>> 國(guó)盛證券-醫(yī)藥生物行業(yè)點(diǎn)評(píng)：從政策破冰到CRO供需重塑，把握預(yù)期差帶來的布局機(jī)會(huì)-250529
| 上傳日期： |
2025/5/30 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
張金洋,胡偌碧,徐雨涵 |
| 行業(yè)名稱： |
醫(yī)藥 |
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國(guó)內(nèi)CRO行業(yè)磨底多時(shí)，模糊的臨界變化點(diǎn)或已接近。在國(guó)內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的大背景下，CRO作為創(chuàng)新藥研發(fā)的重要支撐力量，近年來的發(fā)展備受關(guān)注，但是隨著外部環(huán)境的變化，CRO企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)了一些波動(dòng)，且已持續(xù)一段時(shí)間。本報(bào)告后半部分也對(duì)國(guó)內(nèi)臨床試驗(yàn)情況和頭部CRO企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行了一些圖表分析，供各位投資者參考。
上一波CRO產(chǎn)業(yè)景氣周期與下行成因回溯
回顧國(guó)內(nèi)CRO行業(yè)發(fā)展歷程，上一波產(chǎn)業(yè)景氣周期主要由創(chuàng)新藥大的產(chǎn)業(yè)浪潮驅(qū)動(dòng)。在政策支持、資本熱捧以及市場(chǎng)需求增長(zhǎng)的多重利好因素影響下，創(chuàng)新藥研發(fā)成為生物醫(yī)藥行業(yè)的熱門賽道。為了提高研發(fā)效率、降低研發(fā)成本，眾多藥企紛紛將部分研發(fā)環(huán)節(jié)外包給CRO企業(yè)，這使得CRO行業(yè)迎來了快速發(fā)展的黃金時(shí)期。一時(shí)間，CRO企業(yè)數(shù)量不斷增加，業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，行業(yè)整體呈現(xiàn)出繁榮景象。隨著行業(yè)的快速擴(kuò)張，供需兩端的問題逐漸暴露出來。
在供給端，大量資本涌入CRO行業(yè)，導(dǎo)致產(chǎn)能快速擴(kuò)張。CRO企業(yè)為了搶占市場(chǎng)份額，努力加大投入、擴(kuò)充團(tuán)隊(duì)、新建實(shí)驗(yàn)室，使得行業(yè)產(chǎn)能出現(xiàn)過?，F(xiàn)象。同時(shí)，由于行業(yè)內(nèi)企業(yè)技術(shù)水平參差不齊，服務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，企業(yè)之間陷入了價(jià)格戰(zhàn)的惡性循環(huán)，行業(yè)內(nèi)卷程度不斷加劇。
在需求端，資本市場(chǎng)融資通路不暢和醫(yī)藥政策成為制約行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素。創(chuàng)新藥研發(fā)具有投入大、周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高的特點(diǎn)，藥企需要持續(xù)的資金支持才能維持研發(fā)項(xiàng)目的推進(jìn)。然而，隨著資本市場(chǎng)環(huán)境的變化，退出、上市通路愈發(fā)困難，投資機(jī)構(gòu)對(duì)創(chuàng)新藥項(xiàng)目的投資變得更加謹(jǐn)慎，融資難度加大。許多創(chuàng)新藥企因資金短缺，不得不削減研發(fā)預(yù)算，減少對(duì)CRO企業(yè)的訂單需求或降低報(bào)價(jià)金額，直接導(dǎo)致CRO行業(yè)需求端出現(xiàn)萎縮，行業(yè)發(fā)展進(jìn)入一段下行期。
行業(yè)進(jìn)入去產(chǎn)能周期，U型底還會(huì)持續(xù)多久？過去一段時(shí)間，國(guó)內(nèi)CRO行業(yè)一直在艱難地進(jìn)行去產(chǎn)能過程。受訂單不足的影響，訂單價(jià)格也不斷走低，企業(yè)盈利能力受到削弱。在這一過程中，行業(yè)內(nèi)企業(yè)一直在努力尋求出路，試圖通過調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置等方式實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)。為了維持生存，部分處于競(jìng)爭(zhēng)弱勢(shì)的小型企業(yè)不得不裁員、關(guān)閉部分業(yè)務(wù)部門或?qū)嶒?yàn)室，以降低運(yùn)營(yíng)成本，乃至直接退出行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。但是這個(gè)過程是緩慢溫和的，行業(yè)整體仍處于供大于求的狀態(tài)。準(zhǔn)確判斷產(chǎn)業(yè)出清低點(diǎn)是困難的，盡管從行業(yè)認(rèn)知和市場(chǎng)預(yù)期角度來看，目前已處于一個(gè)極低的狀態(tài)，但行業(yè)何時(shí)能夠真正觸底反彈，仍然充滿不確定性。
穩(wěn)妥推動(dòng)科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)，需求端潛在變革拐點(diǎn)或已出現(xiàn)。近期，關(guān)于科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的說法引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。在科創(chuàng)板創(chuàng)立之初，就推出了“市值+研發(fā)”的第五套上市標(biāo)準(zhǔn)，邁出境內(nèi)資本市場(chǎng)允許無收入、未盈利的企業(yè)發(fā)行上市的第一步，助力創(chuàng)新型醫(yī)藥企業(yè)突破資金瓶頸、加速研發(fā)成果轉(zhuǎn)化。第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)則為，預(yù)計(jì)市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門批準(zhǔn)，市場(chǎng)空間大，目前已取得階段性成果。醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)需至少有一項(xiàng)核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開展二期臨床試驗(yàn)，其他符合科創(chuàng)板定位的企業(yè)需具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)并滿足相應(yīng)條件?？苿?chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)放寬了企業(yè)上市的財(cái)務(wù)要求，為創(chuàng)新藥企打開了新的融資通路，有助于解決創(chuàng)新藥企十分常見且會(huì)長(zhǎng)期面臨的資金短缺問題。
雖然從短期來看，政策落地需要時(shí)間，對(duì)行業(yè)的影響可能不會(huì)立竿見影，從獲得融資到啟動(dòng)新的研發(fā)項(xiàng)目、增加對(duì)CRO企業(yè)的訂單需求，需要一定的時(shí)間周期。但從長(zhǎng)期來看，政策有望成為改變未來需求端的邏輯拐點(diǎn)，一旦創(chuàng)新藥企的融資問題得到緩解，更多的資金投入勢(shì)必會(huì)帶動(dòng)CRO行業(yè)需求的增長(zhǎng)，且經(jīng)過一段時(shí)間的出清，頭部企業(yè)市場(chǎng)份額已經(jīng)得到了一定程度的擴(kuò)充。后續(xù)政策如何落地、市場(chǎng)如何反應(yīng)，還需要持續(xù)跟蹤和觀察，市場(chǎng)積極的變化往往是從早期就開始推演，科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)的推行是行業(yè)發(fā)展過程中一個(gè)值得關(guān)注的模糊臨界變化點(diǎn)。
投資建議：雖然行業(yè)仍處于去產(chǎn)能的艱難階段，基本面尚未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，但科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市政策所帶來的需求端邏輯變化預(yù)期，已足以引發(fā)市場(chǎng)對(duì)CRO行業(yè)未來發(fā)展的重新審視?；谝陨戏治?，我們推薦持續(xù)關(guān)注頭部CRO企業(yè)，如泰格醫(yī)藥、諾思格、昭衍新藥等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：訂單執(zhí)行不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)藥研發(fā)投入下降風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、新藥研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。
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