>> 華創(chuàng)證券-伊利股份(600887)2024年報(bào)&2025年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q1扣非超預(yù)期，盈利改善看全年-250430
| 上傳日期： |
2025/4/30 |
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pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
歐陽(yáng)予,董廣陽(yáng),范子盼 |
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事項(xiàng)：
公司發(fā)布2024年報(bào)及2025年一季報(bào)。24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1153.9億，同比-8.24%，歸母凈利84.5億，同比-18.9%，扣非歸母凈利60.1億，同比-40.0%，24Q4營(yíng)收266.6億，同比-7%，歸母凈利-24.2億，同比-330%，扣非歸母凈利-24.98億，同比-259%。25Q1營(yíng)收329.4億，同比+1.46%，歸母凈利48.7億，同比17.7%，扣非歸母凈利46.3億，同比+24.2%。同時(shí)，公司擬A股每股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣1.22元（含稅），現(xiàn)金紅利總額為77.3億，分紅率91.4%，疊加回購(gòu)金額合計(jì)84.8億，占?xì)w母凈利潤(rùn)的100.4%。
評(píng)論：
24Q4渠道備貨謹(jǐn)慎液奶延續(xù)承壓，商譽(yù)減值大幅拖累盈利表現(xiàn)。分產(chǎn)品看，24Q4液體乳/奶粉及奶制品/冷飲產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收174.8/83.5/3.77億元，同比13.1%/+8.7%/+23.7%，今年雖春節(jié)提前，但需求疲軟下經(jīng)銷(xiāo)商備貨謹(jǐn)慎，液奶仍延續(xù)承壓，奶粉業(yè)務(wù)受益于需求回暖、公司競(jìng)爭(zhēng)力突出，Q4延續(xù)高增，冷飲在淡季低基數(shù)上實(shí)現(xiàn)高增。24Q4毛利率30.8%，同比-0.69pcts，預(yù)計(jì)主要為規(guī)模效應(yīng)減弱及節(jié)前推動(dòng)部分新鮮度管理；銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為18.12%/4.09%/1.18%/0.02%，同比-0.63/-0.37/+0.14/-0.43pcts，精益費(fèi)投和嚴(yán)控費(fèi)用之下，費(fèi)率優(yōu)化明顯。資產(chǎn)減值損失占收入比重-14.96%，同比-11.38pcts，主要系計(jì)提澳優(yōu)乳業(yè)商譽(yù)減值30.37億，同時(shí)Q4仍集中計(jì)提大包粉減值、信用減值等損失，顯著拖累盈利。此外，其他收益、投資凈收益、公允價(jià)值變動(dòng)凈收益占收入比重同比-0.36/-0.67/+1.07pcts亦對(duì)盈利有小幅擾動(dòng)，最終凈利率為-9.13%，同比-12.31pcts，若剔除澳優(yōu)商譽(yù)減值計(jì)算凈利率為0.67%，同比2.52pcts。
25Q1營(yíng)收逆勢(shì)正增、扣非提升大超預(yù)期。分產(chǎn)品看，25Q1液體乳/奶粉及奶制品/冷飲產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收196.4 /88.1/41.1億元，同比-3.1%/+18.6%/-5.3%。其中，預(yù)計(jì)低溫奶實(shí)現(xiàn)正增，常溫奶中白奶、乳飲料表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于常溫酸奶；奶粉及奶制品中，嬰配粉、成人粉、奶酪、westland多點(diǎn)開(kāi)花，均迎來(lái)高增；冷飲業(yè)務(wù)高基數(shù)下相對(duì)承壓。25Q1毛利率為37.7%，同比+1.88pcts，預(yù)計(jì)主要奶粉等高盈利業(yè)務(wù)占比提升及成本下行共同貢獻(xiàn)；銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為16.97%/3.78%/0.58%/-0.71%，同比-1.55/-0.7/+0.13/+0.1pcts，費(fèi)投持續(xù)優(yōu)化。故25Q1毛銷(xiāo)差大幅擴(kuò)大3.42pcts，扣非凈利率為14.05%，同比+2.57pcts，提升幅度大超預(yù)期。但因24Q1因出售煤礦資產(chǎn)確認(rèn)一次性投資收益影響，25Q1投資凈收益占收入比重同比-7.95pcts，致25Q1凈利率15.0%，同比-3.33pcts。
25年公司輕裝上陣，經(jīng)營(yíng)目標(biāo)積極，兌現(xiàn)多有抓手。根據(jù)公告，公司25年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)為收入/利潤(rùn)總額為1190/126億，同比+2.8%/+24%，預(yù)計(jì)25年凈利率目標(biāo)為9.0%（以綜合稅率為15%測(cè)算），符合前期規(guī)劃。營(yíng)收端看，常溫奶去年庫(kù)存去化充分，低溫奶依靠產(chǎn)品創(chuàng)新有望延續(xù)正增，預(yù)計(jì)液奶穩(wěn)中略增；奶粉及奶制品中，嬰配粉需求持續(xù)回暖、公司份額延續(xù)提升，成人粉發(fā)力高端產(chǎn)品成效初現(xiàn)，奶酪業(yè)務(wù)BC雙輪渠道；冷飲業(yè)務(wù)則去年集中去化年內(nèi)有望正增，共同助力目標(biāo)達(dá)成。盈利端，一方面，去年集中去庫(kù)、配合奧運(yùn)營(yíng)銷(xiāo)部分推升費(fèi)投壓力，今年公司加大精益費(fèi)投管理，且渠道庫(kù)存去化到位、商譽(yù)減值到位；另一方面，當(dāng)前上游奶牛存欄穩(wěn)步去化，25H2奶價(jià)有望企穩(wěn)回升，公司買(mǎi)贈(zèng)促銷(xiāo)及噴粉減值等壓力有望同步減輕，盈利改善趨勢(shì)明確。
投資建議：盈利改善趨勢(shì)明確，預(yù)計(jì)全年目標(biāo)達(dá)成無(wú)虞，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)?？紤]今年公司輕裝上陣，Q1開(kāi)門(mén)紅表現(xiàn)已超預(yù)期，Q2起報(bào)表基數(shù)逐步降低，經(jīng)營(yíng)有望逐步加速，預(yù)計(jì)全年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)達(dá)成無(wú)虞，我們給予25-27年EPS預(yù)測(cè)為1.69/1.83/1.97元（前次25-26年預(yù)測(cè)為1.78/1.94元），對(duì)應(yīng)PE為17/16/15倍。當(dāng)前股息率為4.4%，且考慮未來(lái)公司資本開(kāi)支有望維持低位，現(xiàn)金流改善背景下分紅預(yù)期穩(wěn)中有升，維持目標(biāo)價(jià)36元，對(duì)應(yīng)25年21倍PE，為大眾品板塊優(yōu)質(zhì)配置標(biāo)的，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原奶價(jià)格持續(xù)下行等
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