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央行發(fā)布2025年1季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。海外方面，央行關(guān)注國際金融市場波動，并強(qiáng)調(diào)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策路徑存在不確定性;國內(nèi)方面，央行認(rèn)為“實(shí)現(xiàn)今年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展預(yù)期目標(biāo)有潛力、有支撐”。本次報(bào)告包含5個(gè)增量信息，值得市場關(guān)注:
　　第一，提出“降低銀行負(fù)債成本”。我們認(rèn)為有兩層含義:一是流動性將呈現(xiàn)充裕;二是繼續(xù)推動存款利率下行。專欄1中央行明確流動性投放工具的角色定位:短期工具包括7天期逆回購、臨時(shí)隔夜正、逆回購;中期包括MLF、買斷式逆回購、結(jié)構(gòu)性工具;長期包括降準(zhǔn)和國債買賣。在二季度保持流動性充裕的背景下，不同期限工具將搭配使用，呈現(xiàn)凈投放狀態(tài)，資金利率存在下行空間。商業(yè)銀行凈息差呈現(xiàn)持續(xù)下行，2024年末已下滑至1.52%，存款利率仍需下行以降低銀行負(fù)債成本，保持合理凈息差。預(yù)計(jì)二季度存款利率可能迎來新一輪調(diào)節(jié)。
　　第二，刪除“更好把握存量與增量的關(guān)系，注重盤活存量金融資源”。適度寬松基調(diào)下，2025年金融總量將保持合理增長，呈現(xiàn)信貸供給端持續(xù)發(fā)力,央行穩(wěn)健擴(kuò)表。今年1季度的金融數(shù)據(jù)已呈現(xiàn)非常明顯的供給端發(fā)力特征，這種趨勢將大概率延續(xù)，未來的1-2個(gè)季度M2、信貸以及社融有望實(shí)現(xiàn)積極擴(kuò)張。
　　第三，明確貨幣政策支持消費(fèi)的發(fā)力點(diǎn)在服務(wù)消費(fèi)的供給端。央行通過結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具,將引導(dǎo)信貸重點(diǎn)支持服務(wù)消費(fèi)的供給端，主要包括文體旅游、養(yǎng)老托育、醫(yī)療健康、住宿餐飲、教育培訓(xùn)、居民服務(wù)等，以及縣域服務(wù)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和物流配送體系。可以使用的工具除了剛創(chuàng)設(shè)的5000億元的服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款，也可能推出新型的政策性金融工具，用于解決消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和物流配送體系建設(shè)項(xiàng)目的資本金問題。
　　第四，長債風(fēng)險(xiǎn)仍是重要關(guān)切。專欄4聚焦利率風(fēng)險(xiǎn)管理，央行再次強(qiáng)調(diào)國債市場,特別是長期國債市場會因交易價(jià)格波動,面臨利率風(fēng)險(xiǎn)。央行提出“當(dāng)前我國債券市場定價(jià)效率、機(jī)構(gòu)債券投資交易和風(fēng)險(xiǎn)管理能力仍有待提升”。我們認(rèn)為避免長債過于快速下行仍是貨幣政策的重要目標(biāo)，“保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵(lì)作用”。長債如果過于快速下行,一是過度消耗央行正常的降息操作空間，二是收益率曲線走向平坦化會壓縮銀行凈息差，三是不利于保持中美利差在合意水平,給人民幣匯率帶來貶值壓力，四是帶來羊群效應(yīng)導(dǎo)致交易過度擁擠，容易引發(fā)利率風(fēng)險(xiǎn)。
　　第五，論證中國政府債務(wù)擴(kuò)張具備可持續(xù)性。專欄5提出可以從政府部門資產(chǎn)負(fù)債表視角，采用“廣義政府部門”概念來評估政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。與美國、日本相比，中國廣義政府部門擁有龐大的國有資產(chǎn)和較低的政府負(fù)債水平,中國政府債務(wù)擴(kuò)張仍有可持續(xù)性。我們認(rèn)為三季度是增量財(cái)政政策推出的重要時(shí)間窗口，貨幣政策將保持流動性充裕，配合財(cái)政政策協(xié)同發(fā)力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1.政策理解不到位的風(fēng)險(xiǎn)
　　2.央行貨幣政策超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
　　3.政府債券發(fā)行不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
　　4.美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)