>> 申萬宏源-5月流動性：可以更加樂觀-250511
| 上傳日期： |
2025/5/11 |
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| 928KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
黃偉平 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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寬松政策兌現(xiàn)為5月流動性揭開良好序幕。5月7日國新辦舉辦新聞發(fā)布會，介紹“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場穩(wěn)預(yù)期”有關(guān)情況。其中，央行潘功勝行長宣布了三類十項貨幣政策措施，意味著寬松政策從預(yù)期走向落地，為5月流動性揭開了良好序幕。
5月資金中樞回落，保持積極樂觀。多視角看待，5月流動性均可保持積極樂觀，資金中樞或向政策利率附近逐步回歸。
匯率掣肘逐步打開。近期即期匯率已從高于中間價修復(fù)至靠近于中間價，穩(wěn)匯率壓力大幅緩解，對資金利率的制約明顯緩和，或也構(gòu)成此次政策利率降息的重要時機。
上半年政府債供給高峰即將到來，貨幣配合之下流動性壓力難復(fù)現(xiàn)。（1）回顧四月來看，流動性投放已較為慷慨，同時以凈投放5000億元1YMLF替換凈回籠的5000億元3M買斷式逆回購，改善銀行負債結(jié)構(gòu)，已然偏鴿。（2）五月伊始，三類十項一攬子措施公布，雙降落地，流動性無虞，并且此次降準的生效于5月15日，與5月中開啟的國債發(fā)行高峰也有所對應(yīng)，體現(xiàn)貨幣與財政之間的精細化配合。
2025年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告刪除了關(guān)于“資金空轉(zhuǎn)”表述。5月資金面無虞再添助力。
5月并非信貸大月，流動性自發(fā)需求或并不大。這或?qū)恿鲃有宰园l(fā)寬松，從歷年存單收益率走勢也可見一斑。
此外，值得關(guān)注的是，2025年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告將上一季度表述“引導(dǎo)貨幣市場利率圍繞政策利率中樞平穩(wěn)運行，逐步理順由短及長的利率傳導(dǎo)關(guān)系”，改為“發(fā)揮中央銀行政策利率引導(dǎo)作用”。這或許意味著今后可能會較少看到前幾年資金利率向下偏離政策利率中樞的情況，而7天逆回購操作利率作為銀行獲取流動性的邊際利率，或進一步發(fā)揮引導(dǎo)作用，其他利率理論上應(yīng)在此基礎(chǔ)上進行定價，因而資金利率接近于政策利率或小幅高于政策利率，或成為常態(tài)。
擇機恢復(fù)國債買入操作應(yīng)如何看待？或在等待更加合適的時機。第一，該表述與1月暫停國債買入之時基本一致，并未給出太多額外的增量信息。第二，結(jié)合4月28日國新辦新聞發(fā)布會，央行層面首次將“擇機降準降息”改稱“適時降準降息”，預(yù)示了時機已至，5月7日降準降息隨即落地。而在國債買入的恢復(fù)上繼續(xù)沿用“擇機”，或代表時機還尚未成熟。第三，降準即將落地，當(dāng)前流動性環(huán)境較為寬裕，也暫時擠出了國債買入恢復(fù)的可能性。第四，歷史經(jīng)驗看，下半年國債凈供給的高峰或大于上半年，因此以國債買入的恢復(fù)用于下半年貨幣財政配合，或更加匹配。
寬松交易的空間或已打開。5月7日一攬子措施落地后，資金與存單收益率均跟隨下行，短債收益率亦小幅下行，長債和超長債則在利好出盡的邏輯主導(dǎo)下，窄幅震蕩，暫時尚未形成突破。寬松交易下，曲線形態(tài)或進一步走向牛陡，在長端和超長端尚未形成突破的背景下挖掘國債、政金債非活躍券，以及行情較為滯后的地方債或為占優(yōu)策略。待曲線進一步走陡后，10年國債收益率回落至1.6%下方的可能性也有所增加，或仍可積極把握久期價值，等待利率下行的催化劑到來。
風(fēng)險提示：基本面變化超預(yù)期、流動性變化超預(yù)期、監(jiān)管政策超預(yù)期、外部風(fēng)險超預(yù)期。
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