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英特爾CEO陳立武于Foundry Direct 25大會展示公司代工業(yè)務最新進展。陳表示18A節(jié)點已試產(chǎn)，預計今年稍后量產(chǎn)；公司正攜手領先客戶推進14A節(jié)點（1.4納米）。作為18A后續(xù)制程，14A采用升級版背面供電PowerDirect，已有多家客戶計劃流片其測試芯片。成熟節(jié)點方面，英特爾基于22FFL推出16納米工藝（目前已量產(chǎn)級流片），并與聯(lián)電合作開發(fā)12納米節(jié)點，預計27年于亞利桑那工廠量產(chǎn)。此外，公司深化與EDA和IP合作伙伴關系，拓展芯粒聯(lián)盟（Chiplet Alliance）和價值鏈聯(lián)盟（Value Chain Alliance）。
　　18A以背部供電+GAA與臺積電N2正面交鋒
　　18A（1.8納米）已試產(chǎn)，且Panther Lake或為首發(fā)平臺，有望25年底推出。首批18A產(chǎn)品于俄勒岡生產(chǎn)，后續(xù)或拓展至亞利桑那工廠。18A首次采用PowerVia背面供電與RibbonFET環(huán)繞柵極技術（GAA）。PowerVia通過芯片背面供電，簡化電線設計；RibbonFET采用四個被柵極完全包圍的垂直納米片，提升性能與晶體管密度。我們認為18A將與TSMCN2直接競爭，后者不采用背供，僅采用3個垂直的納米片GAA結構。18A具備速度與功耗優(yōu)勢，而TSMC在晶體管密度和成本控制方面占優(yōu)。TSMC下一代A16將引入SPR（Super Power Rail）背部供電技術，作為N2P的衍生版本，預計26年底量產(chǎn)。18A-P作為18A衍生高性能版本，每瓦性能提升5-10%，已完成早期流片；其兼容18A設計規(guī)則，便于客戶遷移。18A-PT則引入Foveros Direct 3D垂直鍵合，采用無凸點銅對銅連接與TSV互聯(lián)。公司正與EDA及IP廠商合作，完善工具與模塊支持，簡化客戶導入流程。
　　英特爾14A挑戰(zhàn)臺積電A14；Foveros Direct 3D對壘SoIC-X 14A為18A后續(xù)制程，已在研，但未公布明確時間表。英特爾已向14A客戶提供PDK早期版本。14A業(yè)內(nèi)首次采用High-NAEUV光刻技術，而TSMC競品A14預計28年推出，或不采用該技術。14A將引入第二代背面供電技術PowerDirect以替換PowerVia；通過專用觸點將電力直接輸送至晶體管源極與漏極，較Nano TSV連接方案更高效。TMSCA14預計亦不采用背供設計。Foveros Direct 3D技術與TSMC已用于AMD 3DV-Cache的封裝方案類似，在關鍵互連密度上已達到同等水平。AMD采用TMSCSoIC-X技術，目前支持4.5-9微米凸點間距，預計27年將縮窄至3微米。若英特爾Foveros Direct 3D能按計劃量產(chǎn)，或顯著提升其在先進封裝領域的競爭力。Clearwater Forest將成為首個采用該技術的產(chǎn)品，具體間距尚未公布。
　　維持25年PS 2.3x，目標價28.3美元，重申“買入” 
　　我們維持盈利預測和28.3美元目標價，對應25年2.3x PS（基于制程執(zhí)行不確定性及AI布局滯后性，給予相對可比公司均值4.6X折價）。重申買入。
　　風險提示：AI落地不及預期、行業(yè)競爭激烈、情景測算存在偏差。