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事件：美國公布2025年4月最新通脹數(shù)據(jù)。其中CPI同比上升2.3%，環(huán)比上升0.2%，均不及市場預期；核心CPI同比上升2.8%，基本符合市場預期；環(huán)比上升0.2%，不及市場預期。
　　通脹水平再度回落，但核心通脹基本穩(wěn)定
　　1.總體通脹再次下降，且環(huán)比上升幅度不及預期。美國4月CPI同比上升2.3%，環(huán)比上升0.2%；核心CPI同比上漲2.8%，環(huán)比上升0.2%?？偟目?，美國通脹連續(xù)3個月回落，但核心通脹不再同步回落，且環(huán)比增速開始向上，雖然幅度不及預期，但市場對美國通脹的擔憂或難進一步緩解。往后看，隨著特朗普關稅政策的效果逐漸體現(xiàn)，美國居民部門的物價成本或將持續(xù)抬升，美國通脹水平上行的壓力將會增大。
　　2.能源通脹繼續(xù)為負，核心商品對去通脹貢獻度由負轉正。具體而言，4月能源項同比下降3.7%，降幅較3月份擴大0.4個百分點；4月份食品項同比上升2.8%，較3月份下降0.2個百分點。核心CPI方面，4月核心CPI同比上升2.8%，較3月基本持平。核心商品同比增速較3月上升0.25個百分點至0.13%；核心服務同比上升3.59%，較3月份下降約0.09個百分點，基本持平。
　　3.通脹后續(xù)或將開啟向上，且斜率高度不確定?？偟目?，4月CPI數(shù)據(jù)顯示美國通脹繼續(xù)回落，但核心通脹的保持堅挺，特別是核心商品通脹的反彈，顯示美國去通脹進程或將很快面臨逆轉。從美聯(lián)儲關注的超級核心服務通脹來看，4月份同比、環(huán)比增速分別較3月份下降0.12個百分點、提升0.45個百分點。往后看，隨著基數(shù)效應的基本消失，總體通脹水平下行的階段或已結束，核心通脹亦是如此。此外，雖然特朗普政府的關稅政策有所緩和，但整體稅率仍較2024年大幅提升，短期美國通脹水平或將面臨不小的反彈壓力，且向上的斜率面臨高度的不確定性。
　　關稅對通脹的沖擊或已初顯端倪，美聯(lián)儲降息尚需時日
　　4月通脹數(shù)據(jù)對市場而言或已不再重要，但核心商品通脹的上行，或顯示關稅的沖擊已經(jīng)開始顯現(xiàn)，需關注居民通脹預期的變化與可能的價格上漲。
　　第一，4月CPI數(shù)據(jù)雖然超預期下行，但由于關稅政策已經(jīng)生效，核心商品通脹的上行，或顯示關稅對通脹的沖擊已經(jīng)有所顯現(xiàn)。雖然4月CPI數(shù)據(jù)有所回落，但這一方面或受能源價格的下行影響，且整體下行幅度有限；另一方面，關稅政策主要沖擊的是核心商品通脹，而由前述分析可知，4月美國核心商品通脹已經(jīng)出現(xiàn)逆轉，或顯示相關的關稅沖擊已經(jīng)開始顯現(xiàn)。
　　第二，雖然美國企業(yè)目前仍有一定庫存，但在關稅稅率提升的背景下，后續(xù)漲價趨勢或較為確定，疊加居民通脹預期上行，美聯(lián)儲降息尚需時日。雖然當前美國企業(yè)仍有一定的庫存，短期內(nèi)為了維護住客戶需求，漲價幅度或不明顯。但由于特朗普政府目前的關稅稅率仍大大超過2024年的水平，在庫存耗盡時，美國企業(yè)有很大概率將會選擇轉嫁成本給消費者，漲價趨勢是較為確定的。
　　基準情形下，我們認為在居民通脹預期相對較高的背景下，美聯(lián)儲降息尚需時日，首次降息可能會在9月，全年降息1-2次，且有可能不及預期。
　　風險提示：國際局勢緊張引發(fā)通脹超預期，美國經(jīng)濟超預期衰退。