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事件：夢百合發(fā)布2024年報(bào)以及2025年一季報(bào)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入84.49億元，同比增長5.94%；歸母凈利潤為-1.51億元，同比下降242.04%；扣非后歸母凈利潤為-2.80億元，同比下降376.84%。其中，24Q4當(dāng)季公司營業(yè)總收入23.24億元，同比增長2.80%；歸母凈利潤為0.02億元，同比增長124.68%；扣非后歸母凈利潤為-1.22億元，同比下降401.02%。
　　2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.43億元，同比增長12.31%；歸母凈利潤為0.59億元，同比增長196.22%；扣非后歸母凈利潤為0.58億元，同比增長206.80%。
　　營收穩(wěn)健增長，全球化布局成效顯著，歐洲市場表現(xiàn)亮眼
　　2024年公司堅(jiān)持“產(chǎn)能全球化、品牌國際化”的發(fā)展戰(zhàn)略，持續(xù)推進(jìn)全球化布局，平衡海內(nèi)外市場發(fā)展。盡管國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢嚴(yán)峻，但公司仍然實(shí)現(xiàn)營收穩(wěn)健增長。2024年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入84.49億元，同比增長5.94%。1）分產(chǎn)品看，2024年公司床墊業(yè)務(wù)收入為44.15億元，同比增長10.95%；沙發(fā)業(yè)務(wù)收入為11.55億元，同比增長1.15%；臥具業(yè)務(wù)收入為5.96億元，同比下降4.08%；電動(dòng)床業(yè)務(wù)收入為6.42億元，同比下降1，11%；枕頭業(yè)務(wù)收入為6.06億元，同比下降0.25%。2）分渠道看，2024年公司經(jīng)銷商營收為3.79億元，同比下降1.88%；直營店?duì)I收22.03億元，同比下降0.65%；線上營收17.96億元，同比增長37，61%；大宗業(yè)務(wù)營收38.53億元，同比增長0.10%。3）分地區(qū)看，2024年公司海外營收67.50億元，同比增長6.68%，其中，歐洲市場表現(xiàn)亮眼，主營業(yè)務(wù)連續(xù)兩年增長超雙位數(shù)，北美市場逐步止跌企穩(wěn)，主營收入降幅較上年收窄12.20pct；24年國內(nèi)營收14.82億元，同比增長3.55%。其中，公司自主品牌內(nèi)銷主營業(yè)務(wù)收入11.27億元，同比增長3.55%，線上、線下渠道同比分別增長6.00%、5.47%。
　　銷售投入增加短期壓制盈利，25Q1迎來修復(fù)拐點(diǎn)
　　盈利能力方面，24年公司毛利率為36.85%，同比下降1.50pct；其中，24Q4公司毛利率為35.85%，同比下降7.13pct。25Q1公司毛利率為39.37%，同比增長0.84pct。
　　期間費(fèi)用方面，24年公司期間費(fèi)用率為34.96%，同比增長0.74pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為23.48%/6.53%/1.67%/3.26%，同比分別+1.67/-0.65/+0.22/-0.50pct。24Q4公司期間費(fèi)用率為34.92%，同比下降3.22pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為25.19%/7.26%/1.89%/0.59%，同比分別+1.36/-0.17/+0.41/-4.84pct，其中銷售費(fèi)用率增長主要系銷售渠道費(fèi)用和電商運(yùn)營相關(guān)費(fèi)用增加所致。25Q1公司期間費(fèi)用率為34.78%，同比下降0.71pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為25.10%/5.96%/1.60%/2.12%，同比分別+0.68/-0.99/+0.31/-0.71pct。
　　24年公司凈利率為-2.12%，同比下降3.64pct；其中，24Q4公司凈利率為-0.54%，同比下降0.31pct。25Q1公司凈利率為2.59%，同比增長1.41pct。
　　關(guān)稅沖擊本土產(chǎn)能優(yōu)勢凸顯，產(chǎn)能布局與市場拓展并舉
　　美國加征對等關(guān)稅政策對公司短期銷售影響有限。25Q1公司大宗業(yè)務(wù)收入同比增長4.21%，未因美國大客戶合作停止而下滑。關(guān)稅政策促使客戶更加重視供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性，目前公司在美東、美西的工廠運(yùn)營良好，美西二廠在建，美國產(chǎn)能儲(chǔ)備充足，美國加征對等關(guān)稅政策一定程度上有利于公司美國本土產(chǎn)能優(yōu)勢發(fā)揮，并承接因轉(zhuǎn)口貿(mào)易受限而轉(zhuǎn)移的訂單，進(jìn)一步提升在美國市場的份額。同時(shí)，公司的產(chǎn)能全球化布局已發(fā)展成型，公司通過在美國、西班牙、泰國等地建設(shè)生產(chǎn)基地和銷售平臺(tái)，完善海外渠道布局，有望在貿(mào)易摩擦中尋求更多的市場機(jī)遇。未來公司將加強(qiáng)區(qū)域市場開發(fā)和渠道建設(shè)，積極拓展新客戶，組建區(qū)域營銷團(tuán)隊(duì)，強(qiáng)化本地化運(yùn)營，靈活調(diào)整營銷策略，提升區(qū)域市場競爭力，推動(dòng)ODM業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。
　　投資建議：國內(nèi)記憶綿床墊龍頭，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)能全球布局和品牌國際化，關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)下美國本土產(chǎn)能優(yōu)勢稀缺，國內(nèi)自主品牌有望受益國補(bǔ)加速發(fā)展。我們預(yù)計(jì)夢百合2025-2027年?duì)I業(yè)收入為94.16、104.97、115.78億元，同比增長11.45%、11.47%、10.30%；歸母凈利潤為2.61、3.70、4.61億元，同比增長272.09%、42.09%、24.58%，對應(yīng)PE為17.4x、12.2x、9.8x，給予25年19xPE,對應(yīng)目標(biāo)價(jià)8.68元，給予買入-A的投資評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原料價(jià)格、海運(yùn)費(fèi)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；市場拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；中美貿(mào)易摩擦升級風(fēng)險(xiǎn)。