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事件：公司2024年實(shí)現(xiàn)收入360.1億元，同比+12.8%，歸母凈利潤(rùn)122.4億元，同比+17.3%；其中24單Q4實(shí)現(xiàn)收入46.5億元，同比-10.2%，歸母凈利潤(rùn)8.9億元，同比-11.3%。25Q1公司實(shí)現(xiàn)收入165.2億元，同比+7.7%，歸母凈利潤(rùn)66.5億元，同比+6.2%，2024年及25Q1業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期。
　　24年青花平穩(wěn)增長(zhǎng)，腰部產(chǎn)品發(fā)力提速。1、分價(jià)位看，2024年中高價(jià)酒類實(shí)現(xiàn)營(yíng)收265.3億元，同比+14.3%，其中銷量同比+13.0%，噸價(jià)同比+1.2%；預(yù)計(jì)青花20/25增速高于整體，腰部產(chǎn)品巴拿馬、老白汾發(fā)力提速。其他酒類實(shí)現(xiàn)收入93.4億元，同比+9.4%，預(yù)計(jì)主要系玻汾放量貢獻(xiàn)。2、分區(qū)域看，2024年省內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入135.0億元，同比+11.7%，省內(nèi)大本營(yíng)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)；省外實(shí)現(xiàn)收入223.7億元，同比+13.8%，省外占比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)至62.4%，預(yù)計(jì)長(zhǎng)三角、珠三角市場(chǎng)延續(xù)穩(wěn)健成長(zhǎng)。3、24Q4公司主動(dòng)控貨，有效降低渠道庫(kù)存；25Q1春節(jié)旺季期間，青花20表現(xiàn)穩(wěn)健，老白汾延續(xù)較快增長(zhǎng)，順利實(shí)現(xiàn)開門紅。
　　盈利能力保持穩(wěn)定，現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異。1、24年公司毛利率提升0.9個(gè)百分點(diǎn)至76.2%；整體費(fèi)用率提升0.7個(gè)百分點(diǎn)至14.7%，其中銷售費(fèi)用率上升0.3個(gè)百分點(diǎn)至10.3%，管理費(fèi)用率提升0.3個(gè)百分點(diǎn)至4.0%，全年凈利率提升1.3個(gè)百分點(diǎn)至34.0%。2、25Q1公司毛利率同比上升1.3個(gè)百分點(diǎn)至78.8%，銷售費(fèi)用率提升1.8個(gè)百分點(diǎn)至9.2%，主要系“汾享禮遇”的經(jīng)銷商費(fèi)用集中兌付，25Q1凈利率下降0.6個(gè)百分點(diǎn)至40.3%。3、25Q1銷售現(xiàn)金收現(xiàn)137.9億元，同比-2.9%；截至25Q1末公司合同負(fù)債58.2億元，同比+4.1%，行業(yè)去庫(kù)存周期下，現(xiàn)金流略顯承壓。
　　24年韌性彰顯，25年行穩(wěn)致遠(yuǎn)。1、25Q1汾酒實(shí)現(xiàn)收入162.1億，同比+8.2%，預(yù)計(jì)青花系列整體穩(wěn)健，腰部老白汾等貢獻(xiàn)主要增量，汾酒依托強(qiáng)大的品牌勢(shì)能和多點(diǎn)開花的產(chǎn)品矩陣，高基數(shù)下依舊實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，順利實(shí)現(xiàn)開門紅。2、在優(yōu)秀管理層的帶領(lǐng)下，24年公司順利實(shí)現(xiàn)汾酒復(fù)興第一階段目標(biāo)，全國(guó)市場(chǎng)布局持續(xù)優(yōu)化；25年是汾酒復(fù)興綱領(lǐng)第二階段的開局之年，公司堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的工作總基調(diào)，規(guī)劃25年?duì)I業(yè)收入繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為135.9億元、150.8億元、166.9億元，EPS分別為11.14元、12.36元、13.68元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為18倍、17倍、15倍。汾酒品牌勢(shì)能持續(xù)釋放，產(chǎn)品矩陣多點(diǎn)開花，穩(wěn)健增長(zhǎng)確定性高，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。