零食量販渠道合作深入、延續(xù)較快增長(zhǎng)趨勢(shì)。
　　利潤(rùn)短期承壓。2024年，公司毛利率/歸母凈利率為35.46%/16.67%，分別同比-0.78/-1.14pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為12.67%/3.75%/1.42%/-0.5%，分別同比1.18/-0.03/0.17/0.33pct。24Q4，公司毛利率/歸母凈利率為35.14%/15.19%，分別同比-0.9/-6.34pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為12.77%/3.73%/1.93%/-0.29%，分別同比1.68/0.53/0.71/0.47pct。公司2025年Q1公司毛利率/歸母凈利率為34.32%/10.47%，分別同比-1.07/-5.11pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為17.34%/4.87%/1.23%/-0.35%，分別同比4.24/1.39/0.17/0.22pct。利潤(rùn)率下滑主要系：1）棕櫚油等原材料價(jià)格上漲導(dǎo)致成本壓力抬升；2）海外市場(chǎng)及品牌投入費(fèi)用增加；3）24Q4所得稅基數(shù)差異。
　　2025年關(guān)注新市場(chǎng)拓展進(jìn)度、新品動(dòng)銷進(jìn)展，往后看業(yè)績(jī)彈性可期。25年海外拓展印尼、馬來(lái)等東南亞市場(chǎng)，推進(jìn)產(chǎn)品本土化設(shè)計(jì)、商標(biāo)申請(qǐng)等工作，預(yù)計(jì)5月左右完成東南亞市場(chǎng)產(chǎn)品設(shè)計(jì)確認(rèn)并投放，通過(guò)新品疊加和網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)海外收入持續(xù)增長(zhǎng)。堅(jiān)持商超轉(zhuǎn)直營(yíng)策略，25年聚焦大KA戰(zhàn)略合作，同時(shí)保留部分BC超經(jīng)銷合作模式，由優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商承接。電商渠道新品陸續(xù)上架帶來(lái)確定性增長(zhǎng)，進(jìn)一步加強(qiáng)與天貓、京東等平臺(tái)深度合作、以增加新品露出，提高品牌費(fèi)用轉(zhuǎn)化率。成本原材料管控+規(guī)模效應(yīng)釋放后，盈利能力有望修復(fù)。成本端關(guān)注棕櫚油價(jià)格下行進(jìn)行鎖價(jià)，年初對(duì)青豌豆做戰(zhàn)略性儲(chǔ)備，全球?qū)で笃渌a(chǎn)地原材料，加大直采比例，優(yōu)化原料成本。費(fèi)用端上，人員費(fèi)用增加在一季度集中體現(xiàn)，品牌費(fèi)用長(zhǎng)期審慎投入，通過(guò)線上直播等方式轉(zhuǎn)化銷售額回收費(fèi)用，結(jié)合規(guī)模增長(zhǎng)逐步投放，全年利潤(rùn)率有望前低后高。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)
　　根據(jù)2024年年報(bào)業(yè)績(jī)情況，我們調(diào)整2025年-2026年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)至26.77/31.02億元（原預(yù)測(cè)為27.24/31.81億元），同比+18.61%/15.86%，調(diào)整2025年-2026年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至4.02/4.96億元（原預(yù)測(cè)為4.72/5.54億元），同比+6.86%/+23.34%，給予2027年?duì)I收利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為35.83/5.91億元，分別同比+15.52%/+19.12%。對(duì)應(yīng)三年EPS分別為4.31/5.32/6.34元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為17/14/12倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　食品安全風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)