>> 國海證券-三只松鼠(300783)2025年一季報點評：線下分銷穩(wěn)步推進，費率提升致短期利潤承壓-250501
| 上傳日期： |
2025/5/1 |
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| 250KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉潔銘,秦一方 |
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事件:
2025年4月28日，三只松鼠發(fā)布2025年一季報：2025Q1公司實現(xiàn)營收37.23億元，同比+2.13%；歸母凈利潤2.39億元，同比-22.46%；扣非歸母凈利潤1.62億元，同比-38.31%。
投資要點:
春節(jié)錯期影響下，收入增速放緩。2025年Q1公司營收37.23億元，同比+2.13%，收入增速放緩，主要系受到春節(jié)錯期的影響，綜合2024Q4和2025Q1來看，公司營收同比+16%。4月10日，公司公告擬以1.1億元增資及受讓松鼠愛折扣60%的股權，逐步完善“制造、品牌、零售”一體化布局。
毛利率維穩(wěn)，費率提升致短期利潤承壓。2025Q1公司毛利率為26.74%，同比-0.66pct，基本保持穩(wěn)定，預計系公司通過全球直采堅果原料及提升自產(chǎn)比例抵消了部分堅果原料價格上漲。從費用端來看，公司2025年Q1銷售/管理/研發(fā)費用率分別為18.67%/1.76%/0.15%，分別同比+2.41pct/+0.43pct/持平。銷售費率上行預計系公司線下分銷處于投入期，需要增加市場費用及銷售人員費用，以及短視頻電商投放費用的增加；管理費用率增加主要系新增折舊及攤銷費用影響。綜上，2025Q1公司實現(xiàn)歸母凈利率6.42%，同比-2.04pct。
關注后續(xù)公司在渠道、產(chǎn)品、供應鏈上的進展。展望后續(xù)，渠道端，公司線下分銷加速下沉，我們認為Q2在低基數(shù)預計能實現(xiàn)較高的收入增長彈性。產(chǎn)品端，公司有望通過品類結構優(yōu)化及日銷渠道建設平抑季節(jié)波動帶來的影響，通過孵化多個品牌進軍多個品類賽道。供應鏈端，公司持續(xù)以“一品一鏈”為核心，圍繞規(guī)模化品類構建全鏈條的新供給體系，國內供應鏈集約基地繼“東區(qū)、北區(qū)、西南”后新增華南，從而實現(xiàn)本地化品類工廠布局，有望提升堅果、零食自產(chǎn)比例，并優(yōu)化運輸費用。
盈利預測及投資評級：目前公司改革進展順利，在“高端性價比”總戰(zhàn)略牽引下，形成“D+N”的全渠道協(xié)同體系。展望后續(xù)，公司發(fā)力分銷渠道，線下短板有望迎來改善，多品牌布局提升收入彈性。利潤端，公司不斷加碼上游供應鏈及下游零售商，有望實現(xiàn)利潤改善。但考慮到當前仍處于費用投入期，我們調整對公司的盈利預測，預計公司2025-2027年營業(yè)收入為133.20/170.19/200.57億元，同比+25%/+28%/+18%；歸母凈利潤4.50/6.64/8.62億元，同比+10%/+48%/+30%；EPS分別為1.12/1.66/2.15元，對應PE分別為24/16/12X，維持“買入”評級。
風險提示：1）行業(yè)競爭加??；2）渠道拓展不及預期；3）成本上行風險；4）原材料價格波動風險；5）食品安全事件等。
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