>> 國(guó)金證券-債市基本面點(diǎn)評(píng)報(bào)告：搶出口驅(qū)動(dòng)弱反彈-250531
| 上傳日期： |
2025/6/2 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
尹睿哲,趙心茹 |
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制造業(yè)PMI榮枯線下弱回升
本月制造業(yè)PMI在貿(mào)易摩擦的緩和下反彈0.5個(gè)點(diǎn)至49.5，仍然位于收縮區(qū)間。在“搶出口”效應(yīng)的帶動(dòng)下，除價(jià)格相關(guān)指標(biāo)與產(chǎn)成品庫(kù)存以外，其它分項(xiàng)指標(biāo)均有不同程度的回升，但從絕對(duì)水平來(lái)看，僅有生產(chǎn)指數(shù)落在榮枯線以上，這顯然與本月經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)邊際修復(fù)的原因有關(guān)。具體分析如下：
供給強(qiáng)于需求，外需強(qiáng)于內(nèi)需
搶出口驅(qū)動(dòng)的反彈。一般而言在金三銀四的春旺之后，高基數(shù)下5月經(jīng)濟(jì)活躍度大多呈現(xiàn)弱勢(shì)，近10年來(lái)5月生產(chǎn)指數(shù)平均環(huán)比回落0.2個(gè)點(diǎn)，而本月生產(chǎn)端逆勢(shì)反彈顯然與貿(mào)易摩擦的階段性緩和有關(guān)。在前期145%的關(guān)稅高壓下，出口利潤(rùn)難以保障，生產(chǎn)商選擇關(guān)停產(chǎn)線，降低開(kāi)工。而在進(jìn)入90天緩沖期，關(guān)稅壓力驟減但又伴隨后期政策的不確定下，廠商更傾向于恢復(fù)產(chǎn)線加速生產(chǎn)，搶在窗口期出貨?？紤]到貿(mào)易沖突緩和的時(shí)間點(diǎn)在5月12日，此后5月的PMI調(diào)查統(tǒng)計(jì)時(shí)間區(qū)間僅剩半月，沖突緩和后的外需回補(bǔ)在當(dāng)前統(tǒng)計(jì)區(qū)間內(nèi)可能還未釋放完畢，6月或還能見(jiàn)到出口相對(duì)樂(lè)觀的表現(xiàn)。
庫(kù)存上下游分化，價(jià)格仍然低迷
原材料庫(kù)存回補(bǔ)，產(chǎn)成品繼續(xù)降庫(kù)。上下游庫(kù)存走勢(shì)的分化可能有兩方面的原因：一是前期關(guān)稅沖擊下企業(yè)采購(gòu)受到影響，原材料庫(kù)存也在消耗后得不到及時(shí)補(bǔ)充，因此在當(dāng)前這個(gè)貿(mào)易沖突緩和的窗口期，企業(yè)試圖加大采購(gòu)量補(bǔ)充庫(kù)原材料庫(kù)存保障后續(xù)生產(chǎn)。二是后續(xù)外需的不確定下，企業(yè)生產(chǎn)量入為出，以短期交付為主，并不愿意保留過(guò)多的貨物積壓，所以產(chǎn)成品庫(kù)存仍然維持快速下行趨勢(shì)。供過(guò)于求局面下，價(jià)格提升難度大。
服務(wù)業(yè)強(qiáng)于建筑業(yè)
服務(wù)業(yè)是非制造業(yè)景氣度主要支撐。5月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)較上月下降0.1個(gè)點(diǎn)，其中建筑業(yè)PMI繼續(xù)陡峭下行，回落0.9個(gè)點(diǎn)，服務(wù)業(yè)PMI小幅回升0.1個(gè)點(diǎn)，是非制造業(yè)景氣度的主要支撐。對(duì)比往年來(lái)看，建筑業(yè)與服務(wù)業(yè)景氣度顯示出同樣的分化特征：建筑業(yè)環(huán)比回落幅度超出季節(jié)性，而服務(wù)業(yè)表現(xiàn)略強(qiáng)于季節(jié)性。
總的來(lái)說(shuō)，本月制造業(yè)PMI的改善主要源于貿(mào)易沖突緩和窗口期的“搶出口”脈沖效應(yīng)。由于生產(chǎn)活動(dòng)對(duì)于政策調(diào)整的滯后性，這一現(xiàn)象可能在6月仍然能夠持續(xù)。但這種短期的修復(fù)本質(zhì)是對(duì)未來(lái)外需的透支，長(zhǎng)期來(lái)看并不具備持續(xù)性。尤其昨日公布的美國(guó)通脹數(shù)據(jù)核心PCE創(chuàng)下近四年新低，樂(lè)觀的通脹水平可能給予美國(guó)政府在關(guān)稅政策上更多的博弈空間。綜合考慮，在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的正常節(jié)奏被擾亂之后，近一兩月的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)可能成為階段性高點(diǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
統(tǒng)計(jì)口徑誤差。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)大多為抽樣，恐與現(xiàn)實(shí)情況有些許出入。
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