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事件1：公司公布2025年一季度業(yè)績(jī)，符合預(yù)期。1）業(yè)績(jī)情況：公司25Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入79.3億元，同比+16.1%，環(huán)比+8.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.6億元，同比+47.0%，環(huán)比-22.9%。2）業(yè)績(jī)變動(dòng)主要原因：25Q1公司自產(chǎn)氧化鋁及鋁錠銷(xiāo)售均價(jià)及銷(xiāo)量均同比提升，生產(chǎn)成本同比漲幅小于銷(xiāo)售價(jià)格漲幅，此外物流費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降。
　　事件2：公司公布2024年業(yè)績(jī)，符合預(yù)期。1）業(yè)績(jī)情況：公司2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入280.9億元，同比-3.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)44.6億元，同比+102.0%。對(duì)應(yīng)24Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.7億元，同比+141.4%，環(huán)比+35.7%。2）24年產(chǎn)量：電解鋁117.59萬(wàn)噸，氧化鋁227.89萬(wàn)噸，自發(fā)電超138億度，陽(yáng)極炭素54.89萬(wàn)噸，高純鋁2.81萬(wàn)噸，鋁箔及鋁箔坯料4.61萬(wàn)噸。3）銷(xiāo)售價(jià)格漲幅遠(yuǎn)高于生產(chǎn)成本漲幅：2024年，公司自產(chǎn)電解鋁含稅銷(xiāo)售均價(jià)19800元/噸，同比+6%，而電解鋁生產(chǎn)成本同比+4%，自產(chǎn)氧化鋁含稅銷(xiāo)售均價(jià)4000元/噸，同比+40%，而氧化鋁生產(chǎn)成本同比+2%。
　　一體化布局穩(wěn)步推進(jìn)，電解鋁待建指標(biāo)有望落地。1）鋁土礦：幾內(nèi)亞600萬(wàn)噸項(xiàng)目已進(jìn)入生產(chǎn)開(kāi)采階段，所產(chǎn)鋁土礦正陸續(xù)發(fā)運(yùn)回國(guó)；印尼項(xiàng)目正進(jìn)行三個(gè)礦區(qū)的詳細(xì)勘探工作，2025年將逐步開(kāi)展采礦作業(yè)；此外公司在廣西已取得鋁土礦資源及采礦權(quán)證，將進(jìn)入實(shí)質(zhì)開(kāi)采階段。2）氧化鋁：公司境外子公司計(jì)劃投資15.56億美元在印尼規(guī)劃建設(shè)200萬(wàn)噸氧化鋁產(chǎn)線，其中一期100萬(wàn)噸被列入印尼國(guó)家戰(zhàn)略項(xiàng)目清單，2025年初已取得印尼環(huán)評(píng)審批。3）電解鋁：公司擁有140萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)，目前已建成120萬(wàn)噸產(chǎn)能，實(shí)際年產(chǎn)量116萬(wàn)噸左右，尚余24萬(wàn)噸產(chǎn)能待建。
　　2024年現(xiàn)金分紅比例41.4%，未來(lái)三年分紅比例不低于30%。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元（含稅），疊加2024年中期利潤(rùn)分配（每10股派發(fā)2元），公司2024年度累計(jì)現(xiàn)金分紅總額為18.5億元，分紅比例41.4%，以2025年4月25日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，股息率約5.2%。公司公布未來(lái)三年股東回報(bào)規(guī)劃（25-27年），承諾現(xiàn)金分紅比例不低于30%，業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)下，公司長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯。
　　供給剛性和內(nèi)需政策對(duì)沖關(guān)稅影響，鋁價(jià)仍有支撐。美國(guó)對(duì)等關(guān)稅引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂(yōu)，但國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能已逼近“天花板”，截至2025年3月國(guó)內(nèi)建成產(chǎn)能4517萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率高達(dá)97.5%，產(chǎn)量增長(zhǎng)空間有限，而海外增量釋放緩慢、再生鋁受制于廢鋁供應(yīng)，同時(shí)國(guó)內(nèi)逆周期政策有望對(duì)鋁需求形成支撐，在全球低庫(kù)存現(xiàn)狀下，鋁價(jià)仍有支撐。
　　維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)明顯，區(qū)位及資源優(yōu)勢(shì)保障生產(chǎn)成本，我們預(yù)計(jì)公司海外項(xiàng)目有望進(jìn)一步加強(qiáng)成本優(yōu)勢(shì)?？紤]美國(guó)關(guān)稅政策對(duì)全球鋁需求預(yù)期形成沖擊，因此我們下調(diào)25年盈利預(yù)測(cè)，但考慮到公司電解鋁待建指標(biāo)有望提供量增，因此上調(diào)26年盈利預(yù)測(cè)，并新增27年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25/26/27年歸母凈利潤(rùn)為45.4/57.8/66.2億元（原25/26年預(yù)測(cè)為47.1/52.4億元），對(duì)應(yīng)PE分別為8/6/5，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電解鋁下游需求不及預(yù)期；原材料成本大幅波動(dòng)；海外電解鋁投產(chǎn)超預(yù)期。