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快手1Q業(yè)績：營收同比增長10.9%至326億，高于VA一致預(yù)期1.2% (下同)。毛利率同比改善0.3pct至54.6%，經(jīng)調(diào)整凈利潤同比增長4.4%至45.8億（超預(yù)期3%）。分業(yè)務(wù)看，直播、廣告、電商收入同比分別變動(dòng)14.4%、8.0%、15.2%。1Q海外業(yè)務(wù)首次實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤轉(zhuǎn)正。我們預(yù)期可靈25年收入有望超10億元，中長期催化包括AI變現(xiàn)潛力超預(yù)期兌現(xiàn)，以及AI賦能廣告投放效率提升。我們短期建議關(guān)注618廣告投放進(jìn)展。從財(cái)務(wù)層面看，我們預(yù)期2Q廣告同比增長12%；25年我們預(yù)測快手總收入上漲12.5%，直播有望加速增長（+8%），廣告收入和GMV分別增長13%和14.5%。維持“買入”評級。
　　可靈商業(yè)化加速落地：P端用戶ARPU和付費(fèi)率強(qiáng)勁增長
　　1Q可靈收入超1.5億元，我們預(yù)期25年收入有望超10億元。我們認(rèn)為，4月可靈上線2.0版本后，畫面質(zhì)量和流暢性大幅躍升，為客戶顯著降低視頻制作成本/時(shí)間。①戰(zhàn)略層面，4月快手已正式成立可靈AI事業(yè)部。②用戶層面，專業(yè)自媒體、廣告從業(yè)者等P端用戶付費(fèi)意愿較強(qiáng)，推動(dòng)用戶規(guī)模與ARPU高增，目前貢獻(xiàn)約70%可靈總收入。③可靈B端用戶突破1萬，且續(xù)費(fèi)率保持高位，覆蓋內(nèi)容平臺、廣告營銷、自動(dòng)化游戲開發(fā)等場景。④盈利方面，可靈AI已實(shí)現(xiàn)邊際利潤轉(zhuǎn)正（扣除顯卡等投入成本后），管理層預(yù)計(jì)25年AI戰(zhàn)略對利潤率影響可控在1-2pct內(nèi)。
　　1Q電商GMV穩(wěn)健增長，小說短劇帶來廣告收入增量
　　一季度電商和其他收入同比增速回升至15%，高于預(yù)期1%；GMV同比增長15%（符合預(yù)期），泛貨架電商占比30%。從運(yùn)營數(shù)據(jù)看，新入駐商家數(shù)量同比增長超30%，電商月活躍買家同比增長7%。1Q廣告收入同比增長8%（符合預(yù)期），UAX在外循環(huán)總消耗占比提至60%。1Q外循環(huán)廣告收入同比增速強(qiáng)勁；從日均廣告投放看，3月小說、短劇峰值達(dá)1200萬和3000萬元，一季度AIGC廣告素材也達(dá)到日均3000萬元。
　　盈利預(yù)測與估值
　　展望25-27年，我們上調(diào)快手收入預(yù)測1%、2%、2.1%，主系直播和可靈AI增速加快。我們微調(diào)經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤-0.2%、-0.1%、0%至206/250/283億，主系毛利率較低的直播收入占比提升。我們根據(jù)SOTP估值，給予目標(biāo)價(jià)70.94港元（前值69.44港元）。本次估值上調(diào)，主系我們預(yù)期直播收入加速，可靈遠(yuǎn)期貢獻(xiàn)更多收入。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：廣告加載率、直播電商和貨架電商增速不及預(yù)期。