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公司發(fā)布2024年年報(bào)以及2025年一季報(bào)：2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.68億元，同比增-1.71%；實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤(rùn)0.83億元，同比增-32.57%，基本每股收益0.87元。2025年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.7億元，同比增1.5%；實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤(rùn)0.21億元，同比增-37.71%。
　　2024年下半年銷售錄得負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)銷模式下的銷售額減少是主要拖累。此外，長(zhǎng)江以北市場(chǎng)的銷售額減少，也對(duì)整體構(gòu)成拖累。2024年三、四季度公司的營(yíng)收分別同比下降1.17%和11.93%，2025年一季度營(yíng)收增長(zhǎng)轉(zhuǎn)正。2024年直營(yíng)銷售額8.09億元，同比增4.34%；經(jīng)銷銷售額10.51億元，同比增-6.04%。公司直接運(yùn)營(yíng)維護(hù)的傳統(tǒng)大客戶基本盤仍然穩(wěn)固，銷售實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；經(jīng)銷客戶服務(wù)的中小餐飲、團(tuán)餐、酒店餐等市場(chǎng)出現(xiàn)下滑，表明這部分市場(chǎng)的需求波動(dòng)較大、競(jìng)爭(zhēng)也更加激烈。此外，2024年公司的大客戶數(shù)量仍有所增長(zhǎng)：截至2024年年末，公司的大客戶數(shù)量173家，較上年同期增加8.81%，大客戶數(shù)量增長(zhǎng)是維護(hù)基本盤的有力保障。除經(jīng)銷模式的拖累外，長(zhǎng)江以北市場(chǎng)的銷售額減少，對(duì)整體也形成拖累：2024年，長(zhǎng)江以北市場(chǎng)的銷售額5.21億元，同比減少9.41%，銷售權(quán)重由30.25%降至27.88%。
　　2024年毛利率微降，直營(yíng)利潤(rùn)空間進(jìn)一步被壓縮。2024年，公司錄得綜合毛利率23.38%，較2023年微降0.03%。其中，直營(yíng)毛利率20.02%，同比下降0.99%；經(jīng)銷毛利率25.97%，同比上升0.91%。盡管直營(yíng)銷售額實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但直營(yíng)毛利率下降，意味著服務(wù)大客戶的利潤(rùn)空間進(jìn)一步被壓縮。相對(duì)直營(yíng)而言，經(jīng)銷模式的毛利率較高，但中小餐飲、團(tuán)餐和酒店餐市場(chǎng)的進(jìn)入門檻相對(duì)低，導(dǎo)致供應(yīng)端競(jìng)爭(zhēng)激烈。2025年一季度，公司的銷售毛利率進(jìn)一步下降，同比降1.03個(gè)百分點(diǎn)至24.42%。
　　冷凍調(diào)理菜肴品類以及線上銷售的收入和盈利均錄得增長(zhǎng)。2024年，冷凍調(diào)料菜肴實(shí)現(xiàn)銷售額1.42億元，同比增273.39%；該品類錄得毛利率14.87%，同比提升1.78%。冷凍調(diào)料菜肴的銷售占比在2024年達(dá)到7.6%，占比小但是增長(zhǎng)快，未來有望成為增長(zhǎng)的有生力量。2024年，線上銷售額0.42億元，同比增96.14%；線上銷售實(shí)現(xiàn)毛利率39.04%，同比升高7.07%。線上銷售的毛利率較高，銷售額增長(zhǎng)較快，對(duì)于線下銷售的低毛利和低增長(zhǎng)形成補(bǔ)充。
　　公司著力培育經(jīng)銷市場(chǎng)，銷售費(fèi)率升高，經(jīng)銷商數(shù)量增加較快。2024年，公司的經(jīng)銷商數(shù)量較2023年增加26.74%，達(dá)到1953家。相對(duì)直營(yíng)來說，經(jīng)銷模式要求較多的銷售投入，因而隨著經(jīng)銷規(guī)模擴(kuò)大，公司的銷售費(fèi)率也在升高：2024年公司的銷售費(fèi)率同比增加0.72個(gè)百分點(diǎn)至5.4%；2025年一季度，公司的銷售費(fèi)率同比升高2.12個(gè)百分點(diǎn)至8.01%。
　　投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)公司2025、2026、2027年的每股收益為1.03元、1.13元和1.22元，參照5月16日收盤價(jià)26.93元，對(duì)應(yīng)的市盈率分別為26.03倍、23.85倍和22.00倍，維持公司“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，供應(yīng)端議價(jià)能力弱，盈利進(jìn)一步下滑；餐飲市場(chǎng)景氣度較低迷，需求不足，導(dǎo)致銷售額下降。潛在的食品安全問題造成品牌價(jià)值受到損傷。