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事件:今世緣公司公告2024年報和2025一季報。2024年實現營業(yè)收入115億元，同比+14.3%;歸母凈利潤34億元，同比+8.8%。2025Q1營業(yè)收入51億元，同比+9.2%;歸母凈利潤16億元，同比+7.30%6。
　　2024年穩(wěn)健增長，2025Q1穩(wěn)健開局:2024年雖然未完成年初設定的總營收122億元、凈利潤37億元左右的目標，但考慮行業(yè)需求變化，公司2024年整體業(yè)績表現仍屬穩(wěn)健。2025年公司經營目標總營業(yè)收入同比增長5%-12%,凈利潤增幅略低于收入增幅。從2025Q1業(yè)績情況來看,考慮去年Q1高基數，我們認為全年達成目標概率較高。
　　高低價位段產品均衡發(fā)展:分產品，2024年特A+類（出廠價300元+)/特A類(出廠價100-300元)分別實現收入75/34億元,分別同比+15.20%/+16.6%。兩個價格帶產品收入增速并沒有明顯差距，表明省內消費升級仍有空間，以及公司產品矩陣向上向下發(fā)展游刃有余，包括高價位的V系和大眾價位的淡雅等均有較好增長，四開、對開穩(wěn)定基本盤。2025Q1特A+類/特A類收入分別同比+6.6%/+17.4%，大眾價位產品增長相對較快，300元以上價位增長相對平緩或與國緣四開、對開停貨有關。由于今年國緣V系聚焦V3加快放量，我們認為特A+類收入增速在后續(xù)季度有望提升。
　　省內精耕攀頂，省外提速發(fā)展:2024年公司在江蘇省內實現收入106億元，同比+12.6%;省外收入9.3億元，同比+27.4%。2024年省內收入進一步與競爭對手縮小差距（洋河2024年省內收入130億元，同比-11.2%）。通過精耕細作，省內各區(qū)域發(fā)展穩(wěn)健，增速位于9%-22%區(qū)間，其中蘇中大區(qū)、鹽城大區(qū)增速較快。2025Q1省內收入同比+8.5%，各區(qū)域相對增長趨勢與2024年差異不大，僅淮海大區(qū)呈增長走弱趨勢。2025年公司省內市場堅持“精耕攀頂”不動搖，我們預計2025年公司省內份額將繼續(xù)提升。2024年公司省外業(yè)務增長較快，省外市場已有實質性突破。2025Q1省外收入同比+19%。公司提出2025年確保省外市場增速明顯高于省內市場增速，我們預計省外業(yè)務全年將保持較快增長勢頭。
　　整體盈利能力小幅下降:2024年公司歸母凈利率29.6%，同比-1.5pct，為近4年首次呈下降趨勢。其中毛利率同比-3.6pcts，銷售費用率同比-2.2pcts.兩項結合看比較明顯的變化是公司在2024年結算折扣較多，結合合同負債變化，我們認為公司加大了對經銷商盈利和現金流支持。2025Q1利潤和費用指標仍呈現此趨勢。存量競爭環(huán)境下加大費用投入以獲取更多份額屬于是積極的經營策略。公司計劃2025年凈利潤增幅略低于收入增幅，同時也強調保持利潤增長與經營質量的動態(tài)平衡，我們預計2025年凈利率小幅下降。
　　投資建議∶我們看好公司在2025年在省內繼續(xù)提升份額以及省外市場的快速發(fā)展。根據最新業(yè)績調整盈利預測,預計2025-27年EPS分別為3.00/3.31/3.68元，2025/4/30收盤價47.4元對應P/E分別為16/14/13倍，維持推薦評級。
　　風險提示:江蘇省經濟受加征關稅負面影響進而影響白酒消費需求的風險。