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產(chǎn)品渠道實現(xiàn)雙擴張，業(yè)績增速符合預期，維持“增持”評級
　　公司2025Q1收入3.8億元，同比+39.2%；歸母凈利潤0.5億元，同比+16.3%，主要與公司理財收益確認節(jié)奏差異有關；扣非歸母凈利潤0.4億元，同比+25.8%，公司收入和扣非歸母凈利潤增速符合預期。我們維持2025-2027年盈利預測，預計2025-2027年歸母凈利潤分別為2.0、2.4、2.8億元，同比分別+25.0%、+20.5%、+16.0%，EPS分別為0.46、0.55、0.64元，當前股價對應PE分別為29.4、24.4、21.0倍，公司在品類創(chuàng)新和渠道延展上展現(xiàn)較強的競爭力，2025年在山姆、零食量販、線上三個渠道具備較大增長空間，維持“增持”評級。
　　脫骨鴨掌貢獻主要收入增量，泡椒鳳爪等產(chǎn)品保持穩(wěn)定
　　2025Q1公司肉制品收入3.5億元，同比+44.6%，其中禽類制品3.2億元，同比+47.2%，預計泡椒鳳爪主業(yè)保持穩(wěn)健，脫骨鴨掌貢獻主要收入增量；畜類制品收入0.3億元，同比+20.8%，主要系豬皮晶產(chǎn)品保持較好增速。蔬制品及其他收入0.2億元，同比-19.1%，公司目前積極在會員商超渠道推出素食類新品，預計全年蔬菜制品業(yè)務有望企穩(wěn)增長。
　　新渠道勢能強勁，成長空間充足
　　2025Q1線下渠道收入3.5億元，同比+35.9%，主要受益于公司積極擁抱會員制商超及零食量販渠道，帶來較好收入增量。線上渠道收入0.2億元，同比+88.0%，收入占比同比+1.7pct至6.4%，線上渠道收入占比仍有較大提升空間。分市場看，西南基地市場收入1.3億元，同比-9.5%，主要系傳統(tǒng)渠道承壓。東南區(qū)域收入2.1億元，同比+151.2%，主要系新興渠道開拓成效較好。
　　新渠道拓展影響毛利率，理財收益確認節(jié)奏差異影響歸母凈利率
　　2025Q1公司毛利率-4.35pct至27.08%，主要系新開拓渠道毛利率相對偏低。Q1銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務費用率分同比-2.88pct/-0.56pct/+0.09pct/-0.01pct，Q1公司期間費用率穩(wěn)步下降，主要系新渠道在低費用率下貢獻較好收入增量。同時由于公司理財收益確認節(jié)奏差異，Q1歸母凈利率同比-2.60pct至13.14%。2025年公司將通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，保持凈利率穩(wěn)定。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟下行、市場競爭加劇、主業(yè)銷售不及預期風險。