>> 國盛證券-三只松鼠(300783)春節(jié)錯期階段承壓，線下分銷重要提級-250429
| 上傳日期： |
2025/4/29 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王玲瑤,李梓語 |
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事件：三只松鼠發(fā)布2025年一季報，25Q1實(shí)現(xiàn)營收37.2億元，同比+2.1%，歸母凈利潤2.4億元，同比-22.5%，扣非凈利潤1.6億元，同比-38.3%。
春節(jié)錯期收入增速階段性放緩，拓展分銷打開線下成長空間。松鼠25Q1營收同比+2.1%，主因公司春節(jié)錯期12天，而年貨節(jié)為松鼠重要銷售節(jié)點(diǎn)，若合并考慮24Q4+25Q1，營收同比+16.2%。在行業(yè)供需變化的背景下，公司以“高端性價比”戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)全鏈路總成本領(lǐng)先，以性價比模式切入線上線下渠道。2024年在抖音實(shí)現(xiàn)快速放量，當(dāng)前正著力加大線下分銷市場布局，松鼠具備品牌+價格雙重競爭優(yōu)勢，當(dāng)前分銷鋪市率具備充足提升空間，產(chǎn)品邊界持續(xù)拓展，分銷模式順利跑通有望打開線下市場空間。
分銷拓展前期利潤承壓，遠(yuǎn)期結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)有望帶動利潤率提升。松鼠25Q1利潤同比-22.5%，凈利率同比-2.0pct至6.4%，預(yù)計主因春節(jié)錯期，禮盒銷售占比下降，以及分銷拓展前期投入費(fèi)用支持市場。其中毛利率同比0.7pct至26.7%，與年貨節(jié)季節(jié)性波動相關(guān)，長期視角看，公司發(fā)展分銷，有望以結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)帶動未來毛利率提升。銷售費(fèi)用率同比+2.4pct至18.7%，預(yù)計與年貨節(jié)期間電商費(fèi)用投放及分銷拓展前期費(fèi)用投放增加相關(guān)，預(yù)計未來分銷順利拓展后，費(fèi)用有望逐步退坡。
日銷拓展重點(diǎn)催化，零售變革深度參與。25Q1春節(jié)錯期的影響告一段落，后續(xù)回歸日銷環(huán)節(jié)更多關(guān)注分銷的拓展進(jìn)程，松鼠以“高端性價比”切入市場，以性價比貨盤體系、多品類集約供應(yīng)重塑線下分銷體系，且已具備全國化品牌認(rèn)知、線上爆品孵化經(jīng)驗，有望打開線下長期成長空間。當(dāng)前零售渠道正在快速變革，折扣業(yè)態(tài)加速發(fā)展，松鼠4月10日公告擬以1.1億元增資及受讓松鼠愛折扣60%的股權(quán)，同時公司正打磨“一分利便利店”，有望深度參與零售行業(yè)變革。松鼠當(dāng)前在國內(nèi)已建設(shè)弋江、無為、天津、簡陽等集約基地，在海外的采購與供應(yīng)鏈布局持續(xù)進(jìn)行，建設(shè)東南亞工廠，有望進(jìn)一步深化上游供應(yīng)鏈優(yōu)勢。
盈利預(yù)測：我們預(yù)計公司2025-2027年營收分別同比+25.2%/+24.9%/+19.7%至133.0/166.1/198.9億元，歸母凈利潤分別同比+10.3%/+33.3%/+25.4%至4.5/6.0/7.5億元，看好公司線下市場拓展帶來的成長性，以及零售變革遠(yuǎn)期催化，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：渠道拓展不及預(yù)期，新品推廣不及預(yù)期，市場競爭加劇。
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