>> 西南證券-債券市場跟蹤周報(bào)：當(dāng)50年國債“發(fā)飛”遇上存款搬家-250526
| 上傳日期： |
2025/5/26 |
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| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
西南證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊杰峰 |
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市場震蕩上行，期限利差有所走擴(kuò)。上半周市場走勢主要圍繞存款利率調(diào)降展開：受存款利率下調(diào)預(yù)期驅(qū)動(dòng)，周一利率整體下行；而國有行正式下調(diào)存款利率后，市場情緒有所消化，周二利率回吐部分下行幅度。下半周交易邏輯重新回歸資金面和財(cái)政供給，收益率呈現(xiàn)震蕩上行格局：央行5月超額續(xù)作3750億元MLF，但資金利率整體仍有上行壓力；周五50年期超長特國發(fā)行遇冷，市場對(duì)供給壓力的擔(dān)憂升溫，長端利率繼續(xù)反彈。全周來看，市場呈現(xiàn)“短強(qiáng)長弱”格局，期限利差有所走擴(kuò)。
存貸利率非對(duì)稱降息，存單提價(jià)再現(xiàn)。5月20日，1年期和5年期LPR分別調(diào)降10BP，當(dāng)日國有行同步宣布下調(diào)存款利率，其中，1年及2年期存款利率降幅為15BP，3年及5年期定存利率降幅為25BP。此次非對(duì)稱降息的主要目的或在于進(jìn)一步緩解銀行目前面臨的息差壓力，但考慮到如儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)、理財(cái)產(chǎn)品和基金產(chǎn)品等非銀產(chǎn)品暫未調(diào)降，金融脫媒可能進(jìn)一步加劇?！按婵畎峒摇北尘跋拢现車尚写鎲伟l(fā)行占比約58%，且國股行存單提價(jià)行為更加明顯，1年期存單分別平均提價(jià)了約2.94BP和3.83BP。
交易盤在市場調(diào)整期加倉7-10Y國債拉低加倉成本。上周長債調(diào)整過程中，主要交易盤均持續(xù)加倉拉低了其近期的加倉成本，其中農(nóng)商行、券商和其他機(jī)構(gòu)表現(xiàn)明顯。據(jù)測算，當(dāng)前主要交易盤的加倉成本中樞已整體上移至1.67%附近，該點(diǎn)位預(yù)計(jì)在短期內(nèi)可能將是多空雙方的重要博弈位置。上周保險(xiǎn)增持力度加強(qiáng)，但仍主要是10年以上地方債。
存款降息落地后，需更加聚焦市場流動(dòng)性。從政策節(jié)奏來看，儲(chǔ)備貨幣政策工具的實(shí)施或需等待后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證或財(cái)政供給壓力等因素觸發(fā)，短期內(nèi)政策端或難成為市場主線。而存款降息落地則將加劇金融脫媒現(xiàn)象，此次“存款搬家”或又恰逢政府債券的供給高峰，結(jié)合同業(yè)存單6月到期規(guī)模高達(dá)4.16萬億元，我們預(yù)計(jì)資金因素將對(duì)市場走勢產(chǎn)生擾動(dòng)，需重點(diǎn)關(guān)注：1）大型商業(yè)銀行負(fù)債端的穩(wěn)定性；2）政府債券供給的發(fā)行節(jié)奏與市場承接能力。
方向未明狀態(tài)下，“高勝率”組合或更適合資管產(chǎn)品負(fù)債端?，F(xiàn)階段左側(cè)博弈空間愈發(fā)狹窄，交易主要源自預(yù)期的相對(duì)變化，行情較快且持續(xù)時(shí)間較短，擇時(shí)難度較高；相比之下，右側(cè)追求確定性的投資方式則可能更加適合資管產(chǎn)品的負(fù)債端。從策略角度看，當(dāng)前我們更推薦配置票息資產(chǎn)，建議采取“票息+套息”的收益思路，采用中性久期的啞鈴組合，優(yōu)選挖掘2年期AA-/AA級(jí)信用債和10年期地方債作為底倉票息資產(chǎn)。另外，10年國開債活躍券（250205）與次活躍券（250210）的品種利差持續(xù)為正，其利差水平或指向換券行情在即，可適當(dāng)予以關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可能存在誤差；（2）模型運(yùn)行結(jié)果與實(shí)際結(jié)果可能存在誤差；（3）宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況超預(yù)期；（4）政策效果存在不確定性
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