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核心要點：
　　華能水電發(fā)布2024年年報及2025年一季報
　　2024年業(yè)績基本符合我們預期：據公司年報、利潤分配公告，2024年營業(yè)總收入248.82億元，同比+6.1%；歸母凈利潤82.97億元，同比+8.6%；擬派發(fā)現金紅利0.2元/股，分紅比例43.39%。
　　2025Q1業(yè)績超出我們預期：據公司一季報，2025Q1營業(yè)總收入53.85億元，同比+21.8%；歸母凈利潤15.08億元，同比+41.6%。
　　水電、新能源雙驅動，公司2025年電量增長有望提速
　　據公司財報及電量完成公告，2024年公司上網電量同比+4.6%，2025Q1同比+31.4%：2024年水電1070億千瓦時，同比+2.42%，烏弄龍、小灣斷面來水同比持平，糯扎渡斷面來水同比偏豐4.6%；光伏36.3億千瓦時，同比+161%，新能源裝機規(guī)模同比+92%。Q1為枯水季，新能源裝機提升、托巴電站全容量投產及存量水電站蓄能釋放促進公司電量高增。
　　托巴電站放量+硬梁包電站投產+新能源裝機有望驅動今年電量同比提速：據公司機組投產公告，托巴電站去年6月投產，去年僅完成設計電量的46%，今年全容量放量；硬梁包電站今年1月開始投產，設計年均發(fā)電量51.8億千瓦時，年底前有望全部投產；考慮到今年為“十四五”收官之年，預計公司將繼續(xù)加大新能源開發(fā)。
　　省內用電需求較好，看好公司未來電價韌性
　　據公司年報，2024年公司綜合上網電價0.223元/千瓦時，同比小幅+0.55%。據云南電力行業(yè)協(xié)會，2024年云南省用電增速10.9%，其中工業(yè)用電增速13.1%；今年1-2月云南省用電增速7.8%，同期全國用電增速1.3%，省內用電需求增長下公司電價有望繼續(xù)保持韌性。
　　財務費用率有望繼續(xù)下行，支撐公司盈利
　　據公司年報，2024年公司毛利率56.1%，同比-0.24pct；歸母凈利率33.3%，同比+0.79pct；財務費用率10.7%，同比-0.89pct，融資環(huán)境持續(xù)寬松情況下，公司置換高利率存量貸款，降低融資成本。
　　據公司一季報，2025Q1公司毛利率54.9%，同比+3.2pct；歸母凈利率28%，同比+3.9pct；財務費用率12.0%，同比-3.4pct。4月政治局會議強調，用好用足更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，預計今年融資環(huán)境寬松態(tài)勢有望延續(xù)。
　　盈利預測及投資建議
　　根據2025Q1公司電量完成情況，我們調整公司盈利預測，預計2025/2026/2027年公司歸母凈利潤92.1/99.3/101.6億元（前值89.7/97.3/-），同比增速11.0%/7.9%/2.3%（10.5%/8.5%/-）。截至2025/4/25收盤，公司當前股價對應PE為18.4/17.1/16.7倍。維持公司“增持”評級。
　　風險提示
　　來水不及預期的風險；項目進度不及預期的風險；市場電價下跌的風險；行業(yè)政策變化的風險。