>> 招商證券-今世緣(603369)Q4主動紓壓，Q1開門紅良好，競爭優(yōu)勢延續(xù)-250430
| 上傳日期： |
2025/5/1 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
劉成 |
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2024年公司收入/歸母凈利潤115.5/34.1億元，同比+14.3%/+8.8%，24年主動控貨四季度下滑，25Q1開門紅表現(xiàn)良好。銷售提升均價下行，性價比消費產(chǎn)品增長較快。省內(nèi)蘇中市場延續(xù)高增長，省外加速突破。結構下移成本提升致使毛銷差下降，盈利能力略有下降。主動紓壓，競爭優(yōu)勢延續(xù)，我們下調(diào)25-27年EPS預測2.97、3.17、3.48元，繼續(xù)維持“強烈推薦”評級。
24年主動控貨四季度下滑，25Q1開門紅表現(xiàn)良好。2024年公司收入/歸母凈利潤115.5/34.1億元，同比+14.3%/+8.8%，單Q4同比-7.6%/-34.8%/-34.8%，四季度公司加大控貨力度，收入利潤同比下滑。25Q1收入/歸母凈利潤51.0/16.4億元，同比+9.2%/+7.3%，24Q4+25Q1合并收入/歸母凈利潤67.0/19.7億，同比+4.6%/-3.1%，符合此前預期。2024年公司現(xiàn)金分紅15.0億元，分紅比例44%，略有提升。24Q4+25Q1現(xiàn)金回款76.6億，同比+10.8%，25Q1末合同負債5.4億元，環(huán)比下降10.6億元，同比-45%。
銷售提升均價下行，性價比消費產(chǎn)品增長較快。2024年今世緣白酒銷量、噸價分別同比+19.5%、-4.4%，銷量增長驅(qū)動收入增長。分產(chǎn)品看，24年特A+類/特A類/A類/B類/CD類分別實現(xiàn)收入74.9/33.5/4.2/1.4/0.7億元，分別同比+15.2%/+16.6%/+2.0%/-11.1%/-14.6%。核心大單品四開穩(wěn)中有增，V3消費者培育取得一定成效、對開、淡雅受益性價比消費，增速相對更快，特A類增速快于整體。25Q1特A+類有所降速，特A+類/特A類/A類/B類/CD類分別同比+6.6%/+17.4%/+3.3%/-3.8%/-38.3%。
省內(nèi)蘇中市場延續(xù)高增長，省外加速突破。分區(qū)域看，24年淮安/南京/蘇南/蘇中/鹽城/淮海/省外收入分別同比+12.3%/+11.7%/+9.5%/+21.2%/+15.6%/+9.1%/+27.4%，25Q1分別同比+9.0%/+5.2%/+9.2%/+15.2%/+12.6%/+3.2%/19.0%，蘇中、省外市場快速增長取得突破。從經(jīng)銷商數(shù)量看，24年省內(nèi)、省外分別凈變動+114、+53個，25Q1省內(nèi)、省外分別凈變動+23、+16個，省內(nèi)經(jīng)銷商延續(xù)增長態(tài)勢，省外經(jīng)銷商由減轉(zhuǎn)增，截至25Q1末省內(nèi)、省外分別有636、613個經(jīng)銷商，省外聚焦樣板市場、核心客戶。
結構下移成本提升致使毛銷差下降，盈利能力略有下降。由于噸價下降及噸成本上升，2024年公司毛利率74.7%，同比-3.6pcts，其中特A+類/特A類/A類/B類/CD類毛利率分別同比-2.8/-5.7/-8.9/-8.4/-0.7pcts。24年銷售費用率/管理費用率分別同比-2.2/-0.2pcts，24年綜合促銷費金額有所下降，主要系部分產(chǎn)品折扣結算以成本形式體現(xiàn)，24年歸母凈利率29.6%，同比-1.5pct。2025Q1公司毛利率73.6%，同比-0.6pcts。銷售費用率/管理費用率分別同比-0.9/-0.1pcts，25Q1歸母凈利率32.2%，同比-0.6pct，結構下降疊加貨折增加，盈利能力有所下降。
投資建議：主動紓壓，競爭優(yōu)勢延續(xù)，維持“強烈推薦”評級。公司旺季主動控貨，釋放部分渠道包袱，業(yè)績有所承壓，但國緣品牌份額和勢頭在省內(nèi)依然是提升趨勢。公司省內(nèi)優(yōu)勢地位明顯，基本盤越來越牢固，品牌勢能持續(xù)積累，后續(xù)經(jīng)濟好轉(zhuǎn)、商務需求恢復，國緣400-600元價格帶升級單品有望跑出。我們下調(diào)25-27年EPS預測2.97、3.17、3.48元，當前股價對應25年16倍PE，繼續(xù)維持“強烈推薦”評級。
風險提示：省內(nèi)競爭加劇、省外擴張受阻、新品推廣不及預期
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