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海瀾之家發(fā)布2024年報(bào)及1Q25業(yè)績(jī)：2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收209.6億元（yoy-2.7%），歸母凈利潤(rùn)21.6億元（yoy-26.9%），基本符合我們此前預(yù)期（22.9億元）。1Q25營(yíng)收61.9億元（yoy+0.2%），歸母凈利潤(rùn)9.4億元，（yoy+5.5% ），增速回正。利潤(rùn)分配方面，公司擬派發(fā)24年末期股息0.18元/股，連同中期股息0.23元/股，全年分紅率達(dá)91.2%，延續(xù)高分紅政策。公司作為國(guó)內(nèi)男裝龍頭品牌，穩(wěn)固服裝主業(yè)，加碼運(yùn)動(dòng)賽道，加快全球化步伐，積極探索京東奧萊新業(yè)態(tài)、培育電商/海外新增長(zhǎng)引擎，我們看好其未來(lái)發(fā)展，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　多品牌、全渠道協(xié)同，京東奧萊/電商/海外業(yè)務(wù)成新增長(zhǎng)引擎
　　分品牌看，24年主品牌、海瀾團(tuán)購(gòu)、其他品牌（包含斯搏茲旗下的FCC和京東奧萊業(yè)務(wù)）營(yíng)收分別同比-7.2%/-2.5%/+32.4%至152.7/22.2/26.7億元，公司堅(jiān)持多品牌戰(zhàn)略，積極布局京東奧萊第二增長(zhǎng)曲線。渠道方面，24年線下營(yíng)收157.4億元，門店共計(jì)7,178家，其中直營(yíng)店占總門店27.5%；線上營(yíng)收同比+35.6%至44.2億元，持續(xù)構(gòu)建全渠道營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)。此外，公司還積極布局海外市場(chǎng)，24年海外地區(qū)營(yíng)收同比+30.8%至3.55億元。
　　毛利維持穩(wěn)健，期間費(fèi)用率擾動(dòng)盈利能力
　　24年公司毛利率同比持平為44.5%。費(fèi)用方面，銷售費(fèi)用率同比+2.9pct至23.1%，主因直營(yíng)門店增加以及廣告和團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)費(fèi)用增加；管理費(fèi)用率同比+0.5pct至4.9%，受斯搏茲并表及固定資產(chǎn)處置的影響；研發(fā)費(fèi)用率同比+0.4pct至1.4%，主因期內(nèi)創(chuàng)研中心建設(shè)及海瀾致+項(xiàng)目所涉及的研發(fā)投入增加。整體來(lái)看，凈利-3.2pct至10.4%。此外，1Q25凈利率同比+0.8pct至15.1%，在1Q24高基數(shù)下依然實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，盈利能力環(huán)比回升。
　　存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比上升，受斯搏茲并表影響
　　24年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+47天至330天，主因斯搏茲并表以及24暖冬導(dǎo)致主品牌冬裝存貨增加；貨幣資金同比-42.9%至67.9億元，或因額外增加的中期分紅及斯搏茲業(yè)務(wù)影響所致。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們維持2025/26年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為27.8/31.1億元，引入2027年預(yù)測(cè)值33.9億元。參考Wind 2025EPE可比公司一致預(yù)期為17.0x，考慮到公司主品牌穩(wěn)步發(fā)展，同時(shí)積極布局京東奧萊開啟第二增長(zhǎng)曲線，我們維持2025E17.5x PE，維持目標(biāo)價(jià)10.15元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）零售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；2）消費(fèi)復(fù)蘇弱于預(yù)期；3）海外拓展不及預(yù)期；4）京東奧萊發(fā)展不及預(yù)期。