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盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司作為江蘇白酒龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、省內(nèi)渠道精耕及省外擴(kuò)張步伐穩(wěn)步推進(jìn)，未來有望實(shí)現(xiàn)份額再提升、規(guī)模再增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年攤薄EPS分別為2.99/3.28/3.58元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE約16.3/14.8/13.6倍，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　蘇派名酒首屈一指，以緣之名繼往開來。公司前身是江蘇國(guó)營(yíng)高溝酒廠，高溝釀酒源于西漢、盛于明清，改制后于1996和2004年分別創(chuàng)立今世緣、國(guó)緣品牌。公司品牌內(nèi)涵獨(dú)特鮮明，依托“緣文化”定位，發(fā)展初期聚焦婚喜宴市場(chǎng)，此后憑借政商務(wù)、企事業(yè)團(tuán)購(gòu)優(yōu)勢(shì)不斷贏得市場(chǎng)份額，此后逐步滲透深耕流通渠道。2009年公司推出國(guó)緣V3（次高端）和V6（高端）兩款產(chǎn)品，2018年煥新上市。2019年公司首創(chuàng)清雅醬香型白酒，推出國(guó)緣V9參與高端價(jià)格帶競(jìng)爭(zhēng)。2023年公司營(yíng)收突破百億。2016-2024年?duì)I業(yè)總收入和歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR為20.75%/20.77%，在20家同業(yè)公司中排名第3/8位。公司持續(xù)發(fā)力，長(zhǎng)遠(yuǎn)布局未來150億營(yíng)收的戰(zhàn)略目標(biāo)。
　　開系穩(wěn)固V系培育，結(jié)構(gòu)升級(jí)仍有空間。1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)步提升：2019-2024年公司產(chǎn)品收入CAGR排序?yàn)?00元及以上特A+類（22%）>100-300元特A類（17%）>50-100元A類（6%）>其他酒，2024年前兩者收入占比升至94%。2）各價(jià)位均有成熟單品享成長(zhǎng)紅利：2016-2021年，公司聚焦資源打造國(guó)緣四開大單品，充分享受次高端價(jià)位擴(kuò)容紅利，目前在500元中度賽道規(guī)模和成長(zhǎng)勢(shì)頭領(lǐng)先。2021-2023年，大眾酒消費(fèi)氛圍相對(duì)更好，對(duì)開、淡雅等產(chǎn)品帶動(dòng)特A類收入增長(zhǎng)提速（2023年增速高達(dá)37%），2024年增速雖下降但保持良性增長(zhǎng)。此外，V系發(fā)力高端，V3做銷量、V9做形象，近兩年銷售氛圍逐漸提升，有望成為第二增長(zhǎng)曲線。
　　省內(nèi)精耕省外拓點(diǎn)，區(qū)域擴(kuò)張穩(wěn)扎穩(wěn)打。1）省內(nèi)自北向南擴(kuò)張：公司在省內(nèi)份額不斷提升，與洋河差距逐漸縮小，2019和2024年，今世緣和洋河在江蘇省內(nèi)收入比例約1:2.3和1:1.2。2019-2024年公司省內(nèi)各大區(qū)收入CAGR排序?yàn)樘K中（26%）>淮海（24%）>蘇南（18%）>淮安（16%）>南京（16%）>鹽城（15%）。南京和淮安是省內(nèi)第一和第二大市場(chǎng)，2024年貢獻(xiàn)約42%的營(yíng)收，兩大成熟市場(chǎng)基本盤穩(wěn)固，未來有望持續(xù)貢獻(xiàn)核心營(yíng)收。蘇中和蘇北大區(qū)近年增長(zhǎng)相對(duì)較快，蘇南大區(qū)穩(wěn)步培育，未來增量空間可觀。2）省外打造樣板市場(chǎng)：公司省外基數(shù)小，成長(zhǎng)空間廣。2019-2024年公司省外收入CAGR（25%）>省內(nèi)收入CAGR（18%），2024年省外收入占比8%。2024年安徽和山東等重點(diǎn)市場(chǎng)銷售規(guī)模突破2億元，千萬級(jí)地市數(shù)量持續(xù)增加，板塊市場(chǎng)銷售占比顯著提升。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)不及預(yù)期。