>> 東吳證券-策略點評：全球市場觀察系列，關(guān)稅博弈下的港股與美股-250512
| 上傳日期： |
2025/5/12 |
大小： |
1740KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳夢,葛曉媛 |
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本周（2025年5月5日-2025年5月11日）發(fā)達市場轉(zhuǎn)跌，新興市場連續(xù)繼續(xù)上漲。從漲跌幅來看，發(fā)達市場小幅回落0.3%，新興市場上漲0.5%。
美股本周十分波折，在偏“鷹”的議息會議及貿(mào)易談判下，美股整體小幅震蕩下跌。其中標普500領(lǐng)跌（-0.5%），納指及道指跟跌，分別回落0.3%及0.2%。
一是，考慮到宏觀經(jīng)濟不確定性加大，美聯(lián)儲在5月9號選擇繼續(xù)“等待”，議息會議態(tài)度整體偏“鷹”。美聯(lián)儲釋放“觀望+警惕滯脹”的信號，政策轉(zhuǎn)向需等待更明確的通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)，而關(guān)稅政策的不確定性成為關(guān)鍵變量，主要是基于以下三點：一是，鮑威爾指出當前美國經(jīng)濟仍舊穩(wěn)健。二是，特朗普關(guān)稅政策遠超預期，未來宏觀不確定性加大。三是，美聯(lián)儲首次明確警告“失業(yè)率上升和通脹上升的風險均已增加”，暗示經(jīng)濟進入滯漲的風險加劇。因此今年以來，美國連續(xù)第三次暫停降息。
二是貿(mào)易談判。一方面，英美確定達成首份關(guān)稅協(xié)議，將英國汽車進口到美國的額外25%關(guān)稅降至最高10%。而這也釋放出特朗普的“底線”信號，即10%的基準關(guān)稅，這也是美國財政“降本增效”的確定性收入來源；另一方面，中美將在瑞士會談的消息，修復市場風偏。
短期內(nèi)，我們認為美股以震蕩為主。一是，美國政府近期對外貿(mào)易政策繼續(xù)釋放緩和信號，美股已經(jīng)完全修復了由宏觀環(huán)境不確定性造成的下跌。不過，貿(mào)易協(xié)議尚未落地、談判存在不確定性，疊加地緣的不確定性，尤其是印巴局勢等，短期市場波動或?qū)⒊掷m(xù)反復。二是，觀察下周4月美國通脹數(shù)據(jù)。如果通脹粘性較強，降息門檻或?qū)⑻岣?，美?lián)儲延遲降息預期。此外，VIX恐慌指數(shù)雖然回落至25下方，短期風險情緒緩釋，但仍高于年初水平，謹慎情緒仍在。
中長期來看，有望回歸由經(jīng)濟基本面和企業(yè)盈利韌性所驅(qū)動的運行邏輯，我們認為美股拐點可能出現(xiàn)在Q3。企業(yè)盈利方面，截至2025年5月11日，美股一季報披露近78%，盈利整體表現(xiàn)好于預期（盈利意外達6.6%）。不過Q2盈利指引走弱，目前市場對全年盈利增速預期維持在9.5%左右，反映出企業(yè)對消費端和貿(mào)易政策前景持謹慎態(tài)度。但是我們認為，美國下半年將集中釋放好消息利好企業(yè)盈利，比如企業(yè)降稅、美聯(lián)儲降息及退出QT等，因此中長期仍看好美股反彈機會。
本周港股繼續(xù)反彈，恒指已連續(xù)四周上漲，本周上漲1.6%。恒生科技本周下跌1.2%。
5月7日，國新辦發(fā)布了一攬子金融政策，政策時點超預期，促進港股強勢反彈。而后港股主要以震蕩為主，周末中美談判、印巴沖突使得市場短期風偏收緊。下周美國通脹數(shù)據(jù)、國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭財報情況都加大了市場波動預期。我們目前對港股整體持謹慎樂觀態(tài)度，港股外部風險邊際改善，但整體壓力仍在。
1、盡管短期出現(xiàn)中美關(guān)稅階段性緩和信號，雙方進入談判進程，但談判過程中仍有諸多變數(shù)。市場普遍認為中美貿(mào)易談判進程不是一蹴而就。
2、美股仍有下探風險。標普500已基本收復對等關(guān)稅以來所有跌幅，繼續(xù)反彈有壓力。特朗普關(guān)稅策略可能反復，美股企業(yè)盈利二季度仍有壓力，以及美聯(lián)儲降息時點不及預期等都會持續(xù)干擾市場。如果美股反彈進程不及預期，甚至出現(xiàn)大幅回調(diào)，仍會影響港股風險偏好。
3、港股反彈還需增量資金和持續(xù)政策刺激。當前增量資金主要以南向為主，香港本地資金和海外資金還有增配空間。
全球主要黃金ETF增持數(shù)量繼續(xù)減少，主要12只黃金ETF中5支增持，其中流入最多的是華安易富黃金ETF（$1.5億美元），其次是iShares黃金信托（$1.0億美元），第三是SPDRMiniShares黃金信托（$0.7億美元），其中主要增持國家集中在中國；全球主要黃金ETF有5支在減持，是美國的SPDR黃金信托（-$6.0億美元），愛爾蘭的Invesco實物黃金ETC（-$3.3億美元），德國的Xetra黃金ETF（-$0.5億美元）。
機構(gòu)邊際小幅減持黃金，散戶邊際小幅增持黃金。其中SPDR黃金信托的黃金持有量約33盎司(周環(huán)比-0.7%)，SPDRMinishares黃金信托的黃金持有量約4.4盎司(周環(huán)比+0.5%)
全球股票及債券ETF凈流入加速：全球股票型ETF凈流入$131億美元（邊際+$29億美元），全球債券ETF凈流入$157億美元（邊際+$91億美元）；分國別來看，資金向歐洲集中，美國持續(xù)凈流出。發(fā)達市場中，歐洲股票ETF凈流入最多（$35.4億美元），其次是日本，尤其是美國股票本周持續(xù)凈流出（-$19.6億美元）；新興市場中，中國本周持續(xù)凈流出，其中中國股票ETF凈流出最多（-$2.2億美元）。
全球股票ETF行業(yè)類別中，凈流入行業(yè)Top3:金融、醫(yī)療保健和公用事業(yè)；凈流出行業(yè)Top3:科技、材料和能源。
下周重點關(guān)注數(shù)據(jù)及事件：1）5月13日美國4月CPI；2）5月15日美國零售銷售數(shù)據(jù)
風險提示：美國經(jīng)濟超預期大幅下滑，美聯(lián)儲政策超預期，全球地緣政治風險超預期，特朗普政策反復，歷史經(jīng)驗不代表未來，數(shù)據(jù)統(tǒng)計及測算的誤差風險。
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