>> 國盛證券-固定收益定期：信用行情開啟，如何搶券？-250525
| 上傳日期： |
2025/5/26 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉,王春囈 |
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5月以來，受降準(zhǔn)降息落地、中美加征關(guān)稅暫緩影響，長端利率震蕩走弱。5月7日，央行、金監(jiān)局、證監(jiān)會舉行介紹“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場穩(wěn)預(yù)期”有關(guān)情況，潘行長宣布將降準(zhǔn)0.5個百分點(diǎn)，預(yù)計釋放長期流動性約1萬億元；下調(diào)政策利率0.1個百分點(diǎn)，或帶動LPR同步下行0.1個百分點(diǎn)。降準(zhǔn)降息落地后，利率下行幅度有限，反而走出利多出盡的行情。此外，5月12日，中美均取消91%的反制關(guān)稅并暫緩24%的對等關(guān)稅，保留加征的10%關(guān)稅，市場擔(dān)憂寬貨幣能否延續(xù)。5月20日，國有六大行宣布下調(diào)存款利率，3年和5年均下調(diào)25bp，同時LPR調(diào)降10bp，作為政策利率下調(diào)的延續(xù)。5月23日，國債利率發(fā)飛，顯示配置需求較弱。總體看，5月以來，10年國債震蕩上行，4月30日-5月23日，10年國債累計上行約10bp至1.72%。
利率震蕩上行的同時，信用債表現(xiàn)較強(qiáng)，各期限信用利差全線收窄。從4月初特朗普加征關(guān)稅以來，10年國債在1.65%附近震蕩近一個月，五月以來小幅震蕩上行，而震蕩市中信用行情逐步開啟，4/30-5/23，信用債收益率普遍下行，降準(zhǔn)降息落地后，短端信用債利率下行幅度更大，1Y二永、1Y城投債和產(chǎn)業(yè)債下行多超過10bp，且信用利差主動壓縮，非金信用利差普遍收窄6-17bp，二永利差收窄3-11bp。
往后看，信用補(bǔ)漲動能如何？
今年以來，信用債市場機(jī)構(gòu)行為更為謹(jǐn)慎，信用利差下行并不順暢。今年以來，市場波動加劇，消耗理財浮盈，疊加理財整改推進(jìn)，理財對流動性較弱的信用債的偏好降低。此外，作為超長信用債的主要配置盤，今年保險保費(fèi)收入增速較低，導(dǎo)致長端信用債配置力量不足。而基金為主的交易盤往往順勢而為，在利差保護(hù)較薄、市場波動較大的環(huán)境下，對信用債的交易同樣較為謹(jǐn)慎。因此，今年以來，信用利差收窄有限，尤其是5年及以上信用利差，補(bǔ)漲跟隨性較弱。
后續(xù)，信用行情或圍繞“存款搬家”展開，信用利差將趨勢性收窄。機(jī)構(gòu)行為方面，隨著存款利率下調(diào)，資產(chǎn)將逐步向存款以外的非銀產(chǎn)品轉(zhuǎn)移，如理財、債基、貨基等，非銀機(jī)構(gòu)配置需求將提升，4月理財增量過萬億，5月仍攀升，中旬突破31萬億，理財規(guī)模持續(xù)上升。相對收益方面，短期內(nèi)利率債缺乏下行動力，低位窄幅震蕩缺乏賺錢效應(yīng)，做多前期漲幅有限的信用，或?qū)⒊蔀闄C(jī)構(gòu)的一致策略，預(yù)計信用利差將逐步收窄。
另外，理財當(dāng)前業(yè)績比較基準(zhǔn)仍需票息資產(chǎn)，但需警惕六月季節(jié)性回表的影響。據(jù)普益標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)顯示，4月全市場新發(fā)理財產(chǎn)品中，開放式產(chǎn)品平均業(yè)績比較基準(zhǔn)為2.12%，封閉式產(chǎn)品平均業(yè)績比較基準(zhǔn)為2.61%；所有在售理財產(chǎn)品來看，4月全市場開放式理財產(chǎn)品平均業(yè)績比較基準(zhǔn)為2.38%，封閉式理財產(chǎn)品平均業(yè)績比較基準(zhǔn)為2.61%。5月以來，已有上百只理財產(chǎn)品業(yè)績比較基準(zhǔn)區(qū)間下調(diào)，但負(fù)債端相較資產(chǎn)端變化更為滯后，在信用債供給受限、票息資產(chǎn)稀缺的背景下，理財仍有動力增厚收益。但季度末理財季節(jié)性回表，會對信用利差帶來階段性擾動，需對配置節(jié)奏有所把控。
按照信用行情傳導(dǎo)規(guī)律，由短及長、由強(qiáng)到弱，建議關(guān)注3Y信用下沉和3-5Y拉久期的機(jī)會。5月23日，城投債和產(chǎn)業(yè)債2Y及以內(nèi)利差基本接近前低，可挖掘空間有限。按照信用行情的傳導(dǎo)規(guī)律，預(yù)計更長久期、更低等級的信用利差將逐漸收窄，建議關(guān)注1）2YAA-、3YAA城投債，分別較前低有15bp、19bp下行空間，且到期時間的安全邊際較高；2）負(fù)債端較為穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)，逐步布局4-5Y高等級非金信用債，等待信用行情的演繹；3）4-5YAAA-和AA+二永攻守兼?zhèn)洌钌杏袎嚎s空間，同時流動性較好。
風(fēng)險提示：政策變化超預(yù)期、數(shù)據(jù)統(tǒng)計口徑存在誤差、贖回負(fù)反饋超預(yù)期。
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